2025-06-13 08:38
大家都面临一样的问题，总有些频迷流量的人会总记内部外部的区别，平白添些口水，也遏制了内部人表达的欲望。元安这段话直接掇贝出来，用在我们书院感觉毫无递和感啊。谢谢@黄琪 的分享元安：第二内网贴是写给公司的，我也没有转给任何人，希望大家也不要转到外网，因为这会引起一些不必要的误读。三是因为我希望通过这个发帖，让内网重新烧发生机，让大家知道每个人都应该敢说，这样内网才能重新成为员工和高层的交流通道，只有高层收到更多的真实信息，他们做的决策才能更准确。如果大家都搬运到了外面，那会让高层不敢回帖，这样对大家的交流环境是不利的，请大家保护好我们的内网。
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点评茅台下跌:
唐朝 2025-06-13 09:54 一个持续赚取正现金流的印钞机，在合理、低估、变态低估范围内波动，都不是考验，是诱惑。到高估范围了，才是考验，卖还是不卖，卖了卖嗎，头痛的考验。持有茅台这么多年，只在2021年初经历过一次考验。目前还好，短期里好像股价应该过不了三千，不用担心被考验（脑补对着床上裸美裸帅，口念空不异色、色不异空的场景）
唐朝 2025-06-13 10:16 现代战争这么生气，提前几小时预告我要袭击你了，我要袭击你哪里了，然后袭击了，然后成功了，有点歉负别人”我打你你躲不开”的感觉。就像巴神把投资秘籍喷吧见十年，也是歉负部分市场人士”我有你没有，教你你学不会”
新闻
伊朗伊斯兰革命卫队总司令候赛因·萨拉米被以色列暗杀
新华社 09:50 听全文
伊朗伊斯兰共和国广播电视台13日报道称，伊朗伊斯兰革命卫队总司令候赛因·萨拉米13日凌晨被以色列暗杀。这一消息尚未被官方证实。
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以色列表示；该国袭击了伊朗境内各地的数十个目标，首在让德黑兰的核项目难堪。此举正将该地区推向一场后果难料的新冲突。
一名以色列军方官员表示，此次袭击的目标是伊朗的核项目、其他军事地点以及伊朗的军事指挥官。以色列方面称，周五黎明前，数十架飞机依据高质量情报发起了一次精确的联合攻势，完成了第一波攻击。
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此次袭击发生在美国和以色列官员警告将在几天内袭击伊朗的几小时后，并且中断了由美国军头的通过外交途径解决伊朗核计划僵局的努力。
买入秘籍
如果不是行业陷入危机，我们不会有机会买入。克莱顿就是这样一个例子。然而，是不是陷入危机，股价大跌的企业，就值得买入呢?当然不是。
这里的要诀，用巴菲特说过的一句话，能够完整清表达出来。他说：“当一家超凡的企业，遇到一个暂时的、但可以解决的巨大困难时，好机会就出现了，就像以前的美国运通和盖可保险那样。”
巴菲特在1980年致股东信里，曾将这种情况比喻成：“就像身体强壮的人长了一个可切除的肿瘤，只要遇到一位经验丰富的医生，就能化险为夷”他的意思很清楚，好机会出现在「好企业」遇到「暂时的」、「可以解决的」、「巨大」困难时。
它是投资者的买入秘籍，但依然是简单但不容易。
这句话只需几秒钟就轻松读完，但这家企业算不算【好】企业?这个困难够【大】吗?
唐书晗
唐朝 2025-06-13 11:35 印度航空坠机事件唯一的生存者，是在生死关头从紧急逃生出口跳下去的，只受了轻微擦伤。这家伙可真厉害。男，英国公民，回印度探亲的，不到40岁。倒霉的是，飞机坠落在居民区，除了飞机上241人（共242人幸存1人）之外，地面上还有几十人死亡，真实演绎了祸从天降
唐朝 2025-06-13 11:42 这张图片可能成为历史记忆，整个飞机坠毁了，其他人都没了，他只有一点点擦伤，凡平是完好无损地站在那儿，完好无损地自己行走。太不可思议了，以后11A座位可能要加线
唐朝 2025-06-13 14:12 先不说数据是否正确。这个数字即使准确，也只能表示：政务花钱的白酒消费占比 5%以下。而不是和政务相关的白酒消费只有5%以下。
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当前政务消费占比（约5%以下） • 根据2023-2025年的多项研究，政务消费在白酒市场中的占比已从2012年的近40%大幅下降至不过5%。例如： ○ 2023年专业指出，政务消费占比仅为5%左右，且主要集中于招商引资等弱弱场景的审批用酒。 ○ 2025年行业报告与同样提到，政务消费的占比应呈现在，但占标消费比例极低，部分地方政府甚至达到果汁替代酒。
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消费结构转型：商务与个人消费主导 • 商务宴请成为最大消费场景，占比约50%-60%，主要集中在高端品牌（如茅台、五粮液）和中档性价比产品。 • 个人消费（婚宴、自饮等）占比上升至45%-50%，年轻消费者更主重品质和文化内涵。
如 Ruby 2025-06-13 19:20 You Only Need to Get Rich Once！Mohnish Pabrai 内布拉斯加大学奥马哈分校演讲某尼什今年五月二日在内布拉斯加大学奥马哈分校演讲的演讲，哈尼和 Michael 从现场为我们以闪电般的速度传来现场照片。20 小时前，现场交流视频终于传上油管，我在 chai with Pabrai 的网站 https://www.chaiwithpabrai.com/transcripts.html 我到 transcript，借助 Grok.com AI 工具完成了翻译和简评，3.2万字，感兴趣的朋友周末慢慢阅读，或移步油管观看视频：https://www.youtube.com/watch?v=NrTzluiL3RU&t=3399s
Pabrai 作为巴菲特的忠诚追随者，端出来都是价值投资的”家常菜”，但是”做法”很新颖，接地气又很启发人！他用漂亮50、沃尔玛、微软、Normad Fund、段永平的例子，告诉你股市回报靠少数牛股，找到好公司坐别放，比啥都强。巴菲特60年四五百个投资决策中，才12个关键决策，命中率2%～4%，唱普通人更得靠”少折腾”取胜啊。Nick Sleep把资金分散到投伯克希尔、Costco、亚马逊三个股票，10年不动照样赚翻，别瞎折腾，安心睡大觉！莫尼什自嘲卖早了法拉利、Frontline，教训是别因”高估”轻易卖，好公司得耐得住时间。问答环节像撬龙门阵，护城河、能力圈、债务、土耳其、煤炭投资的案例，讲得简单透彻，像跟老友聊天，有一两处（比如可口可乐的估值、微软和苹果的价值）我并不完全认同，但是思想的参差多态才是市场交易的本源呀！
机会无处不在，关键是看懂生意、管住手，少即是多，慢即是快。这场演讲，活脱脱一本投资”坐看指南”，油管看完后我只想说：拿住比买对更重要，人生富一次足矣！
开场：教即是学，来这儿给自己充电
能来这儿我提高兴，感谢大学的邀请。每次来校园我都特开心，这商学院和校园棒极了。今天还有直播，听说直播许可都用完
了，学校又加了些，现在有一千多人在线看，太好了！说实话，我来这儿有私心：教是最好的学，我是来给自己充电的，你们一道儿听听，一举两得！今天的内容是全新货。
人生富一次便够，不要富了返贫，来回折腾。（You only need to get rich once, you do not need to get rich multiple times.）这点我常提醒自己。先讲几页PPT，我更想听你们想咋嘛，投资、八卦，都行。
Ruby：Pabrai说，教则是学，对我来说，翻译以双语互映，理解更透彻。
漂亮50的启示：2%撑起一片天
也许各位知道，在20世纪60年代末到70年代初，美国股市曾流行”漂亮50（Nifty 50）“的说法——别和现在印度股市的Nifty 50混为一谈。策略很简单：挑出50只蓝筹股，等权配置，各占2%，不理会估值，买完就放着。理论上，这组合应该长期大放异彩。但在1973年和1974年，市场经历了大崩盘，持续两年，跌幅超过50%。Nifty 50被彻底推毁。到1975年，无人再提Nifty 50。
关于沃尔玛是否属于Nifty 50存在争议。沃尔玛在1970年上市。为了让讲解更有意思，我先假定沃尔玛确实入选，占组合
2%。如果你当年投 100 美元，其中 2 美元买了沃尔玛。后来”漂亮 50”里不少明星股归零——施乐、宝丽来、柯达之类纷纷沉沦。我们再做个极端假设：除沃尔玛外，其余 49 只全归零（其实像可口可乐、美国运通、自动数据处理 至今仍健在，但先忽略）。这 2%的投资在过去 55 年里仍然碾压了标普 500。标普 500 表现很好，55 年增长了约 320 倍，达到 32,000 点。但沃尔玛单只股回报约 64,000 倍。
这个故事说明两点：一是投资回报是幂律分布，股市的大部分回报来自少数几家企业。二是长期持有这些企业非常重要。
Ruby：“Nifty 50”泛指被机构奉为”只买不卖”的高成长蓝筹，没有官方版本。
在 1970 年代投资圈里，沃尔玛是否算”nifty 50”存在争议：
摩根保证信托（Morgan Guaranty Trust）1972 年的名单没有沃尔玛。
由基德·皮博迪（Kidder Peabody）按当时最高市盈率选出的 50 只股票中，沃尔玛被列入，最终成为”当年高估股中少数长跑大赢家的例外”。
沃尔玛故事的两点结论，让我想起 Hendrick Bessembinder 教授的几篇著名 paper。
教授用全球 6.4 万只股票得出的结论一致，年初我把这几篇 paper 打印出来读了三遍。
下载链接如下: https://papers.ssrn.com/sol3/cf_dev/AbsByAuth.cfm?per_id=667
Long-term shareholder returns: Evidence from 64,000 global stocks Do Stocks Outperform Treasury bills?
