辐 2025-12-08 08:00 年 5 月股东 大会问答12: 难以 选出医药行业的帮家 鼓 揭猫腻，朋友们早上好口。我们继续 来享受二 老的投资脱口秀。 这次提问是个老问题，关于医药股的投资问题。 二老对这个问题的回复, 我们在书房书院反复聊 过多次, 其中最核心的理念就是2021 年10 月的 这段总结: 唐胡: 制药行业和科技行业都有巨 上 十
大的社会价值，都可能产生惊人的增长， 有巨大的潜力。同时也有共同的特点: 不 知道 谁会最终胜出。 但芒格说医药行业是大家过的都不 错，只 是不知道谁会过的最好。而科技行业是不 知道 谁生谁死。 所以医药行业 的”不知”,可以通过购买整 个行业来解决。科技行业的”不知”二老无 法解决----2001 年股东大会问答。
年10月9日 唐朝: 制药行业和科技行业都有巨大 的社会价值，都可能产生 惊人的增 长，有巨大 的潜力。同时也有共同的 特点: 不知道谁会最终胜出。 但芒格说医药行业是大家过的都不 错，只是不知道谁会过的最 好。而科 技行业是不知道谁生谁死。 所以医药行业的”不知”，可以通过购 买整个行业来解决。科技行业 的”不 知”，二老无法解决一一2001 年股东 饮，唐书房 遇直 ww”<“ 经 典陪读: 伯克希尔股东大会问答@ 2
而最全面的总结, 在咱们 半隐书院2025 年07 月 08 日早上 的猫腻贴:《2001 年 月股东 大会问答 有全面的回顾整理，建议关心医药股投资 的朋友，回 看一次。链接在这里。 https://articles. zsxq. com/ id 0i7aipf3wuk8. html https:Warticles.ZzSxdq.corn/id_ 0Oi7aipf3wuk8.ht 2001 年4月股东大会问答02 来自，半隐书了 人mm 下面我们看看今天这次问答有没有什么新意。
| 股东提问: 巴菲特先生，1998 年有人请您 | 评论医药行业，当时您回答 说 ，没有对该 | 行业采取组合投资是个错误。 | 鉴于如今估值已大幅降低，考虑到医疗支 出增速会超过通胀，加之行业存在显著护 | 城河，您能否重新谈谈对整个医疗保健行 业 的 看 法 沃伦. 巴菲特: 查理可能比我更擅长回答 | 这个问题。 | 毫无疑问，医药行业长期来看是个非常非 常好的生意。从行业整体资本和长期收益 | 来看，它表现优异。
| 你的记忆完全正确，我们确实犯了个错误。 我们在早期会议上说 过，当时真该采用组 合投资的。实际上我们只买了极少一点点， | 但这好像比完全不买更让人愧恼。我是说, 1993 年那会儿简直精心。 | 整体的医药行业属于我们能理解的类型， 但我们对具体公司缺乏深入理解。如果要 | 投资，我们会倾向于全行业布局。 | 评估单个医药公司很难，你也看到了, 百 时美施贵宝最近栽了大跟头，连默克也表 现不佳。这个行业里想选出 赢家不容易。| | 但这不构成放弃行业组合投资的理由。在
| 某些估值水平上，我们会慎重考虑。而且 | 这种投资能容纳很大量的资金，这对我们 | 而言是个加分项。 | 查理? | 查理。芒格: 我们上次没搞 对，下次或许 | 也搞不对。(笑声) | 沃伦”巴菲特: 不知道他午饭吃了啥(路这 | 么臭)。( 笑声) 看巴菲特的回复, 总体还是强调了行业是个好行 业,会有整体不错的回报，但里面的单个赢家很 难提前选中,所以如果估值水平合适，会考虑以
