一 一 一 一 了人司| 3509 | 遍鼻估值| <600 | zi00 | it9 | 7 | 500人司“|雷注，除挂牌价和百分比之外，其他科目单位均为人民币亿元| 464067 | ie 泡泡玛特精华帖讨论汇总 2025-10-24 19:56 读@bp 兄上昨天的帖子有 感，一点对泡泡玛特的粗 浅理解 ，欢迎有研究的院友拍砖。 1、泡泡玛特为什么能火? 在一个生产力过剩的时代, 消费 的驱动力，早已不 是“能 不能吃、好不好用”的功能性，而是“ 软价值”。
泡泡玛特的生意，就是建立在软价值之上， 它卖的是: 01 审美价值: 这个IP好不好看; 情绪价值: 它带给我的陪伴感、治愈感; 社交价值: 号份认同，朋友轿的展示; 体验价值: 拆言盒那一瞬间的多巴胺。 所以, 它的流行不是偶然,而是踩中了时代的风口， 红 得有道理。 2、问题在哪?疑问 红得有道理，不代表能一直红。
字男、古玩、珠宝 、比特币、Labubu 有一个共同 点一它们的价格没有内在销，全 靠共识。 而作为投资者 ，难点在 于:共识 不可预测。 熟悉娱乐八卦的朋友都知道,“ 红?本质上就是一种 共识: 红之前不知道会不会红,，红之后也不知道能 红 多 久 所 以，Labubu 到底是县花一现，还是像HelloKitty 或米老鼠那样成为穿越周期的超级IP? 我 不知道。 我知道的是: 泡泡玛特今天的高毛利、高增长，已 经和Labubu 能否继续“红? 这度绑定。
3、“泡泡玛特是平台”这件 事，靠谱吗? 很多分析文章反驳“Labubu 依赖 症” 的核心丈辑是; 泡泡玛特依赖的不是茶个IP, 而是平台化 、持续产 出IP的能力。 说 得 没 错 但 我 还 是 没 被 说 服 泡 泡玛特确实是平台 ，但它不是Windows、iOS那 样的操作系统 平台，也不是微信那样的社交和平台， 甚至不是抖音那样的内容平台一一虽然都叫”平台” ,但”同名 不同命”。 它的4P 产出能力”, 大致可以拆成四项: 选品能力: 像唱片公司 挑艺人，负责发现和签 下全球设计师;
造势能力: 像电影 宣发，用目身的话语权和品 牌势能，把80 分的设计推成100 分的焊黎; (3)测焊款能力: 通过门店和App 实时获取销售数据， 快速判别反馈，追加爆款的订单; 交付能力: 借助中国强大的供应链，把设计高 效转化 为高质量 、低成本的产品。 这四项能力整合到一 起 ，确实形成了一定的”平台 但核心问题是: 这个平台的护城河，到底在哪里?
泡泡玛特不拥有供应链, 它只是使用中国供应 链一 一 你可以用,我 可以用,他也可以用。这 是中国优 势，不是泡泡玛特独有的护城河。 依托门店与App快速收集数据、反馈调整一-确实 好用 ，但也不是独一份，完全可以复制。 真正*泡泡玛特化”的能 力，是下面这两个: 选品能力 选品，本质上是王宁和核心团队的个人品味。 这不是一个系统，而是一个”黑匣子”一一靠的是人， 不 是机制。
这意味着, 泡泡玛特存在 典型的价值投资 者鼠异的 风险: 关键 人物风险。 只要团队品味失灵，, 或者这些人离开, 这项能力就 可能瞬间 归零。 此外，和真正的平台型公司，比如拌 音，不 同,泡 泡玛特和艺术家合作需要先付出真金白银: 选人、 签约、生产、投放，每一步都要“先下注”。 而抖音的内容是“自发供给一用户主动投稿，平台 只负责分 发，热不选人、不押宝，也不用提前付钱。 对泡泡玛特来说，艺术家越多3IP 越多，反而意味 着管理难度和试错成本越高。 选错了,库存就砸在仓库 里，坑位浪费、资源错配， 还会拖累品牌形象。
还有，在抖音 ，创作者必须依赖平台来分发内容、 吸引粉丝 、完成变现。资料交流 群+nungerrong 就算内容再 好，离开平台就没人看,创作 和消费都 绑定在平台里，换地方就得重头开始。 因此，即使红了，创作者也很难离开拌音。 泡泡玛特做不到这一点。一个艺术 家红了，可以去 别的平台，或 者自己发 售，几乎没有门槛。 一句话: 拌音锁住的是人和流量,，泡泡玛特锁不住 人，只能赌爆款。 这不是平台网络效应，而是选品判断能力。 造势能力 造势 能力, 也就 是“潮流话语权” 是泡泡玛特目前最 值钱 的资产。