我最近在研究Jim Collins 的经典书籍Build to Last, Good to Great, Great by Choice, The Flying, How the Mighty Fall, 这位商业研究领域的大拿在三四十岁就发表了几本重磅的著作，之后用四分之一个世纪去完善他的研究理念和案例。柯林斯如何通过海量的数据定义和研究从优秀到卓越的企业？卓越的企业又是如何陨落的（像Mike 分享的 IBM 案例那样）？这些企业在近百年的生命周期经历了哪些阶段？长期持有他们会到底会经历什么，是一帆风顺，还是一波三折？
巴菲特的 12 个神决策：拿住比买对更重要
我们因为伯克希尔 60 周年而相聚于此，当然绳不过这个话题。两年前，沃伦·巴菲特在致股东的信中写道：“在管理伯克希尔的 58 年中，我的大多数资本配置决策平平。我们让人满意的结果来自大约 12 个真正优秀的决策，平均每五年一个。”
如果我们回顾伯克希尔过去 60 年，分析沃伦这六十年的重要决策，我们知道他们收购
了80多家企业，投资了三四百只股票，外加10来个关键高管任命。其实，他在过去六十年里大概做了400或500个重要决策。即使是沃伦，命中率也只有2%到4%。也就是说，2%到4%的决策导致了伯克希尔的全部收益。其余决策无关紧要，就像Nifty 50中98%的股票无关紧要，2%撑起一片天。
我不知道他提到的12个决策具体是哪些，但我猜测。雇侧Ajit Jain算一个。芒格曾说，伯克希尔最好的投资回报是为雇用Ajit Jain支付的费用。Ajit单枪匹马为伯克希尔创造了超过千亿美元的价值。喜诗糖果、可口可乐、苹果、国民赔偿保险公司和中美洲能源公司应该也在12个决策中。买入这些企业的决策并不是最重要的，真正重要的是持有它们的决策。持有决策比买入决策更关键。沃尔玛也是如此，将沃尔玛作为Nifty 50的一部分买入并不重要，重要的是长期持有某坐不动。
聪明人也会犯傻，少折腾就是赢
我的朋友Nick Sleep和他的搭档Qais Zakaria从2001年到2013年管理Nomad基金，年化收益率超过18%。他们在管理资产达到30亿美元时决定归还所有投资者的资金并关闭基金。他们早先投资了亚马逊，亚马逊大幅升值，占基金很大比重。英国监管机构质疑他们缺乏多样化持仓，他们不认同。我估计当时他们的净资产大约每人约2亿美金，他们想既然已经有这么多资产了，干嘛还要管理别人的钱？如果只管理自己的
钱，没人干涉我们的配置。“他们决定退还所有外部资金。Nick在给投资者的信中写道：“我将自己的钱三分之一投到伯克希尔，三分之一投到Costco，三分之一投到亚马逊。你们也可以这样做，无需付我们任何费用。至少10年内，你们可以呆坐不动。“美国一家大型大学基金会惊惶地给我来电，他们说：“Mohnish，你知道Nick要关闭基金，退还我们的资金吗？太糟糕了。”
我说：“没错，但他告诉了你们该怎么投，现在你们可以免费照做。“他说：“对，但我们不能直接买股票。“我说：“要我帮你们设一个基金买这三只股票吗？我可以设一个2/20的收费结构（2%管理费+20%超过基准收益门槛的业绩提成），这样就没问题了。”
他说：“那行。“这就是投资世界的运作方式。
Ruby：就像老唐用大白话教我们如何投资唐指数。
观众：你设了那个基金吗？
Mohnish：我没设。我要设了，不知道能不能睡得着觉，但这就是投资世界的怪异之处。Nick把自己的钱三分之一投在这三只股票上。亚马逊继续上涨，占到组合的70-80%，他有些担心，决定把亚马逊的持仓减半，资金投到我认为不怎么样的英国公司ASOS。这家公司由前亚马逊英国负责人经营。ASOS没啥表现。这种情况会发生，因为好公司命中率很低。如果Nick呆坐亚马逊不动，他的组合今天大约值17亿美元。
即使投资 ASOS 失误，现在也值 14 亿美元。 如果他投到标普 500，价值不到 8 亿美元。 即使投资 ASOS 有风险，Nick 的结果依然非常好。
2014 年后 Nick 几乎没做什么工作，却赚压了所有人。他喜欢赛车，有几辆车，喜欢骑自行车横穿中国。他有很多独特的兴趣和爱好，全身心投入其中，组合依然表现良好。我认为他没啥遗憾。
说回我自己。我做这场演讲是为了自我教育。2014 年，我们持有 1400 万股菲亚特克莱斯勒，其中 90%是法拉利。菲亚特克莱斯勒刚离法拉利时，每 10 股菲亚特克莱斯勒的股东 1 股法拉利。当时，Pabrai 投资基金持有法拉利约 0.7%的股份，约三分之二个百分点。我自以为是地认为法拉利 IPO 价格太贵，估值过高。菲亚特克莱斯勒的投资让 Pabrai 我的基金获利颇丰。我们投入约 7000 万美元，收回 2.6 亿美元，其中 1 亿美元来自法拉利。但如果我一直持有法拉利，仅这一项现在就值约 6.4 亿美元。这不是唯一案例。还有一家航运公司 Frontline，我投了组合的 10%，翻倍后卖出，后来它涨了 350 倍。我们有不少这样的失误。我想怎样才能避免这些错误。首先，伟大的投资机会非常稀有。如果连巴菲特这样的”大神”在 60 年里只找到 12 个，我们还有什么希望？
我意识到，仅因为一家企业被高估就卖出是
愚蠢的。我们无法确定一家企业是否真的被高估。我们试图判断，但对企业的理解不够深入。Nick Sleep的例子很有趣，因为他让组合进入”自动驾驶”模式。如果你已经很富有，想继续富有，Nick的三个选择：亚马逊、Costco和伯克希尔，在我看来，伯克希尔是最具韧性的，因为它高度多元化；沃伦和查理注重下行保护（downside protection）。另两家公司也是非常优秀的企业。过去10年，这三家企业没有衰退。如果未来10年或20年它们衰退，我会很惊讶。这三个选择都非常好。但伯克希尔最特别，因为它几乎像一个指数，多元化，多种收入来源，令人安心。
Ruby：老唐给大家介绍美国标普500ETF（V00）的那篇文章几乎说了同样的话。
富了就别瞎优化，安心睡大觉
再看Nick，假设三分之一的分配变成80%亚马逊，10%伯克希尔，10%Costco，这对他来说依然无所谓，因为伯克希尔的10%已经超过他一辈子能花的钱。一旦你富有了，优化财富可能会弊大于利。因为有伯克希尔这个锚，他可以放手让组合继续运行。
现在说沃尔玛的沃尔顿家族。山姆·沃尔顿在沃尔玛还是小型私营公司时就把所有权转移给了子女。他去世时，股份已归下一代，没有遗产税。今天，沃尔玛上市55年后，即山姆去世33年后，沃尔顿家族仍持有
46%的股份，与上市时变化不大。在这55年里，很多”帮手”（想给自己撑一大伞的helper）肯定我过他们，提出各种多元化方案，但他们决定不理会这些”帮手”，保持现状。沃尔顿家族的方法比Nick的稍有风险，因为Nick有伯克希尔这个错，而沃尔玛是单一公司，零售业竞争激烈。但他们对沃尔玛理解深刻，决定把所有鸡蛋放一个篮子里。现在他们是美国最富有的家族。
我提到过，不要因为企业被高估就卖出。1999年末到2000年初，微软的估值疯涨，成为全球三大最有价值企业之一，市值6000亿美元，现金流仅为数十亿美元（600 billion market cap, single digit billion cash flow）。当时明显被高估。
我当时认为持有微软很蠢，因为估值太高。确实，接下来15年（2000～2015），微软回报为零。微软上市时，比尔·盖茨持有45%的股份。令天他持股不到1%。没人比盖茨更了解微软。我常常自比幸运的”阿甘”。1995年，30年前，我在芝加哥经营一家IT系统集成公司，是微软的解决方案提供商。盖茨来芝加哥时，邀请了一些解决方案提供商共进午餐。我报名了。我们一行10人和盖茨共进午餐。我问他对微软可持续发展的看法，问他10年、20年、30年后微软会怎样。他非常悲观，说几乎所有主导企业都会发生衰退，微软很可能会衰退。当他变得非常富有后，他开始设置自动卖出微软股票，无论他是否了解到什么内情，他都持续卖出，买入多元化资产。这些资产表现不错，但不如微软好。
再看史蒂夫·鲍尔默。一些专业基金经理提到鲍尔默时不太友好。这不是他的错。他接手时微软被高估，他能咋办？微软现金流大幅增长，但面临巨大阻力。
鲍尔默被盖茨说服，从斯坦福商学院转学加入微软时，他获得50,000美元底薪加公司新增利润10%的分红。凡年后，这10%的利润成了巨额数字。盖茨找鲍尔默说：“这不可持续，我们得改协议。“新协议是鲍尔默不再拿利润分成，获得微软8%的股份。即便鲍尔默和盖茨讨论过微软的可持续性，他从未卖出股份。微软通过股票期权发行了很多股票，鲍尔默的持股现在是4%，是盖茨的四倍多。现在他比盖茨更富有。打工人比创始人还富有。鲍尔默的决策比Nick Sleep、沃尔顿家族、盖茨都好。他每年收取约10亿美元的股息，投到标普500指数。现在他在标普500中有大约250亿美元，在微软有1200-1300亿美元。无论微软或标普500发生什么，他都不用担心财富缩水。他有标普500这个锚，大可放心持有微软。后来萨蒂亚·纳德拉当CEO，大获成功。微软的不同领导人和股东的差异很有趣。
Ruby：飞前日发表了文章，45年持股不动；穿透鲍尔默的”微软忠诚”迷思，精彩至极，互相呼应！
伯克希尔的大持仓可口可乐也有过类似情况，
12年没有回报。以可口可乐为例——它一直是伯克希尔的大仓位，却也曾整整12年”颗粒无收”。回顾沃伦和查理在90年代末的股东大会文稿，沃伦认为可口可乐有无懈可击的护城河，是一笔终极投资。但几年后，他说当初买了更好，因为可口可乐估值过高，业务虽好，12年没回报。但长期来看，即使经历了这12年，伯克希尔持有可口可乐依然表现良好。以上便是我想跟大家分享的，也是帮自己更好地理解这个世界的运行方式。
感谢，下面进入提问环节。
精彩问答环节：
Jane Liu：谢谢Mohnish。接下来，我将与Mohnish进行30分钟对谈，然后是30分钟问答。这是Mohnish第三次来UNO了，在您的书中，您强调低风险高回报策略的力量。这种方法在如今快速变化、科技主导的市场中如何演变？
Mohnish：好问题。全球大约有50,000只股票，任何时候都有大量股票被错误定价，可能太便宜或太贵。如果我们聚焦于被低估的股票，这就暗有意思了，我们可以俨尔以低于其内在价值的价格买入资产。在非拍卖驱动的市场，比如协商交易中，这种机会不多。但拍卖驱动的市场（比如股市）往往会过度波动，我们可以利用这种波动。
投资清单和防翻车清单
Jane Liu: 您一直推崇严格的投资清单。对您来说哪些清单项目仍然至关重要？这个框架如何帮助您避免重大错误？
Mohnish: 清单非常有用，在航空领域帮助很大，现在航空旅行非常安全，主要是因为飞行员在起飞和降落前使用清单。我借鉴了这个概念。航空清单用于失败分析。飞机失事后，FAA会调查原因，然后采取务实的态度。他们假设每条人命值1000万美元，如果不采取措施，未来5、10、20年会损失多少生命，乘以1000万美元，得出40亿美元的损失。然后他们评估改进飞机设计等的成本，当成本低于40亿美元时才会实施。这很务实，既避免航空旅行过于昂贵，也避免频繁事故。我列投资清单时，研究了投资大师们的失败案例，找出失败的原因。比如伯克希尔收购Dexter鞋业，低成本海外制造对护城河的影响本来显而易见。我将其他国家制造是否会影响护城河或盈利能力等等这类问题加入清单。我分析了许多失败案例，归类后发现，业务失败的首要原因是使用杠杆，其次是误解护城河的本质。工会等问题也有影响，但杠杆和护城河误判是两大主因。
能力圈窝点没事，别跑偏就行
Jane Liu: 下一个问题是关于能力圈。能力圈是您投资风格的核心原则。您如何定义自己的能力圈?