一篮子组合的形式投资整个行业。 唯一有新意的，可能就是这名【如果估值水平合 适，会考虑 投】, 透露出【2002 年初，医药行业 的估值水平还不具备足够的吸引力】的判断。 整个行业一篮子买下的方式, 还有一个很对伯克 希尔胃口的特点，就是可以放进去大量的资金， 能够缓解二老手头堆积太多现金的“凡尔赛之 痛7 整体投行业的 话，美股市场上的医药ETF 不少， 比如VHT、IXJ、XBi, 都是比较经典的医药ETR， 无论逻辑和数据都显示了历史回报率喷喷香。如 果谁还知道更合适的\ 费用更低的美股医药ETF，
欢迎 分享理由和代码 ，谢谢 王 2025-12-07 Bourne 提问: 唐师 好，有没有推荐的介绍商 业模式的书籍或者系列文章?因为买股票就 是 买公司，需要深入研究公司的商业模式和 护城河 ，但感觉自己还是缺少对商业模式的 基础认知，不容易区分哪些是好 的 ，哪 些是 不好 的 ，谢谢 商业模式四个字被传的 有点Zhuangbility 了，
其实没有那么高大上, 也不需要你专门去读书阅 读和研究。说到 底，世上也没有什么固定的商业 模式可以让你我去套用。 简单粗暴的 说，所谓商业模式就是: 【清壹: 老 唐，请问您认为商业模式是什 么?如何判断一家公司的商业模式?什么样 的商业模式是好的商业模式? 唐朝: 所谓商业模式，简单粗暴的说就是 企业卖什么挣钱，挣谁的 钱 ，凭什么挣到 这 笔 钱 搞 明白了企业这三个问题，就弄全了企业
的商业模式。资 料交流群+tnungerrong 至于什么样的商业模式是好的商业模式， 很 难 一 刀 切 总 结 在 我看来，能够提供别人很难甚至无法提 供的商品或服务，是最好的商业模式; 能 够比别人以更低的成本或更高的效率，提 供同样或近似的商品或服务，是次一等的 商业模式;只能提 供同质化商品和服务就属于比较差的商业 模式了 。(2019/4/17)】 一一摘自唐书房文章《老唐问答之如何评 估企业价值
真 想了 解“商业模式”,阅读 一些商业史、企业 及企业 家传记，以及公司财报，可能效果反而更 好一些。 2025-12-08 08:00 引用: 一个茅台经销商视角如何看待当下 的白酒 和芭台 当下的白酒行业和茎台又回到了十年前 茅台 批价至21 年最高点3200 跌幅已 经超 过50%,现在1700 左右的价格配上非标茅
台的倒挂事实上已经跌破了洱台经销商 的成本 价，听说已有茸台专卖店关店和转 让 白酒行业自21 年的高峰到现在已经调整 了近5 年的时间，需求萎靡、价格下跌、 累库存变成去库存; 日酒上市公司业绩大面积下消、多家酒企 甚至龙头酒企已经出现了季度亏损，上市 公司报表开始出 清; ……… 业外资本进军白酒行业，十年前是联想、 星河 湾，这一轮是复星和华洞;十年前垂 直类电商砸价白酒的是酒仙网和1919,现 在是拼多多、持音和美团等 市场悲观声音莹延: 年轻人不喝酒、消费 习惯改变、地产基建拉动白酒消费的行业
一去不复返、老登再也喝不 动白酒 一切缘周期，现在白酒行业发生的现象， 在十年前的13-15 年、20 多年前的2000 年同样发生过，只是换了一个背景、同一 个故事换了一种讲述 那现在怎么看节台? 1、首先看着台，要看昌酒行业: 18-21 年的桨酒热，现在已经和褪去，茅台 镇的小酒企基本已经不生产或者倒闭了， 五年前号称销售几十上百亿销售额的酒 企已经跌去了80-909%6; 白酒行业库存最高峰的时候是21年和22 年，经过三四年的去库存，终端和经销商
