伯涛 2025-07-15 11:17 对面的女孩看过来 写在前面：
众所周知，在投资领域，有一种心理谬误叫做”先射箭再画靶心”。箭射在哪里，靶心就画在哪里，这样就能保证百分百中了。这是很多媒体的惯用手法，比如上涨了就找上涨的理由，下跌了就找下跌的理由，常见的标题是”大涨/大跌的原因找到了”。令人哭笑皆非的是，上涨和下跌经常还是同一个理由。
比如说，来了个利空消息，下跌的理由就找到了；万一上涨了，也可以解释为”利空出尽是利好”。这一类的分析文章，对我们的投资几乎没有价值。正如唐朝老师所言，涨和跌的根本原因只有一个：估值。估值高了，就会借”故”下跌；估值低了，就会借”故”上涨。好了，相信在书院，这些道理都是基本常识，我就不再赘述啦！
刚才翻公众号旧文，发现我2017年写过一篇短文，讲的就是这个道理：先得出结论，然后运用丰富的联想，不断地给自己寻找”硕盾”的证据，不断地强化结论的正确性与可靠性。直到某个临界点，幻想被打破，沦为一场空。这篇文章，笔调诙谐，轻松易读，虽然时隔八年，自认为看起来还提有意思的，“王婆卖瓜”分享给大家，供大家一乐。以下是正文：
对面的女孩看过来一、一大早，他准备去往学堂念书，顺路就去了全城最大的玉器商行，来取他上个月预订的玉佩。
商行的老板正忙得热火朝天，一个小伙计跑过来搪山：“李公子，你来了哎！”
他回复道：“我来取上月订的玉佩。就是中间雕着龙纹的那款。”
小伙计说：“好啦！上好的和田玉龙纹玉佩给您包好了，您瞧瞧。”
他打开精美的小盒子，一导方形的玉佩映入眼帘。晶莹剔透，气如白虹，温润精细，让他好不喜欢。
可是，上次找老板预定的时候，不是说要圆形的么？也要也要，这款方形的龙纹玉佩他也是满意。他不禁得意地摇头晃脑：
“彼其之子，美如玉，美如玉，殊异乎公族。”
二、他把玉佩小心翼翼地挂在了腰间，出门一抬头，竟然迎面碰上了蒋家大小姐。
蒋家大小姐是全城有名的大家闺秀，眉如翠羽，肌似羊脂。脸衬桃花辨，鬓堆金凤丝。蒋家大小姐眼他同岁，也是属龙，他早就倾慕已久，却从来不敢上前开口搭上一句腔。
他的心”砰砰砰”跳得厉害，走了好远，又偷偷回过身，看到女神盘盘的身段迈入了商行的门楹。
他的脑海里还不断浮现出女神的一举一动，一蹙一笑，那真是美不胜收：
秋波港港妖娆态，春笋纤纤妖姆姿。柳腰微展鸣金佩，莲步轻移动玉肢。
可惜，终究只是一厢情愿的意淫之念。他摇了摇头，吸了口气，并始欣赏起挂在右腰处的玉佩。然而，就是这不经意一个回头，他眼角的余光居然瞥见了女神，就站在不远处。
三、他揉揉眼睛，没看错！真的是他的女神！女神离他不到三十米，还冲着他似笑非笑着点头。
他的心又”扑通扑通”跳起来。莫非是女神对他有意思？难怪他从商行出门的时候，和女神四目相接的一刹那，女神的脸上泛起一丝娇羞的红晕。
可是，尽然他仰慕女神已久，女神与他却是素不相识。再说了，全城爱慕将姑娘的公子哥多着呢，怎么单单会看上他？还是不要自作多情了吧！也许，女神也是逛完商行，恰巧和自己同路呢！
他轻轻拍了拍胸口，平复了一下心情，继续向前走去。
起往去学堂的路。
等他坐定，�撇开课本，却又看到窗外闪现出女神的倩影。女神素净一张脸，收缴了眉眼，依旧浅浅地盯着他，让课堂上的他心旌荡漾。
四、
这回应该不会错了！不然，她跟到学堂来干嘛？他的胸口像小鹿乱撞，连呼吸都变得局促。
可是，女神为什么会看上他呢？他的大脑在飞速地搜索着。
哦，对了，他想到上个月，他刚刚去省城参加乡试，高中举人，在全城引起不小的轰动。女神虽然表面上冷若冰霜，但哪个少女没有怀春爱才之心呢？