已的能力圈，有哪些做法帮你在新行业和趋势出现时保持能力圈？
Mohnish: 能力圈是格雷厄姆、巴菲特和芒格长期强调的概念。关于能力圈有几点有趣之处。首先，对一个公司有疑问通常意味着它不在你的能力圈内。其次，能力圈狭容没事。人们总想扩大能力圈，但窄的能力圈也能带来极佳结果。能力圈的大小不重要，而是要呆在里面。看看大多数企业家，他们的能力圈非常窄，宽一英寸，深一英里。要不是这样，他们无法建立成功的企业。多数企业家对很多事情了解不多，专注于一件事就能做得很好。保持在能力圈中心，投资中能力圈会自然扩展。阅读、思考、经历不同事物，时间会让你理解更多。我们无需刻意扩大能力圈，它会自然成长。我们也需要快速说”不”，对超出能力圈的事保持谦逊。巴菲特办公桌上有个”太难”盒子，他说99%的事情都该放进去。投资中，大多数东西都应归入”太难”堆，超出能力圈，不必试图搞懂一切。
新兴市场机会多，翻车也多
Jane Liu: 下一组问题是关于全球市场和宏观经济力量。您在印度和韩国等国家投资过。是什么让新兴市场对您有吸引力？您现在关注哪些独特的挑战或风险？
Mohnish: 我们在韩国做了几次投资，没一个成功。幸运的是，大多数情况下我们拿回了
了大部分资金。印度的情况类似，大多数投资没成功，少数成功了。这又回到了巴菲特的 4%命中率或 Nifty 50 的问题。投资中，错误率 50%已经算不错了。约翰·邓普顿说，最好的投资分析师也有三分之一的错误率。我们大多数人错误率可能更高，可能是三分之一甚至一半以上。这不是说在韩国或印度不能成功。我没做好，但我在某他地方找到了机会。
波动往往是是捡便宜好时机
Jane Liu: 下一个问题是关于波动性作为长期优势。您说波动性是长期投资者的朋友。您如何利用波动性作为机会，尤其是在恐惧或不确定时期，比如过去几周（因关税导致的大跌）？
Mohnish: 如果我们把股票看作有内在价值的企业，任何导致价格低于内在价值的波动对我们长期有利，只要它在能力圈内。波动性永远是我们的朋友。拍卖驾动市场会过度低估或高估。比如可口可乐因某条新闻下跌，但其长期现金流受影响了吗？将新闻事件与具体企业的长期现金流对比，相关性往往很弱。发现这种弱相关性通常意味着有机会，因为某些东西被错误定价了。
微观定胜负，宏观少操心
Jane Liu: 下一个问题是关于宏观与微观的平衡。您如何平衡通货膨胀、贸易战、全球
不稳定等宏观经济力量与深入的公司研究？近期全球事件是否改变了你决策中宏观因素的权重？
Mohnish：对于大多数投资，微观因素会压倒宏观因素。企业及其竞争对手的内部决策通常决定大部分结果。仅凭内部和市场因素预测企业 5 年或 10 年后如何已足够困难。如果再叠加宏观因素，大多会迷失方向，因为宏观难以预测。我们希望找到内部逻辑简单且易懂的投资。
比如沙特阿美，现在是上市公司。它的产油成本曾为每桶 2 美元，现在可能约 10 美元。几乎在任何环境下都极其盈利。如果你是沙特阿美的投资者，油价是 30、50、70、100、150 还是 300 美元重要吗？在所有这些价格环境下你都会赚钱，只是赚多赚少的问题。如果你在油价高于 30 美元时买入沙特阿美股票，你的回报和现金流都会很好，你可以忽略宏观因素，因为油价不太可能跌到 30 美元以下，否则全球 80% 的产能会关闭。我们要找这种可以聚焦微观情况的投资。
再比如法拉利，他们卖 200 万美元的车。法拉利会宣布一款 200 万或 300 万美元的车，他们有全球法拉利车主名单，按持有法拉利数量排序，有的拥有 50 辆，有的 30 辆。他们从最优客户开始，逐一打电话：“我们 18 个月后推出一款 300 万美元的车，你要吗？“前 500 通电话全都会说”是”，因为
他们知道拿到车后能以 600 万美元转手。但他们也知道，如果转手，法拉利下次不会再打给他们。这些车还没生产就卖完了。法拉利的 200 万或 300 万美元车成本利润率约 85%-90%。关税对法拉利有影响吗？无关紧要，因为法拉利买家多是富人，他们展示财富的方式有限。理解沙特阿美或法拉利就够了，关税无关紧要。
跟巴菲学投资，也学人生智慧 Jane Liu：关于巴菲特、芒格的智慧和抄作业思维，你常说沃伦·巴菲特和查理·芒格是您的指路明灯。您从他们身上学到哪些最持久的经验，用在投资旅程中？
Mohnish：我本来不可能接触到他们。但因为运气，他们成了我朋友。我和查理的接触比沃伦多。但其实不需要近距离接触，他们的公开资料已足够精彩。他们最棒的地方与投资无关，而是如何过好生活。我每年和查理在他家吃四五次饭。他总是坐在同一个椅子上，总是在阅读。我从这些晚餐中学到很多，不是因为他说什么，而是观察他如何与孙子、儿媳、儿子、女儿、佣人或其他访客互动，观察他的生活方式、饮食习惯、甜点偏好等。近距离观察他教了我很多。他们公开分享了这么多，我们能学到的远不止投资。如果只学投资，我们错过了大部分精华。
投资和高尔夫都需尽力以赴
Jane Liu: 最近一次聊天，您提到您打高尔夫球和投资一样全力以赴，做什么都100%投入。这种心态如何影响您在商业和生活中的决策？
Mohnish: 我是个新手高尔夫球手。我人生没啥遗憾，但要是能从30多岁开始打高尔夫球，会更好。我一旦对某事感兴趣，就全力以赴。我发现，只要全力投入，就会掌长它。我们应该思考自己对什么热爱，对什么兴奋，然后全力投入。我对高尔夫球感兴趣，发现它比我想象的复杂有趣。我的俱乐部离家只有9分钟。有人说：“你越折腾组合，回报越低。“我说：“好，我持有的东西都不需要动。“令天的演讲也说明，我们只需要一次成功就够了。投资组合状态良好。我仍然花时间研究，但并不是必需。如果未来5年或10年没新想法，也没关系。我说：“好，那我投入高尔夫球。“这就是我在做的，很有趣吧。
观众问答
AI时代，慢即是快，便宜卖好货照样赚
观众1: 谢谢Mohnish和Jane。我想问的是关键决策，您如何找到那些好企业或持久的平庸企业？在您的YouTube频道，您提到巴菲特年轻时会在赛马场�拆别人乐券，检查是否有中奖的被遗弃。您说巴菲特年轻时就有这种天赋，但对其他投资者，我们如何找到机会？在AI时代，您有其他寻找机会的方式吗？
Mohnish: 好问题。巴菲特在股东大会回答过：“从’A’开始。“意思是没有捷径。他检查赛马场彩票时，可能200张里只有一张有用，但他不介意翻200张。后来他翻阅Moody’s手册，字体很小，1500页，六七本。他翻了好几遍，和赛马场一样，一页页看。我举个例子，巴菲特几年前投资了日本五大财团。他多年来一直在读《日本公司手册》，类似日本的Value Line，用两页介绍一家公司，类似Moody’s手册。2012年我去他办公室，看到他的桌上放着这本手册。我也在看这手册，我说：“沃伦，里面有些好公司你看看。“没等他回答，我摘自在他手册上折了几页，说后面有些好东西。他说：“对，好东西通常在后面。“我发现用Capital IQ可以做到同样的事，Capital IQ订阅费约1万美元，手册只要50或100美元。Capital IQ可以设置筛选，两分钟得出精简结果。我试图说服他，和Tracy Britt一起让他从手册转到Capital IQ。Tracy说：“他绝不会花1万美元，也不会用这方法。“我说：“Tracy，你得学会用，为他服务。“我教她用Capital IQ，她学会后说：“我知道怎么用，但他不会感兴趣。“最后，巴菲特坚持老方法，不用AI，不用科技，一页页翻，找到那五个投资。花了10多年，但投资有无限时间。这五个日本投资堪称天才之作。他找到8%股息率的公司，以0.5%的日元借款全额投资，没用伯克希尔一分钱，瞬间有7.5%的收益率差。后来股票翻倍，股息翻倍，现在
收益率约16%，远超0.5%的借款成本。因为伯克希尔规模大，他选了五家，如果规模小，他可能只选一家。我学到两点：一是”少即是多”，二是”慢即是快”。
我有个中国朋友段永平，Oppo和Vivo的创始人。他高尔夫球打得比我多。Oppo和Vivo是私企，他住在旧金山，每年去中国见管理团队。他告诉我，他坐在大会议某，讲10分钟就结束，一年后再讲10分钟。上次见面，他只说了三个词，走了。我问：“哪三个？“他说：“我说完三个词，一年后利润翻三倍。“我说：“平，快说是哪三个词啊？“他说：“慢即是快。“他的邮箱是fast is slow@yahoo.com，大家别刷爆他邮箱啊。
有人看过Being There这部电影吗？老片了，Peter Sellers主演，看完你就懂了。平说：“我走后，他们花两个月搞懂这三个词，干掉了竞争对手。“巴菲特也一样，慢即是快。
老巴减苹果：现金为主还是估值高？