己经不再压库存和超额打球进货，从上市 公司报表的大幅下滑束可以佐证，业绩对 终端需求和销售的反馈往往具有滞后性， 茸台、五粮液、老窖这些龙头公司的报表 最近两个季度下滑，说明全行业去库存进 入尾声，当压货压不动后，业绩才能反馈 真实的需求从库存、价格下滑、业绩骏雷、 需求不振等这些角度来看，行业自身的问 2、季台和白酒现在的问题不在行业自吴， 核心原因在外部的需求不 振，需求不振则 是来自于经济的疲弱 虽然GDP 数据显示还在增长, 但经济的体 感已经非常的 差: 地产自21 年高点下滑，
全国二手地产价格已经回到了十年 前，银 行统计的房贷DGL 已经超过美国08 年时 的一倍;投资 增速连续为负: SYL上升， 单今年网约车司机注册数据大增26%, 而 订单 下滑24%;和饮 行业数据更是惨不忍 暑，商务宰请数量下 请259%0………。 相比地产、家居、和餐饮、服装、商业等行 业的数据，白酒的惨状只能算是平均水平， 没有比经济表现的更差 J 久加速了行业和茸台的下滑，J响白酒行 业受损应该还没有餐饮行业大，和餐饮行业 上下游从业人员广义上至少2 亿人，受损 最严重，这些都是最广大的底层收入群体， 虽然尼解除，但疤痕效应使得恢复起来
绥慢 个人判断明年箱台业绩依旧稳健或者 说 不 会 大 幅 下 涓 三 季度白酒普遍下滑的情况下只有首台 和汾酒没有下滑，闻台的原因是品牌力强 和渠道护城河 深，汾酒的原因是大众价位 的酒受经济影响最小登加业绩平滑因素。 前段时间茸台股东会的交流晚实上，新董 事长说“行业有周期是正常现象，经销商 策利承压属周期内情况”这些表态说明公 司还是会力保业绩，会在一定程度上透支 节台的渠道和市场， 如果没有外部需求的好 转，未来一段时间，
我们经销商还会持续承压，当 然，我们经 销商也愿意在一定程度上和茅台共度难 关茅台的透支能走多 远，要看茅台手里的 牌 还有多少? 首先，茸台的品牌强大，需求刚 性，价格 跌下来就会释放需求，中秋节和最近的销 量增加就能看出来，这点跟14、15 年敏 台批价跌到850 以下的时候有点类似; 发 天跌到1499 的 话，需求会持续的放大， 但现在一年 4 万多吨的量毕竟跟十年前不 到2 万吨压力不一样，市场能仍承接还需 观察，目前 看，我持相对乐观的态度，至 少目前价格降下来后，需求是有的，但直 营化配售、非标茅台提价、电商直售这些 手段在价格倒挂后逐渐失效，仅靠飞天茅
台补贴也已经走到末路了 其次，茸台还有大招: 比如14、15 年价 格低迷 的时候，放开茅台经销权 ，招 新经 销商，999 打款配819 的经销配额，这些 年茅台通过各种手段砍经销商 、降配额， 现在经销商直接的量占比也就30% 多， 资、电商这些渠道只能起到锦上添花 的作 用,行业 下行趋势下, 就是茅台的落井石， 乱价砸价的源头 ，但新招商和提升经销商 的配额 ，批价在1499 以 上难度比较大， 只有在跌破1499 后，科台管理 层才会避 开很多道德 风险和ZZ 风险 ，所以1499 的 价格 位置是有托底的 还有，比如: 放开茸台洒开友和总经销产
品，1499 开放企业团购等 等; 总之茅台手 里还是有牌能在一段时间内(一两年内) 保 证自己的业绩不下滑，但如果大环境不改 善，恐怕很难持续很长时间 4、对茅台的价格怎么看? 1499 左右有强支撑, 应该会在底部维持很 长一段时间，量在价先价格能到哪里， 一 是看市场平均成本 价，一是看供需的平衡 点在哪: 综合飞天价格、非标池台等产品，经销商 的综合成本价应该在1700 上下，但现在 已经跌破这个价格，主因现在影响茅台价 格的因素经销商占比不大了， 砸价出货的 主要是国资、电商平台 等，但最终成本还