凭借 这一能力, 泡泡玛特可以把注意力资源集中赋 能给某个被选中的IP 一一Labubut 就是这样被平 台 捧红的。 但它也是最脆弱的。 “潮流话语权” 或者说“酷”, 本质上是一种公众认知， 它几乎没有转换成本一一用户可以明天就毫无负 担 地转向下一个“更酷”的平台。 当前 的泡泡玛特, 还远未成为肥宅快乐水、爱马仕、 迪士尼 那样“根植人心”的符号，它代表 的是“新”而 “新”天然伴随着易逝。 一旦市场开始觉得“泡泡玛特不酷了?”, 或 者, “那是 xx 人和群才玩的东西”这种话语权就会迅速失效。所 以, 我目前 的认知是: 泡泡玛特是一个需要拼命奔
跑的平台，而不是前面提到的,，那种可以躺着收租 的平台。 当然,未来它 未必没有机会构筑出真正的平台护城 河一 一比如像迪士尼那样搭建稳定的IP池, 或像乐 高那样深度绑定社群和教育场景.……但目前来看， 这些都还只是潜力,而非现实。就现在而言它的身 体部分一 一测爆款+ 交付能力一一是可复制的，这 意味着它注定要卷入永无止境的军备竞赛,利润率 不断被模仿者答食; 它的灵魂部分一一品味+ 潮流话语权一一虽然难 以复制, 却更难预测 。这就意味着投资者其实是在 永远 癌你倾斜。
而作为价值投资 者, 我们寻找的, 是那种结构 性的、 不 动的那种。 而泡泡玛特的平台能 力，其“可复制?的部分没有护 城河，其”不可复制?的部分缺乏确定性。 这，就是我下不了手的原因。 评论 区置顶留言: 潘钊: 作为一个最近开始建仓ppmt 的人， 分享一下自己的看法，完全可能是屁股决 定脑袋的错误看法。
- 把labubu 和珠宝古玩字画类比, 我觉得是 有点牵强的。labubu 只是一个售价几十元
的消费品，它的价格不需要内在价值，或 者说不需要 锚点。 就像是年轻人花几十元几百元买件衣服， 买 双鞋…目的 是取悦自己 或者像他人展示 2. 把labubu 和ppmt 绑定在一 起，可能也是 labubu 太火了，大家直接把labubu 和ppmt 画上了等号。 按照公司披露的财务数据来看 ，如果把 labubu 所属的系列创造的营收全部扣除，
那ppmt 的2024 年和2025H1 的收入同比是 +70%、+130%。所以在我看 来, 不是说ppmt 就只是靠labuby 这一个ip, 而是因为labubu 现在太耀眼了，不自觉的就会觉得ppmt的 高增长就是完全依赖于labubu 公司已 经和 这一个ip 绑定了。资料交流 群Htnungerrong 3.现在关于ppmt 是因为labubu 的爆火而成 功 ，质疑这个事情的可持续性，就 像是 2020-2021 那会, 质疑公司就是靠一个molly 的 成功一样。如果把公司近7-8 年 的ip 创造 的收入，按照贡献收入的大小拉成一个表 看一下，就会看到公司的ip像接力赛一样，
经有的ip跑到了领头羊的位置, 有的ip已经 看不到踪迹了。例如，2018-2021,molly是 贡献 收入的第一名，第真名的pucky 如今已 经看不到踪迹了。2020-2023,labubu 贡献的 收入只能排 第4名，2024-2025 年一跃成为 第一名的位置。2020-2023, 贡献收入排第3 名的dimoo, 如今贡献排名已经降到了第5。 所以在我看来，现如今的ppmt所储备的ip 广度，已经和刚上市那会不可同日而语了 .… 随着公司近几年各个ip 的接力发力, 公司 不仅不是越来越依赖单一ip, 而是收入贡献 变得越来越多元化。
4.ppmt 的能力，依托门店和app 的销售 数据 ，快 速反馈 、调整、人迭代的这种能力， 这就很像腾讯内部的赛马机制 ，谁能被消 费 者选出来，被消费 者认可，资源就像谁 倾斜，这种能力如果不是建立在足够的规 模 之上的话，我不知道竞争对手怎么复制 这种能力?从哪弄足够多的样本和数据, 去 支持做出调整迭代的能力? 5. 选品能 力，ppmt核心团队内部已经进行 组织变革过了。怕的束是因为个人的偏好、
个人的喜好错过某些ip, 或是说认为某些ip 6. 我认为人们能记住的只是点p 的名字和 形象 ，记不住背后的设计师是谁，不 会因 为某个ip红了，就去买这个设计师设计的 其他i 言有多少人知道molly的设计师是谁 ?labubu 的设计师是谁?hellokitty 的设计师 是谁?米老鼠的设计师是谁?