观众2：去年股东大会刚宣布巴菲特减持苹果，减了约10%。他提到税收优惠是原因之一。当时苹果持仓值1860-1900亿美元。现在他减持了三分之二。考虑到他公开表达对苹果的喜爱，您怎么看这次减持？原因可能是什么？
Mohnish：巴菲特就是巴菲特。现在看来，
这个决定多棒啊。伯克希尔持有巨额现金，现在很多资产价格下跌了。苹果的情况有趣，他摧毁了自己最爱的投资之一，原本他想永远持有。他提到税率可能会上升，但也可能暗示苹果估值过高，或者是想为未来机会保留更多火力。我不知道他的具体想法，但目前看来很棒。
护城河要简单到小孩都懂
观众3：我是你的超级模仿者，比模仿巴菲特和芒格还多。我常引用您的话：“正面我赢，反面我不亏太多。“具体到经济护城河，我会看目标公司及其竞争对手如何侵蚀护城河。但我有时对有时错。您如何看待一家企业的经济护城河，尤其是它的可持续性——包括这家你研究的公司本身，以及那些想要吞食其护城河的竞争对手？
Mohnish：我看企业时，如果不能拥有很高信念，不能用四句话向10岁小孩解释清楚，我通常不感兴趣。投资论点要简单且坚不可摧。即使这样，错误率仍会较高，如果论点不简单，错误率更高。我希望快速在脑海中明白为什么投资有意义且会成功。大多数公司无法提供这种清晰度，但我们不需要投大多数公司。俾尔找到简单的情况就行。
债务是魔鬼，少借睡得香
观众4：Pabrai先生，感谢邀请，很高兴来此。关于债务，伯克希尔几十年来无债务增
长。巴菲特在信中说：“债务为股东带来不必要压力。“但早年巴菲特合伙企业采用”烟蒂”策略时用过债务。随着他开始买伟大公司，他开始避开债务。您怎么看？债务会增加股价和公司表现的波动性，但伯克希尔投资者是长期投资者，这重要吗？
Mohnish: 好问题。很多人可能听过 Founders 播客，我很喜欢，经常听。有一集讲 IKEA 及其创始人。IKEA 是私企，创始人坚决不负债。他以 IKEA500 年、1000 年后的视角看业务，超越自己一生。他制定了一些原则，比如每家新店都要比之前的有创新，不是千篇一律的零售复制。我研究清单时，发现业务失败的首要原因是债务。巴菲特和芒格说，伯克希尔用少量杠杆能获得更高回报，且风险不大，但他们不想走这条路。他们希望打造坚不可摧的堡垒。伯克希尔通过保险浮存金获得温和杠杆，帮了很大忙。避免杠杆对股东是好事，非常棒。
亚马逊再牛，市场自有办法
观众 5：像”七巨头”这些大公司收入增长惊人。昨天亚马逊公布财报，计划到 2029 年营收达到 1 万亿美元。我在想，未来这些公司会否扩张到与国家力量匹敌？政府会否会出手，阻止它们变得太大？
Mohnish: 总有某个企业会把现有的主导者比下去。你要问的是这个吗？
观众5：亚马逊现在收入近6000亿美元。假设我想投亚马逊，但我总担心他们是否会一直这样高速增长。
Mohnish：在资本主义中，存在一种”创造性毁灭”。即使像亚马逊这样主导的公司，也有很多做不了的事，会在很多机会上失败。我不担心。资本主义的本质会让他们保持警觉，哪怕他们在某些领域有又深又宽的护城河。没问题的。
快变行业：老板比现金流重要
观众6：我从韩国来，是本科生。我很崇拜巴菲特、芒格、你和Nomad投资，但我也是免疫学科学家。我担心如今许多新兴行业，如药物开发或深科技，周期长、监管重、结果二元化。如何将价值投资的经验，如扩展护城河或品质，应用到新药、创新药物开发或深科技公司？
Mohnish：快速变化的行业是投资者的敌人。一般来说，价值投资需要预测未来现金流并折现。科技或创新企业做这个很难。Nick Sleep和Qais Zakaria的聪明之处在于，他们每天在办公室读书、读年报。Qais没有办公桌，只有一把椅人椅，整天坐着读。他们读了数百份年报，亚马逊的年报一下抓住他们眼球（Of course, when they came to the Amazon annual report, it jumped out at them.）。亚马逊长期没有现金流，报亏损。他们调整了思路，估算多少资金用于增长，多少用于现有业务。他们
有点凭信念认为贝佐斯的增长投资总体会带来高回报。他们将价值原则应用于亚马逊，最终结果惊人。如果理解企业的运作机制，这可以做到。贝佐斯下了很多小注，即使失败也没关系，因为少数成功的回报极高。
AWS（Amazon Web Service）是他们无意中发现的例子。亚马逊的标志性做法是将成本项转为新业务。比如UPS和FedEx，亚马逊还没提供独立包裹服务，但我预测他们会进入，因为他们有基础设施。如果进入，他们的成本结构会远低于UPS或FedEx，会造成巨大冲击。Nick和Qais的亚马逊分析不是现金流分析，而是认为贝佐斯聪明、专注、资本效率高，某些尝试会带来超额回报。这在少数公司中可行。
Chloe：在您的一段YouTube视频里，我记得您提到过”指数化投资大概能领先4%-6%“。如果我记错了，还请指正。基于长期投资的角度，您怎么看待这种说法？尤其是考虑到巴菲特在遗嘱中已指定，将其妻子继承的资金有90%投入低成本指数基金。您对此有何看法？谢谢！
Mohnish：当你已经很富有，不需要优化。标普500可能不是最佳投资，但是够好。500家公司不可能同时沉没。巴菲特希望妻子余生不缺现金流，标普500轻松实现。他也不希望她买卖伯克希尔，保持简单。这是明智决定，就像鲍尔默投标普500，让他能安心持大额微软仓位。富有时，组合中有伯克希尔。
克希尔或标普 500 很安心。
Arya: 我是 Arya, 来自旧金山。您的视频让我学到很多，尤其是策略实施方面。我想问，假设投资 10 多年没表现，如何进行心理建设？您提到微软 15 年没回报。作为投资者，您如何区分微软与下一个 IBM、沃尔玛与下一个 Kmart 或 Sears？心理上有什么技巧？
Mohnish: 微软的案例简单，业务从未进入长期衰退。股价下跌是因为高估，但护城河很强。微软的问题是价格，不是业务本身。思科也类似，估值过高。今天很多主导公司也交易在高倍数。撇清楚高估和衰退相对简单。撇清了，你是采取鲍尔默的微软策略，还是盖茨的？我在士耳其投 Reysas，之前很低估，现在仍低估。这是我最容易持有的仓位，因为它低于清算价值，没迹象显示业务衰退。如果超过清算价值，决定会复杂。如果超过合理估值，我会问：“既然是好业务，是继续持有还是做别的？“我现在的偏见是，如果业务没衰退，就别动。时间能区分信号与噪音。微软曾因互联网泡沫被夹失去部分收入，但核心业务稳固。今天它的护城河很强，业务蒸蒸日上。
两三年前，芒格周五晚请客吃饭。一次，他儿媳把我拉到一边说：“Mohnish，别紧张，我让你坐盖茨旁边，因为我知道你不会向他索要东西。“我说：“当然不会。“我在盖茨旁边坐了两小时。我说：“Bill，
我们玩个游戏？我说个股票，你告诉我看多、看空还是中性。“他说：“好。“我报了一堆科技股，他快速给看法。说到苹果，他长篇大论，说苹果是家特别的公司，他没说看多，只说它完全依赖一个人，那个人已经走了，之后没新东西，全靠乔布斯的愿景。他说：“我不看多苹果。”
比较微软和苹果这两家企业，我个人倾向微软，我认为微软的产品锁定比苹果的产品锁定更强。别人可能不同意，但这就构成了交易市场。（When you compare a business like Microsoft to a business like Apple, I would tend to go with Microsoft. The lock they have on us, in my opinion, is much stronger than the lock Apple has. People may disagree with that, but the Microsoft lock is much stronger. That is what makes this a market.）
卖早了后悔，拿住更省心
观众7：您谈到卖出很难，不应过早卖出。有没有决定何时退出的框架？有没有持仓很久后悔没早卖的？
Mohnish：我的历史全是卖太早。组合里最长持仓大概8年，算短的。希望未来几十年能延长。我想说的是，持有太久不会伤害你，即使卖出时结果次优。比如某股从10涨到100，你继续持有，跌到30卖出，你
可能想：“我应该在100卖。“这不并不重要。重要的是如果一只股票从10涨到500，你得持有。有时，我们即便不去追求最优解，也照样能拿到漂亮的成绩；甚至散漫一点也无妨——前提是这种散漫体现在”少折腾”上。
公司变烂？分清噪音和信号
观众8：您说不应因高估卖出伟大企业。如何看待伟大企业变成不那么伟大的转变？
