股东提问：假如我们现在支付较高的价格，去买入类似可口可乐和吉列这种类型的公司，你会认为这是个好的投资方式吗?
芒格：通常情况下，如果你对你目标公司的未来乐观，且你非常自信地认为判断正确的可能性非常高，你确实可以支付高一点的价格。
但必须提醒的是，一旦你以很高的市盈率倍数买入股票，那么你最好是正确的，一旦错了代价可能会非常之大。
所以，我的答案很清楚：如果你没有犯严重错误，那么以高市盈率倍数买入优质企业，的确是一个极好的投资方法。
股东追问：你的意思是不是，优质企业的成长可以当做安全边际，而普通企业只能用价格作为安全边际?
芒格：我认为你的理解大体上是正确的。
如果你绝对确定有些公司，会在未来20年中以每年15%的比率增长，并且你是对的，你即使以现在的市盈率买入它的股票，你也会获得相当不错的回报。
你看见的美好未来，给你提供了投资的安全边际。这种情况是有的，而且我们已经经历过。
摘自维斯科金融公司1996年股东大会
唐朝：朋友们早上好~.~今天这两个问题密不可分，拆开谈会有歧义。
芒格说的东西，今天听上去已经比较容易懂了，尤其是我重新梳理过他的表述。我当初学习到这儿的时候，大脑可是卡住了好几年的，55555…
简单总结，他这段说的就是“成长可以作为优质企业的安全边际”。
但一定要谨慎使用。这里一定要特别注意他举个例子，通过例子去认真理解他口中的成长和高市盈率概念，防止被语录党误导。
芒格举例说，如果你确定这家企业未来20年里，净利润会有15%的年化增长，你就是以当下的高市盈率买下来，你同样会有很好的回报。
所以，高市盈率买入优质企业是个不错的投资方式，成长本身就提供了安全边际。这和普通企业只能在买入价格上去寻找安全边际，有着巨大的不同。
我们首先就要界定一个特别容易误导人的概念：高市盈率。
芒格口中说的高市盈率到底是多高？按本段的说法，他说的是只要对未来成长比较确定，哪怕你用当下可口可乐“这么高”的市盈率买下，问题也不大。
那么此时可口可乐的市盈率是多高呢？
芒格这是在1996年初的股东大会上说的，以1995年末收盘价来看，可口可乐当时是31.1倍市盈率，17.2倍市净率——此刻二老买入的可口可乐股票，已经获利近五倍（不计期间现金分红，股价1变5.72）。
所以，一定要注意，芒格此时说的“很高的市盈率”，也只是指的大约30倍左右，而不是“随便多高”。
30倍在芒格的意识里，已经是“很高”的市盈率了。
如果不理解这个，很容易被语录误导，理解成只要企业有高成长，哪怕是50倍，80倍，100倍市盈率买入也不怕。那就是给自己挖坑了。
再看他举例说的高成长。
很明显，在他的概念里持续保持15%的成长，就已经属于高成长了。这不是很多炒概念、炒赛道的人所追求的那种一年增长80%，150%的“高”。
这个数字套进去，你再看芒格说的“极好”，就容易理解了：
如果当下以30倍市盈率买入，未来20年该企业净利润年化15%增长，那么20年后净利润就是此刻的16倍出头。
即使20年后市场只给20倍市盈率，你也有约10倍的股价涨幅，年化近13%，确实挺好了。
但对未来的预测永远是困难的，对高成长的预测一定要谨慎，否则你的高市盈率出价，很容易导致你遭受巨大的损失（双杀）。
这一点怎么解决呢？我以前写过，见下图。
其中关于估算业绩增长速度的重要原则就是：除非有确定的证据，否则不要采信30%以上的增速。
2023年3月14日
屁屁侦探：关于图中第三点，我有点发言权。
两年前看好中免，当时45-50倍Pe左右，市场是分析师给21年22年23年都超过了30%的增长，算下来45倍确实是不高。
当时分析师给中免的乐观来源于供需里面的供。说随着中免海口国际免税城开业，高奢入驻，人均消费会提升不少。
这里就给出了两方面乐观预期，一是免税人流量，二是人均消费。三呢乐观预期是海口三亚机场的旅客吞吐量还有提升空间，总人流量也会提高。加入海南政府某一次大会提出的25年全岛免税突破×××亿，那更是火上浇油。
结果21-22年病毒大军以后，预期的总落地人流量，免税消费比例，人均消费，都被证伪。
当时分析师们一哄而上看好供应层面，没考虑需求层面。一旦需求出问题，也就是人流量和消费欲望，消费能力出问题，那可就没那么乐观了。