日拱一蔡 2025-10-24 22:17 斗胆尝试回答@Mike 的疑惑吡牙以我对泡 泡玛特粗浅 的认知: 1.泡泡玛特的现阶段的成功可以说就是精 英管理层出色运营的结果。其内在、外在 的竞争力都源自强大的管理层，也正是有 这样的管理层才顺应人们的需求 ，创造出 现在 红火的泡泡玛特，未来其产品(包括 labubu) 是否能一直红下去，甚至成就百年 长青，可以说还是取记于管理层的长期运 营能力。这是其未来不确定的一个 点 ，但
也是每一个依靠优秀管理层去竞争的企业 都面临 的问题 ，比如分 众 ，比如海康。 2.泡泡玛特并不需要每一个产品都要像 labubu 那样一直红, 现在属于ip 全线开花的 情况，以数据 为证: 我们把爆款 TheMonsters 的经营数据从总营收中去掉， 余下部 分，2024年、2025H1 的营收分别为 亿时90.6亿，同比增速分别为68%、 虽然这有labubu 带火品类的原因在里面， 但也部分说明届管理层具备持续经营ip 的
优秀 能力; 外即使没有labubu 这样的爆称， 泡泡玛特一样可以活的很好，这也 是其ip 矩阵 的威力。这种威力很像是腾讯的游戏 业务，全球优秀的游戏工作室他都有参股， 目研枪类、moba 类游戏也很强，但 其也难 以预测下一球游戏能否成为爆蒜 ，比如重 金投入的元梦之星默默无 闻。大众的口味 变化难以捉摸 ，但只要持续努力的经营下 事情 结果总不会太差，泡泡玛特也是这个 道理。 当然了 你 说 下 一 个 爆 革 会 在 泡 泡 玛 特 出 现 吗?不一定。腾讯、网易、米哈游算是游
戏三巨头了吧，不也一样没能产出自走棋 这种爆区小游戏，只能靠拙劣的模仿和自 吴竞争优势实现收购和超越。泡泡玛特实 力虽强，但也没法担保下一个爆秋就一定 能出现在其内部ip中。但就像看好腾讯游 戏业务那样，这种不确定性并不妨碍投资 者因其具备高概率产出优质ip产品的实际 能力而下注。 3.交付能力和测试爆款的能力确实不是其 独家所有，但其能做得更 好。就像孩子读 书，用同样的书本却能考出天差地别的成 绩一样，泡泡玛特曼无疑问是优等生一一 无论是从其不断增加的线下点位所带来的
优质数据，还是从其爆发式增长的会员中 获取的宝贵消费者画像，都足以支撑管理 层高效跟随市场变化。这种能够敏锐观察 市场、跟随市场、主动调整的能力是其他 竞争 对手没法具备的。 4.再谈选品能力。泡泡玛特的选品能力突 出，为业界公认，但随着ip 矩阵的逐渐庞 大，管理强度也是直线增长，很容易出现 因管理范围过大而骨盘的情况，这种情况 简称”大公司病”是每一家伟大企业成长过 程中都要巡到的难点问题。王宁这种
喜欢抓大方向和小细节的管理层，随着泡 泡玛特业务范围的扩大，其工作难度将暴 增。为应对这样的问题，他的想法是建立 制度进行管理，且看效果如何吧。 扯远了。泡泡玛特选品成本不怎么高，因 为它签的大多是按销售业绩百分比给钱的 合约，且上有封顶。一款好的产品能够带 来足够多的利润，足以覆盖选品失败产生 的成本，从这个角度 看，选品失败的付出 可视为其成功发所优秀产品的成本。再考 虑到泡泡玛特强大的选品能 力，这个失败 的代价 并不高。
资源 错配这块，泡泡玛特对一款新ip 也不 是上来就投入巨额资源，而是采用 内部分 级模式,潜力 大的多投入, x洪力小的少投 入。从泡泡玛特招股书和管理层描述中， 处处可见其对经营细节的死抠以及对降本 增 效的执着 ，问题不大。 5 势”这个东西没法预测, 本质上是大众的 喜爱 总是变来变去。以腾讯 为例，前年大 热” 休闲类游戏”如今几乎销声匿迹,相信腾 讯当时看到的趋势没错 ，但这趋势 来的快 去的更快。。。。。。泡泡玛特的商业核 心在于用潮玩传递给消费者快乐 ，给 予其