Mohnish：这个问题有两部分。假设企业极好，有公平价值、高估、极端高估。公平价值和高估都没问题，只有极端高估需要思考。我的理解是，极端高估的门槛要很高。
举个土耳其公司的例子，他们没有投资者简报，不解释业务，进入很多新领域。我看他们的历史，他们进入没经验的领域，5-7年后成全国第一或第二，然后再进入新领域，又成第一或第二。就像巴菲特说Greg Abel和David Sokol早上10点干完的事，他一天干不完。人类表现不是线性的，有些人超乎寻常。像埃隆·马斯克，他和我们不是一个物种。埃隆的例子让我不想赌他的能力边界。对这类管理者，极端高估的概念可能不适用。
我观察Reysas的负责人，他踩油门的方式远超常人。我不知如何量化，也不知边界。现在好消息是我不用担心，因为它低估，简
文本提取
单。达到公平价值或高估也简单。如果市值到 200 亿美元，我会不安；思考怎么回事。如果业务没衰退，要小心深入了解管理者和业务。盖茨说：“最后一切归零。“这是自然规律。如果有业务衰退，要区分信号与噪音。长期衰退要尽快下车，但不能过于敏感，也要清楚信号和噪音（You have to have clarity about what is signal and what is noise.）
赢家遍布全球，美国不是唯一一
观众 9: 您提到很多结构性赢家是美国公司，最后提到 Reysas 在土耳其。您是否认为美国体制有助于企业成功？这是否让您对国际投资犹豫？
Mohnish: 赢家遍布全球。去不同市场，回溯历史，看哪些公司 10-20 年涨 100 倍、200 倍、300 倍。印度有 HDFC 银行、亚洲油漆等很多例子。全球都有。美国市场深厚，自由市场资本主义有优势，但赢家无处不在。我没刻意设计例子，也没想政治正确，只是挑了几个例子。
专注于已知领域，外围知识随时间积累
观众 10: 您提到不专注于行业投资，只想知道最好的企业。这如何影响您的投资注意力生成过程？是否有当前感兴趣的主题？
Mohnish: 好问题。刚开始时，能力圈因生活经历狭窄，年轻时不可能知道很多。巴菲
特说无需结构化计划扩展能力圈。芒格说：“阅读一切，能力圈随时间扩展；尤其是在犯错后扩展很快。“但最成功的人能力圈往往很窄。像Zara或LVMH的创始人，他们擅长特定领域，并不是通才。投资者应一英寸宽、一英里深，而非一英寸宽、一英寸深。专注地了解己知领域，外国知识随时间积累。
芒格提到他的朋友John Arrillaga是位亿万富翁，只投斯坦福校园2英里内的房地产，从不做别的。他了解每栋楼的历史、租金、价格，低杠杆时捡便宜货，持续积累。他的能力圈极窄，但非常成功。投资中，这种深度很有用。我更想深入而非广泛，建议如此。
观众11：回到土耳其例子。您是新手，接触土耳其业务，遇到这家基本面与市场价差巨大的公司。如果是我，会冒出很多负面想法，觉得不合理，但您继续与管理层深入沟通。为什么这么做？您的思维模型是什么？很多人可能退缩。
Mohnish：有几点原因。首先，我投的不多，只占管理资产的1-1.5%。其次，在土耳其，我要的是那种即使土耳其通胀失控、货币疯狂贬值，依旧不受影响的投资。每看一个机会，我问：“如果通胀年率达到1000%，里拉一年贬值95%，我的投资怎样？“结果只有少数标的满足这个苛刻条件。举个例子——仓储园区：本质就是土地、混凝土、钢筋加水泥。这些要素本身就
跟通胀挂钩，真要高通胀，地价、钢价、租金都会水涨船高。过去六年，土耳其确实出现了疯狂通胀，各项价格失控地飙升，但我们的租约是带通胀浮动条款的（虽然只按官方低估的通胀率调整，租金跟不上真实物价）。即便如此，这笔仓储投资依然饱赢，因为资产底层的”硬通胀属性”更关键。目前整组仓库的平均租金仍低于市价——如果全数重签合同，净租金几乎能翻倍；即便存在满后，结果还是很好。
还有一笔土耳其投资，额度更大、回报最终可能更高——TAV机场。我们在这上面能投进1亿美元。公司的收入几乎全是欧元或美元，而员工工资却以里拉计，所以通胀反倒成了顺风；收入稳定（外币计价），成本不断贬值（本币支付）。再加上当时机场估值极低，我们得以加大投入，从美元口径看，收益前景甚至更好。
我在土耳其市场看到的是极度恐慌，外国投资者撤离，出口之门简直挤爆。邓普顿基金持Reysas 5%仓位，以100万美元卖给我——明明他们比我更清楚这块资产的真正价值，但组约总部一句”撤离土耳其”，他们就照做了，根本不管估值多便宜。正因为仓位有限、逻辑简单，这笔投资我看不出有什么大问题。
煤炭投资：简单逻辑，撬20年
观众12：您如何筛选股票？哪些想法值得信赖？
花更多时间？您如何决定深入研究煤炭行业并集中投资？
Mohnish：其实我是机会主义者。不知道明年或后年投什么。两年前我没猜到会投煤炭，但机会出现了。你要找到像二乘四算数那样明显的机会。即使明显，错误率仍然很高。好消息是，投资是个宽容的行业，即使98%错误率仍OK。我们不必全对，预测1、2、5、7年后业务状态很模糊，变量多。
我对煤炭业的判断其实很简单：要维系现代文明，离不开铁和钢。铁和钢主要在高炉生产，中炉炼钢通常是回收废钢，质量不高。像印度这样的成长国家，回收钢不足。假设30年或50年后仍用高炉，每生产1吨钢需要消耗0.7吨冶金煤。冶金煤只在少数地区有，煤炭是个敏感词，没人想开煤矿，关闭一座以后很难重启。2023年，一些冶金煤公司无负债，矿业公司无负债很罕见。2022年乌克兰战争让煤价暴涨，他们赚到超额利润，清空了债务。出现一批无负债冶金煤公司的案例，未来50年每年现金流可能从0-10亿美元甚至到20亿美元，而市值仅20亿美元。于是下注买20亿美元买这家公司，然后睡20年后看结果。
观众13：您展示的巴菲特4%数据很有趣。我认为很难知道哪些是伟大决策。您如何考虑组合中决策的规模？
Mohnish：巴菲特20年后才知道Ajit伟
大，那我们更不知道。但这就是组合的意义。不需要像诺亚方舟上面所有物种各来两只，一样 10-15 个持仓就行。如果研究得好，1-2 个赢家会显现。拥有一家企业以后才算开始真正学习，要是它了跌 50%，你会学得更好。我们下注时以为都是好的投资，后来发现不是都好，但只要抓住好的就行。
如果你观察亚马逊这家公司，就会发现贝索斯的打法是”小步快跑”：把五花八门的点子像面条一样往墙上一甩，任其自测成败。失败率高得吓人，创新节奏快得惊人一一但这正是它奏效的原因。因为赌错了无关痛痒，失败的项目被淘汰就完了；真正推动公司腾飞的，是那些跑出来的成功赌注。
观众 14：“你在演讲里反复强调：就算一家公司已经占你仓位的 95%，哪怕它看上去估值过高，只要它是高品质企业，就绝不该卖。如果真照这种”长期持有”的逻辑推演一一那为什么今天不直接挑出你认为最优质的那家公司，不论估值高低，干脆把自己 95% 的净资产都押进去？这听起来可一点儿都不像”低风险”或”合活风险”的做法。可你的逻辑不正是如此吗？
Mohnish：假如你当初买进一只股票，它在你的组合里只占 5%，后来一路暴涨成了 95%，那你已经发财了。可如果你一开始就把 95% 的筹码押在已经是最好的生意上，我们怎么靠它大涨来致富？我们刚刚讲过一一事先根本说不准谁将来会跑赢。你的做法，其实就是把全部家当压在”昨日冠军”
身上，假设它明天还会继续称王。你大概就是这个意思。
再举例：大家都知道亚马逊很优秀，如果今天把所有资金一股脑儿投进亚马逊，也许能行。但以我的性格，我下不了这口赌注——我给不了自己那么高的确定性。对我来说，更舒服的策略是挑出十来个看上去被低估、业务扎实、条件俱全的标的，各押一点，然后静静等时间给出答案。
观众14：可问题是，就算你拥有那份”all-in”的笃定，并且的确兼单一持仓积累了财富，这条路令天还有意义吗？
假设弗兰克20年前往亚马逊投了10万美元，如今涨到1000万美元；而我准备令天才把1000万美元砸进亚马逊。我们俩此刻在同一时间点、拿着同样数量的筹码押在亚马逊身上。对弗兰克而言这依旧是”最优策略”，因为弗兰克早已对这笔投资建立了铁一般的信念。
Mohnish：我更喜欢Nick Sleep的做法，不只下一注。沃尔顿家族选一注，Nick选三注，其中伯克希尔类似指数注。Frank有1000万，500万标普500，500万亚马逊，睡大觉，没问题，不会归零。艾格说：“我不想再从头开始。“我去过起点，知道哈感觉，不想回去。Frank的500万+500万很舒服，无论亚马逊怎样，他有另一半。你全投亚马逊，亚马逊对你至关重要。我认为全投一篮子有点极端，沃尔顿家族做到了，堡垒降