是影响价格的核心因素，所以这个位置将 会是茸台价格的强支 撑，如果后续配售减 少，飞天为主的话，1499 将会是一个标志 供需平衡点的观察就是看量，看价格下来 量的走势如 何，量在价 先，价格能稳住的 话走量是关键，从我个人的观察来看， 1600 多的价格走量是可以的,所以在1499 到1700 之间的这个价格走量我是偏乐观 的，有量就代表需求有承接，有需求就会 有未 5、对节台股价和公司的看法? 今年股市上涨的主要有几个大的板块，一 是海外链, 主要是Al 科技链, 储能、游戏、 新消费等也是海外市场的拉动带来业绩
的; 一是有色、化工、锂电这些原材料领 域，也主要是全球资源和金属定价的领域; 跟国内经济关联度强的顺周期表现很差， 白酒尤其低迷，主要原因还是白酒和经济 活跃度强相关，目前消费还是低迷的 茅台作为白酒行业的龙头，股价也是最坚 挺的，一直在1500 上下波动，估值也相 对在白酒里偏高，这个是给茅台的品牌和 地位的溢价，今年禁酒令以来茅台批价大 幅下跌，三季度业绩也低于预期琶加白酒 业绩骏 雷，股价没有新 低，判断当下位置 是一个比较合理的价格，但上涨可能需要 经济面改善或者边际改善。 股价我不太懂，不能做预测，但茅台的股
四现在确实可以对往台公司的看法? 新草事长的表态感觉还是以完成省里任 务为主，渠道和市场应该会继续承压，也 说了不会唯指标 论，不透支市场，期望不 要对闻台的体系伤害和透支太多就好 6、前面是基于目前行业的困境和亲人台的 内在经营逻辑来看，但这些都是建立在目 前的经济基础上 的，十年前面临同样的困 境，经济通过棚改货币化启动房地产再次 拉起来，把需求拉起来 了，现在义到了十 年前的境遇.……: 白酒不是没落的行业，是个好生意，不会
就此一路不 振，白酒会在经济复苏之后还 会有以一个大的向上周期，白酒是经济活 跃度的敏感指标。茅台和白酒要走出当下 的危机和困境，靠自身很难，主要取决于 外 力，取诀于经济大环境，只要相信未来 经济还会持续发展，那白酒加会有再起来 的 那 一 天 我 一直有个观点: 看茸台不能用放大镜， 要用望远镜 以上为引用 内容 这位尺度还挺 大，烙不住了? 虽然GDP 数据显示还在增长, 但经济的体感已经
非常的差，地产自21 年高点下滑，全国二手地 产价格已经回到了十年前, 银行统计的房贷断供 率已经超过美国2008 年次贷危机时的一倍; 投资增速连续为 负;，失业率上升，单今年网约车 司机注册数据大增26%, 而订单下滑24%; 餐饮行 业数据更是惨不忍睹，商务宰请数量下滑 2D9%。。…。 相比地产、家居、和餐饮、服装、商业等行业的数 据，和白酒的惨状只能算是平均水 平，没有比经济 表现 的更差。 禁酒令加速了行业和节台的下滑, 白酒行业受损 应该还没有餐饮行业大, 餐饮行业上下游从业人
员广义上至少2 亿人，受损最严重，这些都是最 广大 的底层 收入群体，虽然禁酒 令解除，但疤痕 2025-12-08 09:00 引用: 西科金融股东会讲话1999-23 【股东 提问】:多年来, 你们买过很多企业， 有上 市公司，也有非上市公司 ，涉 及的行 业也很广泛。我 想请问: 你们了解行业、 了解企 业 ，使用的技巧是什么呢?