即使是中免看起来确定性那么高的3年年化30%增长，都没实现。可见图中第三点的重要性
唐朝：谢谢屁屁补充实战案例。
蜗牛与黄鹂鸟：只有对企业足够了解，在确定性足够高的情况下，才能以较高的估值买入，否则一旦出现判断错误，代价巨大。
这让我想起老唐在《一个差评》里举的姚明身高的例子。你越了解企业，确定性越高，对安全边际的要求可以越小。
唐朝：嗯，蜗牛提到的姚明身高和安全边际的例子，确实很符合此处的主题。没读过的朋友，建议向唐书房发送“差评”，提取该文阅读。
蜗牛与黄鹂鸟：这篇文章是经典之作，当时读完直拍大腿，姚明身高例子把估值的分寸讲得透透彻彻清清楚楚明明白白。I服了U。
伯涵：芒格说的是“以高市盈率买入优质企业，是个好的投资方法”，如果片面去理解，确实很容易陷入误区。
因为在大多数人的认知里，高市盈率怎么可能只有30倍呢？
以前读文学批评史时，看过孟子提出“知人论世”的观点，大意是说，不仅要看说的话，还要看说话的人。
同样是“高市盈率”，芒格说的和市场炒家说的，就完全不同。引申开来，有的人说话可以信，有的人说话不能信，这恰恰又说明了信誉的重要性。
观霖：这一段我深有感触。生活中，唐朝老师是一位极其有亲和力、且对俗事不太讲究的人（当然，所有的前提是不要被受到冒犯）。但对他喜欢的事物细节的追求，推敲，值得我们每一个去学习。
我很少（几乎没有）看到其他投资者去分析“很高”是多高、“很大”是多大、多少算“高”、多少算“低”的。
他自己谦虚说“格局有限”，但我说这些都是脑壳想的青疼后（我也有过这种症状）的财富啊，感谢唐师。
周明芃：是的，观霖兄说的对。唐师给我们树立了一个标杆，如何去思考、考察数据，做到：处处有出处、对自己诚实，从来不模糊。
我们站在高手的肩膀上，能够做到10%都是非常厉害的进步。
泺圣天：成长是优质企业的安全边际，这句话感觉就像核武器，绝不能轻易动用。如果随便一般的企业都用这句话来指导做投资，绝对亏的裤子都没了。
之前听老唐讲过这句，那时并没有太深的理解。
今天老唐这么详细解释一下，感觉这句话就像以前看武侠小说里面的杀手锏，绝不能轻易动用，不然打空了就玩完了。
高手们使用杀手锏时，也一定要确认几件事，第一，自己的杀手锏不会打空。第二，自己的杀手锏能够干掉对方。感觉跟我们的投资有异曲同工之妙啊
这句话能应用的企业，我理解范围内的只有茅台。企鹅有点复杂，还不能确定。
段先生：所以，30倍左右基本是上限了。只是不知道芒格老先生的标尺，是不是也是从无风险收益率的倒数得来的？
唐朝：他老人家没有如此明白的说过，但基本如此。
若兰：市场愿意给予企业更高的PE估值，源于对企业未来增长的想象空间：例如渗透率快速增长阶段、提价能力、市场占有率提升等。
但从长期来看，高估值还得通过业绩来消化。
周明芃：兰姐早上好，是的，高估值需要更高的盈利预期，而稍不注意，预测增长失败，有可能就是戴维斯双杀～
食兔君：30倍的「高」市盈率，和不超30％的「高」增速。处在低速世界的我们，注定理解不了高速世界里的「刺激」。
在物理世界中，低速常常代表安全，所以道路时有限速，人们也大都痛恨飙车党。
可到了市场里，低速却往往成了不够刺激的借口，怎么，难道市场人都比较皮实？！
世军：安全边际是投资的四大要点之一（另外三个分别是，股票是企业所有权凭证，市场先生只可利用不可预测，能力圈内做比较）。
安全边际主要是买入价与企业内在价值的差距，这个差距越大安全投资获利的概率越大。
但是由于有资本逐利天性的存在，相同获利能力的资产会被交易到相同价格，所以这个差距不可能总是太大，所以安全边际要适当。
同时安全边际可以是较便宜的价格，买入一般的企业（低增长或者增长的确定性低）。同样可以是较高的价格，买入优质企业（高增长，且增长的确定性高）
当然这里的高增长只是指15%或以上，远非动不动50%，100%。
这里的较高的价格只是当前的市场无风险收益率对应市盈率倍数，远非50倍100倍。
守候ing：96年初美国30年期国债收益率是5.97%，对应合理估值水平是16左右，可口可乐31.1，的确算是比较高了。
唐朝：是的，有这个因素在。
培根君：老唐，我查了一下1995年底～1996年初当时的利率是5.25%～5.5%上下，对应的合理市盈率上沿应该也就是19～20PE，所以超过30PE确实算挺高了诶，跟现在咱国内不到3%的利率还不太一样？