也在某种程度这样做。如果从一注改成两注，第二注更有韧性，如伯克希尔或标普500，你能完全放松。沃尔顿可能对沃尔玛的理解远超我。但这些是好问题，我不确定我的判断正确，只是说我的处理方式。
观众 15：换个问法，假设 Frank 投 10 万美元到亚马逊等股票，一觉睡了 30 年，醒来发现这只股票占资产 95%。那他不该再找 10 只新标的，再睡上 20 年吗？
Mohnish：调一调仓位就够了。记得我这场演讲的标题吗？——“我们只需要富一次”。现在已经富了，他不想再折腾，只想躺平享清福。我再唱唱反调：看看伯克希尔，看看那些真正成功的企业家——到头来他们的财富都高度集中。而你的建议等于是把这盘棋重新开一局：把现有成果拆开，再玩 20 年。可以啊，但别忘了我们寿命有限——要是再花 20、30 年，钱没翻倍，人却先离场，那图啥？
还有备”95% 定律”——你最看好的 95% 标的，最终大多会让你失望。眼下这只老鹅正源源不断下金蛋，何苦了它？万一下一只连蛋都不肯下呢？当然，“不入虎穴，蛮得虎子”，不冒险哪来回报——予盾就在这儿。
关键是，你能不能在守财的同时，不被无聊逼疯？投资这行，要练就”叮着墙上油漆慢慢变干也能津津有味”的功夫。能一坐就是 20 年，兴致高昂，那是上乘技艺。
前陆子我去孟菲斯参加全国桥牌赛，一群桥牌狂人为了一点积分杀红了眼——注意，不是为了钱，只是积分！可他们乐此不疲。我们完全可以把过剩的脑力用到别处。
芒格说，巴菲特爱打桥牌是好事；要是把那些时间都砌在伯克希尔，反倒可能弄巧成拙。投资圈最大的问题之一，就是在座各位（除了我）智商都太高。正如沃伦常说：“就算把你的IQ削掉50点，投资成绩也不会差，说不定还更好。”
帕斯卡尔说过：“人类的种种苦恼，源于无法独自安坐而什么都不做。“其实他说得不完全——是”投资者”所有的痛苦，都源于不能静静地坐在屋里，什么也不做。你得有本事十年按兵不动——你做得到吗？
观众15：我做不到，这是要学的重点。
Mohnish：有个简单技巧，找个不涉及钱或投资的兴趣。玩桥牌、打高尔夫、赛车，找个耗时间的活动，让你过精彩生活，不动组合。Nick Sleep在涅槃，我们得让你到涅槃。
观众16：可口可乐股票表现很有趣，它是优质企业，但部分股价增长归功于金融危机后的量化宽松。现在经济状况不同，近期可能无QE。您认为市场基础条件变了吗？如何应对新环境？
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Mohnish: 可口可乐这门生意看似简单，其实门道深得很。查理•芒格有过一场关于Coke 的经典演讲。
想要读懂可乐，得先从市场份额的角度切入：每个人每天大概要摄入 64 盎司液体才能活命，其中一部分必须”带点味儿”，否则你光喝白开水，两天就腻了。
可乐拥有全球最强悍的”调味水配送管道”：把饮料以几乎别人望尘莫及的成本，送到几十亿人口手里。很多人一想到可口可乐就先想起糖分之类的健康问题，但本质上它只是”风味水”的搬运工。
这根管道里输送的东西不必不健康——想灌什么都行。别人要重建同样的全球管道？难！贵！几乎不可能！所以 Coke 只需环顾四周：“嘿？佳得乐不错呀，买下来，放进管道！“——他们甚至不用自己研制新品。
正因如此，我觉得 可乐 的韧性比微软还强：只要地球人一天离不开那 64 盎司可乐水，这套公式就成立。全世界真正能玩得起这种规模和成本优势的，也就两三家公司。
可口可乐比微软更韧性，因为这管道，除非人类不再需要液体，这等式不变。全球只有 2-3 家有足够带宽和成本优势的玩家。80 年代末，巴菲特和芒格破解了可口可乐的本质，按下来 10-12 年赚了很多，后来一段时间没喝，但你只需富一次。持有可口可乐别
优化。我迷上 Founders Podcast，其中有一集讲 Hatty Green，她父亲很成功但想要儿子传授生意，可 Hatty 是他唯一继承人，他被迫教女儿。父亲去世时把家产放信托，由几个男人控制，她只拿分红收入。假设是 1000 万家产，Hatty 一年只拿到 50-60 万美元分红。她用这些分红获得的收益远远超过本金。换句话说，你完全可以像海瑞特那样：主仓不动，就拿可口可乐股息去投资。
观众 17；既然你说别因为估值就卖掉好公司，那面对 50 倍市盈率的 Amazon，我想用对冲：买点看跌期权，宁可亏这点对冲费，也不卖股票，万一还涨呢？
Mohnish：可以，但对冲不完美，成本高，过期要重做。如果是我，我会把精力用在别处，但对冲可能行。Nick Sleep 是金标准，没对冲，2 亿美金分三份，每份六七千万。他这辈子一两千万足以衣食无忧，余下捐慈善。何必搞太复杂？买 ASOS 就是搞复杂了。
Ruby：这一点却我不同意。如果 ASOS 事后证明是一笔好的投资呢？投资有一个有意思的准则是：
自下而上，煤炭是意外捡到宝
观众 18； 煤炭您是从上到下，先看行业再挑公司。土耳其您看国家再挑公司。您用自下而上的方
法吗，还是只从上到下？ Mohnish: 我不是从上到下，我通常从企业开始。煤炭有趣，两年里我的理解并以加深，去年在煤矿待 15 天，超爽。煤矿工人是最好相处的人。随着理解加深，我调整了公司选择。一般投资商品或矿业，“低成本、无负债、好管理曾”总能赢。找出这些公司不难，然后睡大觉。
观众 19： 你说不投”昨日的冠军”。可沃尔玛 1970-1990 已经是霸主，1990 年买入一直拿到 2025 也赚翻了。那 Amazon 会不会令天其实才刚起步？ Mohnish: 你说得对，亚马逊今天可能还在幼年期。30 年后回头看，可能觉得 2025 年仍是便宜货。这完全说得通，甚至相当大概率就是这样。
2025-06-13 20:02
Ruby 美女刚刚的千货文里，怕波来说到了 SP500 指数基金的彻底意义，以及某坐大法的价值。几分钟后我又看到了另一篇文章，数据论证大部分有钱人，都无法长期保持跟上指数回报这个明明睡手可得的东西。因为人们总是坐不住，总忍不住想东搞搞西搞搞一些”更好的”
https://mp.weixin.qq.com/s/DM3-veSz7MjFNQA1cfg2fg 消失的亿万富翁启示录：投资多少可能比投资什么更重要
以色列打伊朗，油价据说要涨，巴神旗下的重仓股西方石油开盘大涨7%，这逻辑能理解。想起今天白天弹出来的新闻，一家专撤的生产石油设备的企业一听打仗当日暴涨160%，这种钱也是钱，但你会动心吗？PS：巴神投了几百亿下去，买成第一大股东的西方石油，现在居然还太亏着呢
【涨幅达7%】西方石… 最新价：47.99 涨跌幅：+7.22% 2025/06/13 20:01:22（北京）
山东墨龙 (00568.HK) 4.040 +1.740 +75.65%
换手率 672.80% 市盘™ 亨损 总市值 32.23亿 A股 4.35 CNY +10.13% 16:14:18 港价 (H/A): -15.06%
股东大会｜于 2025-06-27 召开股东周年大会
分时 五日 日K 周K 一年 更多▼ MA 5:2.680 20:2.416 不复权
1.140 1.140 2025-04 2025-05 2025-06
成交额▼ 74.68 亿元 5-15.37 亿元 10-8.43 亿元 20-4.60 亿元
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2025-06-13 20:29
刚才@茹 Ruby 美女的长文里，这两段也可
以帮助某些朋友克服千货太多读不完的焦虑感 1）巴菲特说 Greg Abel 和 David Sokol 早上 10 点干完的事，他一天干不完。人类表现不是线性的，有些人超乎寻常。像埃隆·马斯克，他和我们不是一个物种。2）刚开始时，能力圈因生活经历狭窄，年轻时不可能知道很多。巴菲特说无需结构化计划扩展能力圈。芒格说：“阅读一切，能力圈随时间扩展，尤其是在犯错后扩展很快。“但最成功的人能力圈往往很窄。像 Zara 或 LVMH 的创始人，他们擅长特定领域，并不是通才。投资者应一英寸宽、一英里深，而非一英寸宽、一英寸深。专注地了解己知领域，外围知识随时间积累。芒格提到他的朋友 John Arrillaga 是位亿万富翁，只投斯坦福校园 2 英里内的房地产，从不做别的。他了解每栋楼的历史、租金、价格，低杠杆，经济低谷时捡便宜货，持续积累。他的能力圈极窄，但非常成功。投资中，这种深度很有用。我更想深入而非广泛，建议如此。
书院拾遗第 191 期 (20250414~20250416)
佛说我做：作为投资者，是否就一定要阅读一切？