【查理艺格】:部分技巧是我们使用这家 公司已有的历史记录，并且努力从这个记 录中进行推断。但是如果判断一家企业是 如此简单，那么或许每个人都能获得巨大 的成功。事实并非如此。 直接从历史增长、资本回报、销售收入或 其他任何指标去做出推断, 那过于简单了。 我认为你必须了解这家公司的商业基本情 况，它面临的威肋和机会是什么,它在行业 里的竞争地位、竞争优势等，这 样，你才 能对这家公司的未来作出更好的预测。 总之，了解公司的商业基本情况，对判断
这家公司的未来真的很有帮助。 一一摘自《投资大家芒格: 1999 年度威斯 科金融公司年度股东会议》 【唐明解读】 今天这段话看起来有点搞笑，很多人始终 不相信二老投资的『秘籍」】真的那么简单， 真的就是几十年来嘱吧哈吧的那些内容。 他们喜欢约想二老赚大钱一定还有个密不 外传的绝招一一一定有 ，必须有。 我突然想起来前天@ 千与千寻在书院分享 的，她所在的一个群里的讨论: 『非亲非故 的，谁会传授赚钱技术。真正的赚钱技能， 连杀儿子都不一定传上(如图一)。
(图 一内容: 微信 群“ 尊重技术流派君子和而不同” 网友一: 哈哈哈，你终于顿悟了，非亲非 故 ，谁会传授赚钱技? 真正 的赚钱技能，连杂儿子都不一定传。 巴菲特自己都说，自己的子孙们不能碰投 资 。资 料交流群tnungerrong 网友二: 嗯) 还有，好巧，星期天bp 兄实在 烙不住了， 截图了一段 可能是书房(甚至不排除是书 院) 成员写的文章给我(见图二),说从2016 年就 学 习老唐，一路走来没赚到什么 钱，所以
老唐的方法并不适合大多数投资者。 (图 二内容: bp: 哈 哈，虽然你说不要把别人的东西转给 你 ，但这段实在是把我逗笑了:“从16 年 开始 学习老唐，一路走来收获不少 ，却收 益窗穴。明白了许多道理，却依然 没赚到 钱。无数次的学习与反思， 终于发现根本 原因在于老唐的方法并不适合大部分的投 资者。” 照着你公开的作业抄,净值从2.25 到7.55,他居然 没赚到钱，还说根本原因是 “ 老唐这种方法不适合大部分投资 者 虽然 我没看过全文, 不知道2016年 至今我 来回就那几只股票、全透明持仓，提前预
告买卖，还经常日内抄 顶，从1.83( 如果是 2016 年初开始 )或2.25( 如果是从2016 年末 开始 )到此刻的7.34, 实盘是1 变4 或(1 变 3.26), 学习者却“ 没赚什么钱”, 究竟是什么 导致的。 但大致我能想象网上的一些表达方式，和 这位提问的股东内心差不 多，都是不相信 投资赚钱的方法『真的上那么简单 ，研究 企业居然就是去了解企业基本情况，然后 判断 /拍脑袋」。 他们总觉着二老也轩，老 唐也轩 ，能赚钱 一定是有其他密不外传的神秘技能或其他 因素。这些是我不知道的或不具备的，所
以才是他们赚钱的同时，我亏钱。 比如，最常见的说辞，一种是老唐赚钱是 因为老唐每年靠公众号和卖书有几百万的 收入，有源源不断的现金流。这些人就是 蒙着眼自我其遇，就不愿意看老唐每周都 念明的: 老唐实盘收益 率，采用的是基金 净值法和实际收益率识低原则计算的，任 何一笔新钱加入, 只有拉低收益率的可能， 没有提升收益率的可能，也就是说，如果 一直没有钱进入，实盘收益率会更高。 另一种常见说秤是老唐赚钱，是因为老唐 己经很有钱，每年还有几百万进账，涨跌 无所 谓，心态好所以就能赚了。大概想表
达的意思 就是说，我之所以不赚钱，就是 因为没 钱 ，如果谁要是给我几千万，让我 有钱，我 也 就 能 赚 了 发 生),所以还真没法否定。但如果只要涨跌 无所谓惑能赚钱，为什么 不盘着上自己去涨 跌无所谓呢?资料交流 群tnungerrong 当然，可能也有其他我不知道的说辞，不 去 聊他们了 。总之一句话 ，总想找一个投 资 的秘籍，一个研究企业的秘籍，这是一 种非常营见的心态。 芳神在这里的回复: 研究企业就是去了解