情绪价值。满足情绪价值的方式虽然有不 少，玩游戏看电影等都可以，但对 年轻人“做自己”的心理需求的满足从目前 来看，泡泡玛特的产品还是非常有竞争力 和吸引力 的，所以其用户大多是15到35 少 的女性，这是其基本稻。泡泡玛特未来确 实需要管理层去努力去维护、扩大这些基 本租，需要努力去运营。不过泡泡玛特不 就是靠运营走出来的嘛?考虑到泡泡玛特 的竞争优势，我更愿意相信管理层具备持 续抓住潮流的能力。
6.泡泡玛特并不是只有labubu,也不是在赌 爆款。上面关于除labubu 外营收的数据表 明，泡泡玛特运营的ip很多虽然不是爆款， 但也很畅销经背后原因就在于不同ip产品 能够满足不同人的需求。这满足一块需求， 那满足一块需求，加在一起就很多了。历 年财报也表明，labubu 出现之前没有这人么 爆的爆 款，但泡泡玛特一样活得很滋润。 7.泡泡玛特能够经营好ip 的能力被消费者 认可，也被艺术家们认可。如果泡泡玛特 能够持续保持这种能 力，能够持续被消费 者喜爱(不是像现在这种狂热，而是忠实粉 丝的喜爱),那么泡泡玛特将始终是优秀艺
术家们(无论是红了的还是不红的)合作的 首选，毕竟谁都不会跟钱过不去。但如果 泡泡玛特经营不利，那也没什么好说的， 艺术家自然会弃之而 去，但泡泡玛特立县 的根本不就是其运营能力吗?如果这点核 心鄞争力没了，那衣定什么都没了。就像 因环境变 化，茸台镇如果不适合酿酒了， 茸台酒三大概率也没了。 8.泡泡玛特的护城河很简单 ，就是其打通 的全产业链能力。同行携巨资投入，即使 能打通制造环节、开很多零售店、做推广 销售、抢艺术家资源，但也会缺少泡泡玛 特管理层综合运营的能 力，因为这种能力
是经由很多人花费很长时间打磨出来的， 其熟练度、经营经验、制度、对行业的理 解等软性壁垒都无法复制。同行携巨资可 能能够打通某一处环节知但综合起来没法 与泡泡玛特实现对等部争。按企业葛争优 势的分 类，泡泡玛特应该是”成本优势+ 能 够被消费者认可并愿意买单的差异化优势 +网络效应+规模效应”。 依靠运营能力而获得的竞争优势应该也是 泡泡玛特的竞争力与商业模式不如芭台等 手握无法复制的资源类企业的表现吧，但 同样都是靠管理层高效运营而获得的护城
河，分众、海康之流的商业模式比泡泡玛 特可差多了。资 料交流群+tnungerrong 不过我觉得，互联网发展到现在这个阶段 了，再想从零建起一个伟大企业的方式似 乎也只有高效运营了，通过高效运营抓住 人们的潜在需求，解决其痛点难点并努力 实现商业 化，一步一步运营成长。 说来说去，泡泡玛特的未来确实有其不确 定性，但投资本身也就充满了不确定性， 没人能预测得了未来，只能观其护城河宽 度下注其未来情况。泡泡玛特依靠管理层 强力运营的核心竞争力现阶段很明显，未
来当然也有恶化的可能 ，但投资 本就是根 Q@Mike 移子 2025-10-25 10:15 关于泡泡玛特护城河 的探讨 这家公司火了好一阵, 它也是我近一年关注和学习 的一家公司。在这个分歧很大的时候 ，记录&分享 一 些看法，和Mike 兄以及各位伙伴一起探讨， 一 起迭代 有是不是平台: 目前 学习下来，初步判断 PPMT 是一个具有双边网络效应的平台。它的