他又想到，前两天州府举行书画大赛，知府大人接见了入选者，自己递和知府大人寒喧了几句呢。蒋家是州府里有名的大户，蒋始娘的父亲和知府大人素来交厚，也许是知府大人向女神的父亲推荐了他这个优秀的年轻人呢。
他的思绪突然被夫子打断：“谁能把《孟子·梁惠王下》背诵一下？“五、这真是一个自我展示的绝好机会！
他第一个举手：“夫子，我会背。“他站起
来，挺直了腰杆，清了清喉子，开始高声吟诵：
“王曰：寡人有疾，寡人好色。对曰：昔者，太王好色，爱厥妃，诗云：古公鬻父，来朝走马，率西水涘，至于岐下。爱及妻女，韦来骨字。当是时也，内无怨女，外无旷夫。王如好色，与百姓同之，於王何有。”
他一边背诵，一边自我陶醉，声音如洪钟大吕，思绪如行云流水。这样的翩翩佳公子，纵使万人追的女神也会沦陷吧，他心想。
背完全文，他偷偷瞥了一眼窗外，女神对着他浅浅一笑，含情脉脉里又透露着些许盖涩。
他心满意足地坐下来，心思却早已不在课堂上。
终于熬到了下课。他整了整衣冠，理了理玉佩，鼓足勇气去给女神表白。
他朝着女神越走越近，心跳越来越快，脸胀得通红，手心里都是汗。还没等他想好第一句话怎么说，女神却先开口了：
“这位公子，你拿错了，你腰间这枚方形龙纹玉佩，是我订的。”
2001 年 4 月股东大会问答 05
鼓掌猫腻，朋友们早上好 。今天我们看巴菲特分享的投资时最重要的是关注什么。
问题的起因是一位股东说，过去 20 年里，经常看到巴菲特对旗下企业的成本构成如数家珍，类似于可口可乐里铝和糖各占多少成本，各种税费之后，属于股东的利润有多少等等。这位股东想让巴菲特分享一下，2000 年收购的这些企业各自的成本构成结构。
巴菲特的答案事实上是跑题了，他先谈了几种不同类型的企业，占比最大的可能分别是固定资产、劳动力、原料、直接采购以及保险索赔等。然后转而谈到自己买入时并不关心这些成本的组成，而是关心目标企业的”竞争优势”。他说：
【在买入一门生意时，我们对企业产品或服务的成本构成没有任何概念。我们想买什么时，并不基于他们的成本是如何细分的。我们真正追求的是持久的竞争优势。我的意思是，这就是我们一直在想的事情。
然后，很明显，我们想要确认是一流的管理人员来管理这个业务，因为我们自己不会管理它们。这就是我们考虑的两个因素。
有很多公司的成本结构是查理和我可以理解的，也有很多是我们不能理解的。但我们并
不真正关心我们购买的，究竟是一个劳动力密集的业务，还是一个原材料密集的业务，或者一个资金密集的业务。
我们真正想了解它的是：为什么它比竞争对手有优势？
刚好前天（7月13日）和苏州小伙伴们聚会的时候，忘了是谁问了一个关于我选企业时的”排除清单”，也就是哪些类型的企业我会尽量不去买它。
按照大才女@茹Ruby昨晚分享的精炼概括，我当时分享的排除清单是：同质化、高杠杆、重资产。其中的同质化部分和巴菲特今天这段，是从不同的角度阐述同一个问题。
一旦产品同质化，客户无论在哪里买、从谁手里买都没有区别。因为产品或服务，与别人的没有差异，或者差异不足以吸引用户付费，这样的企业很容易陷入价格竞争。
企业不得不把自己的利益最大限度地，让渡给客户或终端消费者。虽然这可能对社会整体、对消费者福利有提升，但对于投资者来说，就成了痛苦的选择。
在关于企业竞争战略的经典论述中，有个很有代表性的模型叫波特五力模型。它认为企业面对的五种力量，共同决定了竞争强度和竞争惨烈度。