企业 的商业基本情况，然后做出判断。这 话 的味道，是不是很像金刚经里如来所言 应 如是住, 应如是降伏 其心上?看 上去仿 佛是一名废话, 但背后其实就是真正的『秘 籍」, 只是大多数人看它太平常，不当它真 是财富秘籍而已。 人JI堵百 【333】: 巴菲特: 做投资 ，别想着坑人， 指望最后让公子接盘(华尔街 有个“博 僚理 论”,说的融是这种做法), 这么做长远不了。 以极其低的价格 买入，平价卖出也能获得 (注: 博傻理论(greater fool theory), 是指在
资本市场中(如股票、期货市场;人们之所 以完全不管某个东西的真实价值而愿意花 高价购买，是因为他们预期会有一个更大 的入重会花更高的价格从他们那儿把它买 走。博俱理论告诉人们的最重要的一个首 理是: 在这个世界上，作不可怕，可怕的 是做最后一个候子。] 让避现，二老的电路其实始终就 是 从假设自己就是终极接盘侠会如何去考上 的。 【信涵】:记得刚接触价值投资时，我跟身 边的人说, 巴菲特那一套真的值得好好学。 也有很多人提出质疑，真正的赚钱秘籍
巴菲特 为什么要说给你听呢? 现在我身边渐渐没有这样的质疑 了，倒不 是因为很多人的认知提高了， 而是缺乏正 确认知的 人，己经慢慢脱离了我的视线。 我相信，不相信巴菲特的人永远存在，只 不过大家不再有交集婴了。在懂你的人和群 中漫步，人生才会收获喜悦、收获季福。 【周明其】:1.大部分人对投资的理解是: “快速致语，最好是今天涨，明天 卖，几 个点到 手，从几千轻松抄到几千 万，我才 相信，至于说巴芒还是老唐的法子，一者 太慢，二者太烦，至于年 报、不断的阅读， 我也没这功夫，因为我看不 懂，所以我认
为 3.“ 真传一句 话，假传万卷书”,无论是网 上对投资的理解还是大众对于投资成功人 十的认识，都摆脱不了“投资是一种我无 法学会的秘籍，只能依靠运气”至于别人 的成功，要么就是别人有一种无法外传的 秘密，要么就是别人踩了“六个西格玛” 的狗屎 运，是没有办法去学习 的。殊不知， 投资最核心的也就是“ 买股票就是买公司、 安全边际和市场先生” 4.“ 投资简单，但不容易”简单在于，投 资的原则100 年至今没有发生过变化，难 就难在没有一个现成的公式让我们去套用，
不 断的学习 ，阅读一切，从各个方面 去了 解我们的企业并且时刻做好对目己理解的 修正, 能力圈并不是天生就有的, 是 在“时 时勤拂 拭，切 勿染侍 埃” 中，只有日拱一 革，才有可能了解企业的商业模式和独特 的竞争优势 ，理解了这 个，就能知道 为什 么能力圈的拓展为什么不容易 ，就 能知道 “能被我们所理解的往往只是少部分企 【如 风】:唐哥，有个观点我不知道表达的 会不会冒犯 到您，我没有任何别的意思， 纯粹 是知识讨论。我觉得那些说您新进入 资金抬高收益率的想法, 可能是这么想的: 虽然您新进入资金在进入的那一刻确实会
拉低收益率(因为您的计算方法)但是会改 变持仓结构，因为您新进入的资金肯定会 补仓您觉得低估的。这样的 话，相对那些 没有新进入资金的人 ，一旦低估得到修正 或者低估股票下跌的比其他股票少，那您 的收益率就会偏高。当 然，我刚才计算了 一 迄，这里面涉及各个股涨跌幅，还涉及 加仓比例，影响到底多大不好说。而且， 低估的股票继续领先下跌的也有可能。 拿腾讯举例, 假如您在400 的时候加仓了， 如果截 止目前腾讯涨幅大于其他个 股，那 您收益率就会比一直没新钱的人 高:如果 相对于您加仓那一刻，当前腾讯涨幅落后 于其他个 股，那么您收益率就会相对于没 新钱的人更低。关键是新钱改变了持仓结
构 。资料交流 群+nungerrong 说您新钱拍高收益率的人，可能就是看腾 讯 分 众 从 最 低 点 涨 了 不 少 所 以 才 有 了 这 种感受。去年腾讯分众跌的更惨，他们 也没说你收益率被新钱拉低了 ，这可能就 是名人需要承受的区别对待吧。如果表过 有误，故请谅解指正。 让避你表达无误，你只是知识 有从 缺。按照你的理解就是，基金经理们会因 为不断有钱进入，所以更容易赚钱，收益 率会更高。这是个显而易见的营雇结论。 对吧?如果你确实很难理解基金净值法是 怎么算收益率的，你可以在大脑里将旧钱