SKU/千人千面的算法与一些互联网平台没法比， 但线下的双边网络效应平台也很稀缺，有其优势 这个双边网络效应是指: 更多的用户一> 珊来更高 的测品效率+ 爆品收益 额，艺术家的收益更高一 进而有潜力的IP都被PPMT 先挑，产出爆品的概率 更大→吸引更多用户.…… 即: 需求(用户)和供给( 亏术家) 之间的双边网络效 应 我们先看看IP 产出能 力，Mike给出了一个很好的 框架: 选品 、造势、测品、交付，其中包含 了“更 高的测品效率+ 爆品收益额” 的话题 交付:PPMT 的生产是外包，而非自有工厂，更没 有生产壁垒，这里没有护城河，有具备竞争优势 。很
长 经段时间, 我认为中国的制造能力, 造一个玩偶， 不克扣成 本的情况下保障品质，不 难。 但实际上，小小的、软的、X 形状不规则的糖胶毛 绒，生产难度远不是“中国制造 强，玩偶没有科技 含量，就很简单”用机器完全标准化生产这种玩偶 的难度，不亚于用机器生产汽车，和截止目前，其中 的很多供需需要手工,手工 就涉及培训，就 无法完 全避免 出错, 于是就要质检,而这种玩偶品质偏差 也很难标准化，需要经验+责任心，所以，PPMT 的质检需要大量在职正式员工即使 大量投入， minilabubu 依然出现 了问题, 之前也有零星的产品 问题，这进一步 体现难度，PPMT 的产能，今 年才 逐步 增起来生产 时效性不够，所 以PPMT 最高优品线的备货周期也是1-2 个月。 这个竞争优势,不是壁垒，可追，同时也没那么容 易。
测品: 这一环节拥有护城河，目力所及看不到竞争 对 手，也很难看到潜在竞争对手。 测品能力有两点: 选人和触达人。 PPMT 的用户群一5900 万, 这些用户在潮玩方面的 仿好，PPMT 最清楚，选人有很大优势。 更关键的是, 即使都能选到人, 是否有合适的渠道 触 达? 这部分线下的壁垒很深: 测 玩，尤其是核心用 户，很在意体验。线下的”呼 吸感、包衷感”线上无法实现。而核心用户群又比 较少, 知道在哪几个店测比较好; 在需要测的地方 有没有店, 即使有 店, 有没有足够的影响力让核心 用户去店里?
我 的理解是, 没有任何人能复制这点。如果纯线上， 几家互联网巨头是不弱甚至更强的, 到了线下, 完 全没有。资 料交流和群tnungerrong 至于测出后不断放大铺货,，爆品的天花板，同样需 要大量门店 支持。这部分壁盆更深， 互联网世界的双边网络效应 ，供需之间手动一下， “平台”本身 是自然形成的，比如: 阿里 大幅补贴， 同时狂招商家和骑手，外卖平台很快就起来了，京 东也可以起 来,“平台” 本身不需要做多少工作，而 线 下: 1)效率不足硬铺门店 ，很费钱。效率足够要先有爆 品文 撑，从0 起步必然经历没爆品的阶段，连阿里 也没有大量铺自营线下的资金，eg 盒马。
2)线下的好位 置 ,即使有钱也拿不到: 需要品牌很 强 ，比如出来 个labubu。在labubu 之前，ppmt也 无法在一流商场拿到好位置，大量店铺 躲在B1、 造势: 有范争优势，无壁垒 PPMT 只是从现象看表现出较强的IP经营能 力，这 里补充一点:造势 不止营销，还包括产品设计，类 似于游戏行业的运营。比如: labubu 的糖胶毛绕是 PPMT 为主，驶动艺术家和迭代完善的 ，糖胶毛绒是 重要 的产品创新，这个能力比营销层面要厚 选品: 有竞争优势,无壁垒,侧面 体现出行业无敌， 跨行业看也比较优秀的企业文化