这五种力量分别是：潜在竞争者进入壁垒、替代品的威胁、买方议价能力、卖方议价能力以及现存竞争者之间的竞争。
不过，这五种力量共实并不是同等重要的。真正最重要的因素是”进入壁垒”。也就是其他竞争者想要生产和你一样或类似产品或服务，面对的门槛是否足够高。这也就是巴菲特这段所说的”竞争优势”，或者他喜欢说的另一个词汇”护城河”。
如果你能够提供其他人提供不了的产品或服务，而这种产品或服务又是客户所需要的；那么你的产品或服务就拥有了差异性，拥有了竞争优势或叫护城河。反之，你可能就不得不面对同质化的价格竞争。
这种差异性，五月底书院朋友们的上海聚会中，@东方润安蒋中敏 蒋总曾经用非常精炼、非常通俗易懂的10个字，概括了他对竞争优势的理解，这也是东方润安集团在特种钢铁行业里，不断做大做强的秘决。
这10个字是：“我有你没有，看了拿不走。“也就是说，这种东西只有我有，你没有。即使拥并给你看了，你依然无法复制，这才是真正的竞争优势。
【歪个楼，前天的聚会上，有朋友问起做企业要如何处理好和政府的关系。我说我已经当了近二十年宅男，在如何和政府打交道这方面
个问题上，其实没什么有价值的经验可以分享。但刚巧，五月底的聚会上，蒋总给我们分享过他的经验。
作为连续多年上榜《中国企业500强》的东方润安集团（2024年是第323位）掌舵人，蒋总的经验是无价之宝，我前天现场”盗用”，鸭趣学舌分享给苏州的小伙伴们了（内容见强哥和溜溜之前记录的截图）。
谢谢蒋总，也谢谢强哥的提问，溜溜老师的记录。蒋总在五月底聚会上的所有分享，都是非常宝贵的实战经验和资料，已经有多名上海参会朋友记录并分享过。感兴趣的朋友们，可以在屋里搜索”蒋总”重温▼
最常见的竞争优势是行政许可，也就是公权力利用牌照或其他类似的东西，禁止或者限制其他人进入某种行业或者获取某种信息。比如免税店、烟草专卖、金融牌照等。
这种竞争优势相对较弱，因为它掌握在别人手上，许可的执行力度和批准数量，直接会改变这种竞争优势的强或弱甚至是有或无。当某种审批数量是极大的时候，这个优势就会名存实亡。
成本优势也是一种常见的、较弱的竞争优势。比如某种体积较大，运输费用较高的矿产资源，正好位于用户高度集中的地区，或者靠近江边、海边，导致运输成本非常低。这也是一种老天爷吃的竞争优势。
上述两种竞争优势相比差异化产品而言，都属于较弱的。当一家企业的产品具备足够的差异化，并能吸引客户为这种差异付费，而竞争对手却无法复制的时候，你才算拥有了强大的竞争优势。
差异化的夹源，常见的有消费者习惯、网络效应、品牌认知、转换成本、搜寻成本、规模效应、有限市场等。这些在书房书院历史文章里，我们大概都是聊过的。
举几个简单的例子，比如高端白酒的差异化，可能就主要集中在消费者习惯和品牌认知上；而QQ和微信的差异化，就主要求自网络效应和转换成本；分众的优势，则可能是因为规模效应和有限市场因素。
还有一些企业，除了品牌认知之外，通过掌控渠道，随时让用户最方便的发现和买到；最小化用户的搜寻成本，也构成了它们竞争优势的一部分，比如可口可乐、海天酱油、伊利股份等。
只要我们发现某个企业具备某种”我有你没有，看了拿不走”的竞争优势，那么这个企业大概率就会属于能够股东带来大量利润的潜在印钞机，刺下的问题只是我们的买入价格，持有时间以及持续观察其竞争优势有没有弱化的问题。
反之，如果企业缺乏上述竞争优势，产品同质化严重，那么这样的企业就很难为投资者带来持久的回报。