哈尼：是不是投资者都尽可能的阅读一切吧！阅读的好处有很多，比如，你可以花几个小时读一本书，而不用花几年时间去犯同样的错误。
十块钱取得大佬毕生的经验，现实生活中，估计连见面的机会都没有。
食兔君：读书本身是愉快的，不管是不是投资者。与其刷视频、吐槽天，不如读读书呗。
独自旅行：阅读是持续的过程，那就需要兴趣（或者奖励/正反馈）支撑。有些东西不感兴趣，也不是非得遵着自己咽下去。什么感兴趣，就阅读什么。
巴菲特也不是什么都阅读的，他自己说过，他就没读过《哈利·波特》。所以他也不是”阅读一切”。
2025年4月14日
农家小炒肉：毕竟美国的高收益债（high yield bond，又称non-investment grade bond）整体的到期收益率也有7-8%了。考虑到历史上美国高收益债99%的偿付率（数据来源：霍华德·马克斯近期的采访），这7-8%到手的确定性非常高！在别的群看到的，有朋友了解这个吗，要如何购买这种债券呢？
唐朝：先看《巴芒演义》第二十四回关于垃圾债券之王米尔肯那一章的科普，看完如果还有兴趣投，再搜资料。先给你上个定义吧。
垃圾债券，匆听上去似乎没有关注价值，但实际上这类债券的收益率相对较高。
如果叫”高收益债券”，你是不是就有兴趣了？这俩其实是一个东西，指信用评级在标普BBB级或穆迪BAA级以下的公司发行的债券。
这些债券只有提供明显比AAA级企业债券更高的利率时，才会有人愿意投资。所以，从公司评级角度叫”垃圾债券”，从收益率角度叫”高收益债券”。——摘自《巴芒演义》第179页。
2025年4月15日
沉默是金：前几年就职公司财务造假的典型做法，最初采用的将应收账款打包融资、投资理财方式虚增利润，后来用对外投资计提减值和委托第三方理财方式转移资金，最终被证监会立案调查，公司控制权易主。
但是占用公司的大额资金至今好几年了仍然无法追回，公司遭遇各种折腾，基本已经元气大伤。此案件目前仍在漫长的司法诉讼过程中，对大股东、责任人等除了限高之外，似乎也没啥实质影响。
作为亲历者，练就了一些辨识上市公司造假套路的眼力。这时候回看，其实公司年报和公告中有很多征兆和蛛丝马迹的，如向询函、对外投资和理财公告等等。
但比较遗憾的是，尽管国家这几年的监管和惩罚力度大为增强，但类似造假仍然层出不穷
穷，到个案上似乎也很无力，比如被支用的大额资金基本无法追回，行政罚款啥的也落不到实处，司法判决过程也还会有很多操作空间。
在这样的环境中，作为投资者，练就火眼金睛，不要跌坑是第一步也是最为重要的。
唐朝：你看，这不仅是书里的记录，也是咱们身边朋友亲身经历过的。谢谢@沉默是金的宝贵分享。
伯渊：巴菲特说过，如果公司管理层看重会计数据更重于经济实质，那么长期而言，这两者的结果都不会太好。财务造假是一种极致的追求”会计数据短期好看”，现在有多”好看”，将来就有多”难堪”。
2025年4月15日
真乐：老唐不懂系列
1）H：老唐对这些『牛回』的信号怎么看，比如北向资金持续买入；新基金发行规模创新低；银行降息鼓励投资消费；领导讲话稳定市场？
唐朝：不懂。
2）空白：看估值的话，创指这波主跌浪没异议吧？上证50二浪做完明年等着抄底创指，创成长这个天然阿尔法我觉得制度红利。
更加暴利，我这是无风险套利，你觉得呢？
唐朝：仰慕，全是高精尖新专有名词：主跌浪，二浪，抄底，天然阿尔法，制度红利…可惜老唐太笨，一个也没听懂。
3）长风：如果把世界的变化比作一条向右上方的线，工业革命时代是45度斜率发展，现在信息革命时代的斜率可能要到60度甚至80度。优秀企业面临的外界变化加快，有时候甚至是被降维打击，这对价值投资帯来了新的挑战。
对此，老唐有什么思考吗？
唐朝：没有。我比较笨，一般不思考这么玄妙的问题。光看懂你问了个啥，就已经消耗了我过去两个月蹲坑的猪蹄儿撖下的全部智慧，亏大了。
4）老唐经常收到询问为什么没有买中国平安，以及建议老唐看看中国平安财报之类的信息。这样的问题，不是今天才有，过去几年就没断过。
早在2014年7月27日，老唐就在雪球上答过一位朋友同样的提问，：简单说，就三个字：看不懂。
5）程佳男：老唐有时候就是谦虚过了头，明明非常懂房地产税，却说自己不懂地产。
不过，这也许是投资的正确姿态，尊重七尺的栏杆的难度，在不确定自己不知道能不能跳过去，选择不跳。在老唐身上有太多东西可以学习，就像一个在山顶的智者，每个阶段都能给予指导。
唐朝：真不是故作谦虚。看懂一家企业，和知道一些行业知识，背下来一些行业相关数据，是有区别的。所谓懂，指的是大概能看出未来几年十年的企业竞争力的变化。基础知识靠翻书和背诵就能解决。懂，是需要对行业有相当深刻的理解，才有可能。
甚至有些行业和企业，地球上最顶尖的那个专家也不懂。对于地产行业，我的确知道一些基础知识。然而，不懂二字绝不是谦虚——我倒很希望自己只是谦虚。
…
唐朝：呶呶，这个整理的不错，谢谢真乐。可以看看”胖胖跳坑，不懂不懂”现场。我觉着，一个投资者只要败于张口，大声说出”我不懂”三个字，投资领域的坑，至少能减少一半。
伯涛：不懂就不投，不会游泳就不下水，就不会有湖水的风险。
王 hao：段永平：“我很少考虑踩空”，最重要的是你是不是真得懂，你想投的那个公司，如果还不是的话，那就再等等，机会永远是有的。
远都有。
YLIN: 以前总是一副不服输的心态，现在在书房呆久了，终于耻于说不知道。
沉浮：这让我想起来了一些化妆品广告里的一些生怕你听得懂的成分，如视黄醇/视黄酸实际是维生素 A，烟酰胺即维生素 B3，说穿了都是自欺欺人罢了。
唐胡：最牛的是：富含丰富的 H 兔欧，我很久以后才反应过来”H 兔欧”指的是 H2O，水。
2025 年 4 月 15 日
合一：我统计了茅台近四年茅台酒产量分别为：2021 年：5.65 万吨；2022 年：5.68 万吨；2023 年：5.72 万吨；2024 年：5.63 万吨；合计：22.68 万吨。
系列酒产量分别为：2023 年：4.29 万吨；2024 年：4.81 万吨；合计：9.1 万吨。
茅台酒+系列酒合计为 31.78 万吨。这个数字已经大于”当前库存基酒总量为 292248 吨”。
我的理解是，这 29.22 万吨库存基酒里还包括历年留存的基酒，应该大于近四年的茅台基酒生产总量+近两年系列酒的生产总量才对。请问我错在了哪里？
唐朝：第一，近两年生产的系列酒，大部分已经卖出去了，留存只是极少数。第二，茅台的库存是个一边进一边出的蓄水池，虽然四年产了22.68万吨，但四年也卖出去了大约16万吨左右商品酒，要消耗这么多基酒库存（详细数据要查，大概一年卖出4万吨上下）。
合一：还是不明白，茅台不是不卖新酒吗？这22.68万吨新酒是不能卖的，对吧。系列酒不是要存两年，也不能卖吗？为什么留存极少呢？
唐朝：茅台酒不卖新酒，卖的是之前的旧酒；系列酒有些存两年，有些不知道（没被露）。但去年之前的几年，系列酒基本一直销量大于产量的。
这么举例吧，假设令年初29万吨，令年产5万吨，但年底库存不是34万吨，而是30万吨，原因就是因为令年从年初那个29万吨里卖掉了4万吨（四五年前的）出去。
四年总计也是同样道理。四年前，茅台的基酒库存就是二十几万吨了。
2025年4月16日
一拓二：老唐，关于做空的风险我有个疑问，做空最主要的风险是不是因为上了杠杆。
如果一个连年亏损的公司，市值如果被炒的巨高，在高点做空，短期可能因为市场不理性继续飙涨，做空亏，但是如果拉长周期来看，估值肯定会回归，赚钱的可能性还是很大。
所以如果不用杠杆，看对的情况下，做空的风险在哪里呢？
唐朝：做空没法不带杠杆，因为你做空之后，股价依然有可能上涨超过100%，甚至1000%的，本金不够，自然就需要不断追加或者轧仓。它不像买入，极限是跌成0，亏掉所有本金，结束了。
举个现实的例子：如果2013年你在比特币四年涨幅4万倍后（从2009年初0.0025美元/枚涨到2013年的100美元），听苦格说”比特币是拐子药”，你一激动去做空了比特币。
即使你准备了100美元现金，即使未来比特币真的跌回1美元，但从2013年100美元到现在10万美元的过程里，你已经死掉了，以后回归不回归的，和你没啥关系。
2025年4月16日
多吉：老唐对金唐的小说是什么感受？金唐的我都读过，古龙的没读过。
唐朝：金庸的小说以情节和武功取胜，几乎每一本都很吸引人。但也正因为以情节取胜，看过了，知道了，就不大愿意再去看第二次了。不像古龙、气氛、人性、冲突、情感，会让你每次看，每次都有新感触。
好好吃饭，好好睡觉；看小说对投资最大的帮助是啥……唐叔？
唐朝：对投资好像没啥帮助。快乐算不算？体验别人的人生算不算？我倒是知道投资对读小说最大的帮助。投资可以协助你有更多的时间，更享受的心情去看小说??