唐朝：对，外在条件的确略有区别。嘿，巧了，28年后，此时美帝的利率大概也在这个数。
福相：读名人的话一定要放在他的语境和背景中去审视，这也是学历史和经济学时的一点收获，感谢老唐！
比如韩信的背水一战，很多人以为只要让士兵置于绝境，然后一声退无可退，大家就拼命杀敌收获胜利。其实这往往只会全军覆没，甚至没过河往往就半渡而击了。
泺圣天：背水一战这个例子好，贴切。
周明芃：“成长是安全的边际”，这意味着我们哪怕以一个稍微高一点儿的价格买入股票，随着企业盈利的增加，最终我们的收益率大概率和无风险利率差不多高。
但这意味着需要对企业盈利的增长做出预估，企业的估值越高，需要盈利的增速越快，我们的安全边际越低，而我们总是力求在我们预估出现问题的情况下，依然能够取得不错的收益。
从另外一个角度来说：“无成长的价值很危险，无价值的成长更加危险，成长是价值的组成部分”，我们在选择公司时，选择符合“三大前提的企业”会让我们事半功倍，我们不需要看懂所有的企业。
值得注意的是，在芒格所说的高市盈率，在1995年末的可口可乐上，也仅仅有30倍，而1996年发行的美国30年期国债大约在6%～7%之间。
无风险利率是地心引力，会影响一切企业的估值，它意味着一家企业的合理估值大约是在14倍～16倍之间。
可口可乐的估值达到了合理估值的2倍，意味着此时买入，在三年翻一倍可口可乐的估值回到正常的情况下，预估可口可乐每年的增长率达到了惊人的25%～30%。
这确实是一个需要谨慎对待的增长率，也是唐师所说：“除非有确凿的证据，不要采信30%以上的利润增速。”
浩然斯坦：芒格说：“用划算的价格投资一家优秀企业，比以便宜的价格买入一家普通企业的结果要好得多。如果你把我们15个最好的决策剔除，我们的业绩将会非常平庸。你需要的不是大量的行动，而是大量的耐心。”
选择优质企业是长期稳健获利的关键，但也并不是说只要是优秀企业，什么价格买都是对的。
芒格说的耐心，就是指等到优质企业有便宜可占时买入才行，这意味着现在看起来再优秀的企业，理性的投资者买入时的市盈率也不要超过30倍市盈率。
企业长期稳定的增长是很难的一件事，所以我们估值的时候对增长取值要足够保守。就像老唐估值法假设的是三年后等于债券，实际持有企业的表现大部分都会优于债券一样。
“成长是价值的安全边际”的思路，也只是说成长是价值的组成部分，是评估企业价值必须要考虑的因素之一，而不是说可以为成长付出特别高的溢价。
老唐也只是给了茅台和腾讯30倍的合理市盈率，这种思考是将成长作为内在价值的一部分来看待，反映这两家优秀企业的盈利质量、确定性及成长性。
从未来自由现金流折现来说，对这两家企业理想买点的划定，依然是没有明显的便宜占，就不交易。
周明芃：浩然兄说的对，我们不值得为企业支付特别高的价格，特别优秀的企业，例如茅台、腾讯，合理估值就是我们支付价格的上限。
nizoo：“成长是价值的安全边际”有几个前置条件：
一、成长具有确定性。价格的折扣是安全边际，优质企业的一流商业模式带来的确定性成长也是安全边际。
二、是有价值的成长。不成长的价值通常危险，无价值的成长更加危险。
三、最高出价30pe，且除非有确定性证据，否则不采信30%以上的增速。防止过度乐观带来戴维斯双杀。
慧思：用成长作安全边际，成功需要有三个限制条件，
一是判断正确，不能犯严重错误；二是估值不要过高（市盈率不超过无风险收益率倒数）；三是未来增长率预测值不要过高，15%即为高成长，最高不超过30%。
老唐之前在摸你贴写过：
成长是价值的安全边际：成长「可以」是安全边际，成长也「只」是安全边际。这是为了防备我们过于乐观，给予成长因素太高权重，导致投资道路上的重大挫折。
这时，除成长以外的其他安全边际，就被我们放弃了，成长成了唯一的安全边际。
这已经是对非常确定的企业、非常自信的判断下，可以接受的出价上限。除非有非常可信的价值证明，否则在依赖估算的条件下，这个出价不能再高了。
关于安全边际留多少，巴菲特在1997年股东大会所举的卡车过桥的例子是非常经典、形象的，它取决于你对公司的理解程度、公司未来业绩的确定性。
2023年3月14日
谢谢姚队的整理工作