质化，或者差异没有触及用户痛点，不足以支撑用户为这个差异化付费（比如巴菲特说的，没见过买西服的人指定自己的西服要怕克希尔的衬布，虽然怕克希尔生产的衬布和其他企业的衬布是有那么一点差异的），这种企业稍有安逸日子，就会吸引一大堆竞争者涌入，然后快速陷入产能过剩，随之而来就是价格竞争。股东经常会面对企业变身销金兽、碎钞机的困境。
周日的分享里，除了提到同质化之外，还有两个排除要点是高杠杆和重资产。这和令天巴菲特的分享主题无关，我简略地概括一下了事：
高杠杆降低了企业的容错性，当企业遭到意外的不利环境时（企业生命周期里几乎注定会遭到的），很容易出现重大损失。
重资产则是在变化的时代、通胀的时代，容易因为科技的进步和需求的变化，导致很难把头和退出。以及，很容易因为长期通胀的存在，在面对厂房设备或技术更新时，发现所需投入比预期高，历史计提的折旧不足，产品或服务过往的报表利润被高估了，甚至实际上是一直亏本经营。
五、我问杨总：中国介业，如何合法合合理地处理与政府的关系?
这是一个视实际层面的问题。我的简短提速，请也延了那”数据十级”的回答：
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合法经营，不信、不贪、不腐、不假、不隐瞒过税、企业营合规。
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积极配合政府工作，比如在力所能及的范围内参与公共事务、解决咪业、支持等等。
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守住底线，做于担当，不是所有事都能做，该自己力所能及的奋斗，该Say No时果敢于Say No。时间长了，企业会树立一种”人设”：有原则、有道理、别人各自拓展不会技术外超边界的。
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正道是大道，自强是真强，不圆不当之利，为社会创造价值。这样的企业，才真正有长期生存空间。
话题六：政企关系
蒋总自己创办企业，向蒋总请教，政企关系如何把握一个度。
蒋总回顾了他的亲身经历，他经营企业从不偷税，不徇私，遵纪守法，把企业自身做到不愧司中，同时，与当地党保保持良好的关系，会面或会谈结合，总是为到寻常领导，充分尊重他们。他在国企19年，之后创业19年，与领导都是正常的往来，从不涉及违法原则的情情。如果领导有过分的要求，他也是依照原则办事，同时被划准备承担因违法距离带来的后果。
蒋总强调对孩子们的训诫：“大道是正道，自强乃真强”，只有独自重大扶持，无人为他摆顺时，他的表现才是自己真正的能力，一定要做好自己的功。
蒋总还当独立了教育基金，把镇上高中建设另重点学，让学生都能附近享受优质教育资源。蒋总对当地的居民情，是真了如掌，脱口就说出镇上总人数2201年入家、66000个居民，（希望笔记录的数据是准确的，俺咧😄，记企要记好不忘蒋总的原笔字光。）
演源：强哥问这个问题的时候，我的头脑一下子就被调动起来了，请湛会不会有什么秘诀，听完蒋总的案例和总结，我发现没有秘诀，就是落地做好意，不要套线。蒋总的企业经营似乎做出了”大道是正道，自强乃强”的诠释。他讲到拒绝领导诱求而做好了承受后果的准备，但实际上未有负面影响，我的脑子里就醒悟出这样的悟念：我们所有的努力都是为了有来有往的原则；企业也要做到如蒋总的企业这般”有得选”的地步。