补充 一点: 王宁强在线下的感觉 ，对店铺 、陈列、灯 王宁的选品能力较弱，早期火爆的选品， 是因为王宁懂得选品方法: 微博里让用户 投票; 中后期，王宁非常清楚自己选品不 行 ，所以招聘并重视选品团队，充 分信任， 充分放权。资 料交流群+tnungerrong 要知道,“ 选品的感觉事先是很难有客观 标准的，一个成功的企业家 ，清醒的知道 自己 的能力圈，不去失杂自己的情感，还 挺牛的。
当然，王宇的特点、PP 的文化不止这点， 也远非无照，不多展开。 一些能力接近的公司， 选品数据方面: 互联网巨头有此能力。但它们 无线 下，在上述多项pr的竞争优势里也完全没有积累， 中有流量的腾讯和字节) 线下门店方面: 异业玩家 就不说了,积累 还差得远， 可以慢慢观察。名创优品这类，过往的了解看，其 用户心智、IP经营模式、 对IP 未火到火的过程的理解较弱+能力不足，完全 不具备测品能力追赶的可能性。一个可能的观察点
是: 名创优品能否目废武功, 放弃代理己火爆的IP， 先去拿更多PPMT 挑剩下的IP拉漏，真正开始经营 寻找客群。如果门店吸引的都是有内容的成熟 IP 客流 ，那是没戏的(最近忙，叶国语 的分享还没 看完，可能会再更新它的理解) 综上，PPMT和十具备双边网络效应，壁垒深厚 的平 台。商业模式 很不错。 那么PPMT 就值得投资吗?未必就能下结论 2. 潮玩行业可持续吗?十年后是否更大? 我目前 的理解是: 不确定,定性看持续的概率较大。 漳 玩的潮，意味着小 众, 今天的labubu 已经大众了， 它已经不是潮玩。
今天成功的IP经营，主要表现在基于潮玩/ 玩偶 的经营，在游戏、电影、饰品方面 的尝试，并 未证明其能力可复制; 在积木.乐园领域的尝试小 有成绩 ，但离证明跨出潮玩品类还有上距离 定性概率较 大,这里我的把握也不足, 主要体现在 1)对IP 的理解，企业文化、IP经营中的产品设计、 明星/企业 家的联动等，在能力方面已有突出表现 2) 老龄化+教育和住房压力逼出来的少子化，精神 旅游、粉丝/ 演唱会、潮玩、医美、宠物、养 老.……. 长期有极大增量潜力。在日韩已有比较充分的体现。 (感谢 后院同学，消费行业资深专家佳奇的分享) 3) 目 前，随 着三纸、特丽鸥、TopToy 不有具竞争威 胁的介入,这个行业更火了.Labubu 之外的多IP+X
海外门店+ 用户渗透的大潜力 ，都给PPMTIP 跨品 类经营更多的时间空间，去争取淹玩之外的成功 3.谈谈目前的PPMT 1)Labubu 衰退是事实，回暖的概率 不大。8 月开始， 最 早8月底，各种平台指数 、销量都体现了，只是 涨的时候都不care,跌的时候全出来了。到 十月底， 这个下滑的趋势未止 。资料交流 群+tnungerrong 价值投资，要意识到Labubu 带来的必然的业绩波 动, 这个方向应该不会出现因为labubu 投资的情况; 2) 平台模式的判断，分歧较 大 ，比如雪球方丈 倾向 认为PPMT 更多的是可复制的先发优势。我 在密切 关注 这个点,核心 是看看是否有竞争 对手能在培育
新IP 的方向做到ppmt 同一量级的规模，上述分析 是目前观点，这是个很好的case, 持续迭代 3) 潮玩行业的持续性，以及PPMT 超出淹玩的经营 成功与 否，是真正 的难点 临时写，有点没收住，认挺多内容没去额外翻找论 据，仅供参考。先 聊这些，后院PPMT 看的深的朋 友插多，抛砖引玉，大家多交流。特别@有趣的老 年10月25日12:29 @Mike提出了很好的思考，我也贡献一点想法; 1.Labubu 能否穿越周期?