2025年4月16日
威斯科金融股东大会 1990-3
原文：
【芒格】：商学院做的很多事情都是对的，但他们的错误之处在于他们对什么是好企业、什么是一般的企业、什么是不好的企业，以及为什么，强调的太不够。
如果世界上的商学院不是从培养职业经理人的角度，而是从培养企业分析师的角度去并设课程的话，学生们解决问题的能力将会更
加出色。因为企业分析师的关注重点是一家企业有没有创造价值，而职业经理人的关注重点则集中于个人的就业前景。
我希望斯坦福大学法学院的商业课程，最终能大量采用商学院好的方面，并通过讲授那些人们应该学习的重要知识，不断改进商学院的教学课程。
当巴菲特来到哥伦比亚大学跟着格雷厄姆学习商业的时候，一个天才老师碰到了他此生最优秀的学生。然而，令人惊讽的是，他们居然从来没有讨论过好企业和坏企业之间的区别。伟大的教育机构遗漏的首点让人震惊啊！
—摘自《投资大家芒格：1990年度威斯科金融公司年度股东会议》
【唐朝解读】
芒格一直对格雷厄姆具备天才的智商，无比渊博的知识，却一直将投资理论的核心，集中于对财报历史数据的加加减减，有颇多不满——可能在芒格的内心里，这些事情本应该是那些智商低于130的人去干的，150以上的人干这些太浪费了，简直是减少了推动人类进步的机会。哈哈。
看这段回复，提问者应该来自斯坦福大学法学院，咨问法学院开设商业课程应该注意些什么。芒格借机建议了重要的两点：第一，商业课程要注重定性分析，侧重于分析企业有没有竞争优势。第二，商业课程要注重讲授企业的历史发展案例，让学生通过历史的对比，清晰地感受到什么是伟大的企业，什么是平庸的企业。
品质的不同，以及造成这些不同的原因；第二，从培养企业分析师的角度，而不是培养职业经理人的角度入手。
然后顺便叶栋格雷尼姆浪费了在天才之间碰撞，从而推动投资理论整体进步的机会。这个叶栋站在精英的角度当然是对的，因为这样天雷勾地火的机会，可遇而不可求。如果当时格雷尼姆稍微往前跨一步，或许巴菲特芒一脉”从大猩猩进化成人”（指从烟蒂模式进化为陪伴优质企业成长模式）的时间点会大大提前，由此创造的超领财富可能又是一个天文数字。
但这其实恰恰展示了格雷尼姆伟大的一面。有很多迹象表明他并不是不懂优质企业可能带来更好回报（当然，应该也不是担心研究优质企业会占用他和美女厮混的时间），他只是认为展望未来，对普通人来说太难了，一不小心就可能踏入陷阱。而烟蒂股投资模式，是任何稍微愿意思考的普通人，都能够做到的稳定致富之道。
正如我在书房写过的（图一）：【格雷尼姆大概是有一颗悲天悯人的心。尽管在赚钱方面很成功，但他最大的乐趣并不是赚到多少钱——金钱对于格雷尼姆而言，更像是一种记录成绩的方法，而是如何帮助没什么天赋的普通人，也能通过证券市场获取满意的回报。因此，实际上格雷尼姆《证券分析》体系一直建立在使用者没有什么商业能力的假设上，本质上还是一种统计学，一种叠加对
价值投资基本原理理解和信赖的统计学，当然，还必须要有基本的财务报表阅读能力和足够的耐心。
对于巴芒和格老之间关于是否投资优质企业的争执，其实很难说谁对谁错，只是不同价值观、不同人生观导致的分歧。当然，也有时代背景的原因。格老的时代，加杠减减就可以稳定捡钱的机会遍地都是，可能他也不想引导普通人走其他更难的路。而巴芒的时代，时代变了，市场变了，自己的资金总量也变了，投资体系不得不与时俱进。
从这样的角度去看待巴芒和格老之间的分歧，就是我年度总结里刚刚谈过的「整体学习观」。
精选留言
【星光《BEYOND》】：芒格：研究商业与人生各方面的失败，比研究成功要重要得多，我只想知道我会死在哪里，然后就坚决不去那个地方。
星光：最明智的做法是看别人吃一堑，长自己的一智，唯有大量阅读并思考才是有效途径。
唐朝：排除掉所有注定失败的路线，想拒绝成功就会变的无比艰难。
Samia: 富贵险中求，也在求时去。求时十之一，去时十之九。
唐朝：这是属于赌率高、胜率低的机会…
【爱和自由】：任何时候，都能让我们前后左右的相关人等，因为你而获得好处，看上去似乎你让利了，吃亏了。但维护你的人会越来越多，想创造机会和你合作的人越来越多。你的机会越来越多，事业和财富自然就起来了。
这也是李嘉诚的传家秘籍：如果一份合作七三开是公平合理的，争取一下甚至八二开也是可以的，此时坚持自己只拿六，想不发财很难。——老唐
【唐朝】：这可是我股市之外的发家秘籍，本来是传男不传女的，一不小心嘴痒吐出来了，哈哈哈哈。
【Mr.chen】：格老和巴菲特的成就，不仅仅在于他们创造了什么理论，创造了多少财富，更在于他们改变了多少人的人生之路。
【伯渊】：院长说得太好了，格雷尼姆有颗悲天悯人的心，他也许知道优秀企业的价值，但是觉得太难，所以就给了普通人一套”死公式”，看起来很呆板，但却是对普通人最有效的。巴菲特最终走上了买好企业的路，毕竟他不
是普通人。其实在我看来，真正悲天悯人的心，我觉得院长也是这样的，院长说过帮助普通人成长才是他的乐趣所在，院长把文章写得”老娘能解”，其实就是俯下身子在照顾唱们，感恩！
【观霖】：今天的观点非常的独到。也是我在中文世界里第一次听到这样的评价，即：格雷尼姆没有完成他投资的大跨步，恰恰反而说明了普通人不懂优质企业的分析也可以带来很好的回报。可能还真是因为他有一颗悲天悯人的心。正因为如此，他才会被称为价值投资的祖师爷吧。
【林飞】：芭格提醒了我们学院派存在的问题。对于唱们以读书为主的学习方式，这些问题尤其值得重视。来自”社会大学”的知识正好是书本上欠缺的：
一是与现实脱节，理论与实践并不一致，这一点上，“实践是检验真理的唯一标准”。
二是再伟大的商学院，也存在盲点，思维方式的单一，造成了看问题视角的单一，“从而成为了”拿着锤子的人，看什么都是钉子”。要具备多学科思维模型，同时重视现实经验。
三是屁股决定脑袋。因为商学院毕业生大多数要成为经理人，个人利益与企业利益并不一致，经理人追求个人利益的时候，有可能损害企业利益。证券分析师则是以企业整体利益。
的视角出发，去决定是否买一家公司股票，个人利益与企业利益是一致的。
四是商学院与大企业的关系，造成了商学院立场并不客观，拿人手软，吃人嘴短，对于企业存在的问题，商学院选择性忽视。
投资实践中，警惕过于理论化，抽象化，多注意真实生意如何运转，这是我对”整体学习观”的理解。
【忆溪舟】：如果培养的都是企业分析师，在能力圈的保护下，就没人愿意去干脏活累活不挣钱的活，就无法提高这类扎辛苦钱的企业的效率，这对整个社会的资源配置不利吧？
【唐朝】：溪舟这是被小学老师害的，只要拔一颗米，老师马上给你算，要是全世界每人每天拔一颗米，那会浪费多少多少粮食，哈哈哈哈。改变从来不是只要0和100两种状态，改变和优化总是渐进的，一点点波及出去的，不是非此即彼。
【忆溪舟】：受教了，院长。你的比喻好形象，一下明白自己思维方式出什么问题了。
【周明尤】：我想到的是： 一、格雷厄姆的方法本身是一种统计学，适合那些没有什么商业能力分析的普通人，可能还有一个原因是在格雷厄姆时期还没有出现更适合普通投资者的指数基金，指数基金
是由约翰博格在1976年推出的跟踪标普500指数基金，在没有指数基金的时代里，适合普通人的投资法可能就是”低估、分散”的格雷厄姆投资法。
二、格雷厄姆的投资法，在他所在的大萧条的时代，黄金遍地，股票低于净现值的都有一大把，不用担心没有标的，即使不懂的商业模式，也能够依靠烟蒂股投资使法的投资使小日子过的也很不错，但在巴芒的年代，年代不同，总量也不同了，格老的投资法就会遇到它的局限性。
三、唐师曾经提过一个观点：自己选择做事的标准是：“有趣、有盆、有利”。于我有趣，于他人有盆，这事儿就能做。如果顺带还有钱赚，那就必须评价为完美。或者格老在做分享的时候也是秉持这个观点，他首先也是看这事能否有趣，只有有趣才能坚持下来，再看这事能否帮助普通人，这样才会有成就感，至于说赚钱，我相信对格老来说，就一眨眼的事情”股市赚钱已经成为一件按部就班的事情，没什么惊喜。”
【冰冻273k】：格老投资方法有两大缺点： ①资金容量有限，不得不大量翻石头；②拉烟蒂不可缺少的是要和垃圾企业打交道，浑身不舒服。
巴芒的投资体系也有一个缺点：需要大致估算企业未来凡年的自由现金流，需要费脑和汗水。
【唐朝】：没错。
【慧思】：关于茅系和格系，最近有不少人在讨论，支持格系的人貌似在增加，因为很多人觉得格老的这套体系更适合普通人。我之前也买过一段时间烟带，就本人的投资实践而言，我还是更喜欢茅系，因为：
1、优秀的企业经常给人惊喜，而差公司经常给人惊吓，我胆子小，不喜欢那种经常提心吊胆的感觉，还是更喜欢安稳，持股体验更好。
2、格系投资的重要一环是等待价值回归，而价值回归的时间不掌握在自己的手中，很被动，考验耐心和心态，普通人还真不一定能做到。茅系会更好一些，好公司让人更有信心，价值回归也会更快。
3、从最终收益率来看，烟带虽然很便宜，但是最终收益还不如老老实实长期持有好公司，虽然单个烟带有可能回报率很高，但是平均下来，收益率不算很高。
我记得老唐也说过，越来越不愿意买烟带了。我记得之前看过好像是东方红基金的投资总监的分享，他投资经验非常丰富，也是在实践之后觉得在中国不适合投资烟带。
（2023.1.5）