西科金融股东大会 1993-6
原文：
【查理·芒格】：我们不预测宏观经济变化，也不预测股市走势。我们不是靠预测做投资的。我们基本上始终拿住自己的投资，不随意变化。
另外，我们始终把自己手里的机会与整个市场进行比较，选择我们最看好的机会进行投资。我们不会因为看多或看空股市而舍进舍出。
也许有人脑子聪明，有预测股市涨跌的本事。其实，我不相信有这样的人。反正我们
是真没那个本事。
——摘自《芒格之道——查理·芒格股东会讲话（1993）》
【唐朝解读】
我们不预测宏观经济变化，也不预测股市走势。我们只是始终把自己手里的机会与整个市场进行比较。我们不会因为看多或看空股市而舍进舍出。因为我们没有预测股市涨跌的本事，也不相信世界上存在这样的人。——查理·芒格。
这些话，本肋已经重复过无数次；但从芒神口中说出来，相信更锐锐，更有说服力。
全段意思清楚楚明白，不需要要解释。我趁机给大家聊个好玩的故事吧，和宏观及预测有关的。
二战即将结束时（1944年），以美国为首的西方国家在布林顿森林小镇召开会议，确定了一种可以减少国家间投资和贸易交易费用的方式：黄金和美元挂钩，成员国央行可以随时按35美元兑换1盎司实物黄金的比例，向美国财政部提出兑换要求；其他国家的货币向美元挂钩，在固定汇率上下1%范围内被动；国家间贸易统一使用美元结算。
于是黄金价格基本就被固定为35美元/盎司。但这种制度的先天缺陷以及美国国内和国际危机造成的美元超发，导致这个体系持不下去。黑市金价逐步脱离了35美元的锚定。
官价，各国政府也拉下脸玩起了套利(从美国财政部按35买来，去市场卖55，爆赚)，这导致美国黄金储备大量流失，丧失了兑换能力。这是题外话，我们跳过。
总之一句话，几次补了和要赚后，美国干脆在1971年彻底宣布废除金本位，不再承诺为市场流通美元提供黄金兑换。于是金价就正式踏上了稳步上升的道路。
1973年宣布放弃后，金价很快就正式突破100美元/盎司，期间缓慢震荡至1978年8月突破200美元，然后涨速加快。1979年8月突破300美元，10月突破400美元，年底则收在524美元/盎司。这种涨幅毫无疑问是极度诱人的，资本自然是闻风而动。
资源类产品都有个特点，价格由边际需求(或供应)决定，而某个价格的临界点会大幅改变需求(或供应)。就好像2021年初我写下《国际石油价格突破50美元/桶，会刺激国内的煤炭用量，带动煤价上涨一样》如图一。
『图一内容： 陕煤化集团全称就叫陕西煤业化工集团有限公司，主要发展方向就是煤化工。
但是，在国际油价低于50美元/桶时，煤化工开工即亏损，无法持续。
过去一年，国际油价一直在50美元以下活动，直到春节前才强势突破50美元，这将刺激煤化工产业对煤炭的需求。
陕西煤业有 40%的煤是化工用户，这部分价格比动力煤高 10-30 元/吨。按照我的理解，国际油价突破 50 美元/桶，可能是煤炭股股价向上突破的一个导火索。 ——摘自唐书房《陕西煤业的思考过程》
金价高涨的结果是什么，是资本蜂拥而入投资勘探和开采金矿，这是自然而然能想到的，所以在 1978 年至 1979 年黄金价格处于历史高峰时，勘探和开采金矿成了市场最热门的投资，吸引了大量资本进入。
已知：金矿从开始投入到产出黄金，大致需要两到三年的时间跨度。好，暂停，stop。现在站在你投钱开矿的角度，认真想想此时你最担心的是什么？
问题不难，谁都知道最担心的问题是：等大量产能集中释放的时候，金价可能已经暴跌，赚不到钱了。尤其是现在金价已经暴涨了十几倍的现实下。
那怎么解决呢？聪明如你，一定知道利用期货市场，以现在的价格抛出三年后交货的期货黄金，等三年后挖出黄金了，交货完成交易。
三年后金价如果下跌，开采出来的实物黄金少卖钱了，但期货空单赚钱，最终等于将黄金按照两百多美元的价格卖出了。如果届时金价比现在高，期货空单会赔钱，但开采出来的实物黄金能卖到更高价格，最终还是等。
于将实物黄金按照200多美元/盎司的价格 预先卖掉了。完美，此刻相当于已经锁定了 销售价格，只需要安心抓生产即可。这就是 所谓的套期保值。
恭喜你，你已经和当时的金矿主一样聪明 了。那时投金矿的资本家几乎都这么干了。 后来······后来他们绝大部分破产了，聪明如 你大概率也跟着破产了。
为什么呢？因为黄金价格继续上涨了，而且 是暴涨。
1980年1月2日金价涨至560美元/盎司； 1月3日634美元；1月15日684美元；1 月16日760美元，1月21日创造出未来二 十多年里历史高点850美元/盎司。
金价暴涨为什么会导致大量的金矿主破产呢？ 因为在金价不断突破300、400、500、 600、700、800美元时，持有期货空单的准 金矿主们，只有三个选择：要么交割实物黄 金，要么追加保证金，要么斩仓认赔。
交割实物黄金是不可能的，还没挖出来呢； 追加保证金继续持有空单，既需要足够的资 金，也需要相信金价会下跌。在金价持续上 涨几十年的时刻，一错再错的你还敢相信金 价会大跌吗？你可能不敢了，因为你每次这 样想，都会市场被洗劫一次，产生了巨额亏 损。所以，大多数金矿主，既没有足够的资 金也没有足够的信心，和你一样出师未捷身 死了。
先死、长使英雄泪洒褐，金矿还没开始生产，就已经折合认赔，巨额亏损乃至破产。
市场就是这么不可预测。
但正如智者所言，每个泡沫背后都有一根针静静地等待，只是我们事前不知道是哪个时点触发。1980年1月这些狂热的追逐者触发的泡沫，确实破裂了，金价也确实跌了。而且一直到27年后的2007年，黄金价格才重回800美元上方。
这就是宏观，这就是预测，这就是市场，这就是杠杆…震撼之余请再次朗读一次这句话：我们不预测宏观经济变化，也不预测股市走势。我们没有预测股市涨跌的本事，也不相信世界上存在这样的人。——查理·芒格
【精选备言】
【伯涛】：从理论上讲，做价值投资完全是遵循商业规律，是一套讲得通的机制和原理，而技术分析和期货投机、套保几乎和商业逻辑不沾边。“皮之不存，毛将焉附？”
从实践来讲，价值投资领域出现了巴菲特、芒格以及林奇、邓普顿等一大批杰出的投资者；而无论是技术分析还是期货玩家，基本上是你赚我亏，此赚被亏，玩的是零和游戏。
戏。期货由于实施保证金交易制度，相当于上了10多倍杠杆，风险极大，一定要珍爱生命，远离期货。
【Show talk】：一堂生动的投资教育课程。我也曾有矿主这种感觉，看着价格和自己预测的反方向走，想死的心都有。所以，永远不要把自己陷入这种境地，不要试图去预测市场。
【戈晨小寒】：芭格：我们不预测宏观经济变化，也不预测股市走势。我们不是靠预测做投资的。我们基本上始终拿住自己的投资，不随意变化。另外，我们始终把自己手里的机会与整个市场进行比较，选择我们最看好的机会进行投资。我们不会因为看多或看空股市而弃进弃出。
【小寒】：抓住本源，把握自己能认识，能确定的，不去预测未来，把精力、时间和金钱都花费这上，那不是投资，那是赌博。
(2023.08.13)