唐朝 伯克希尔股东大会 2025 问答双语-高中时期的经历对投资生涯的影响 作者：箱子
Audience Member (Zone 2): Hi, my name is Patrick Nester. I am 13 years old and from Tampa, Florida. I’m here with my brother John who’s 15 and my dad. Thank you for hosting this meeting. This is my first ever shareholder meeting. My question is, what high school class or activity helped influence you to who you are today as the greatest investor of all time?
观众（2 区）：嗨，帕特里克·内斯特，现在 13 岁，来自佛罗里达州坦帕市。今天我同我 15 岁的哥哥约翰还有我父亲一起来到了这里。谢谢您举办了这次大会。这是我第一次参加股东大会。我的问题是：高中时期有什么课程或者活动对您成为有史以来最伟大的投资者产生了影响？
注：13 岁，青葱啊
Warren Buffett: Well, that’s a good question. The teachers you get in your life have this incredible impression on you, and a lot of it are the formal teachers you have, but some are informal teachers too. I’ve learned from certain employers so much. You really hope you’
re learning from everybody you find who’s well-intentioned and has had a lot of experience. I had a lot of good luck in that.
巴菲特：嗯，这是个好问题。人这辈子遇到的 老师会对你产生难以磨灭的影响，其中很多是 课堂上的正式老师，但也有不少是非正式的老 师——我从一些鹿主身上就学到很多。你会发 自内心地渴望向每一个心怀善意并且经验丰富 的人学习，而我很幸运（，遇到很多这样的 人）。
注： have an impression on sb.：对sb.产生影响
But I would say that where I was really lucky was my dad was in the investment business. So I would go down on Saturday and I’d wait for him to go to lunch with, and I’d read the books that were around there that nobody else ever read. And they talked to me, numbers talked to me, and I could never get my fill of
但我想说的是，我非常幸运，因为父亲从事投 资行业。所以，我周六会去他的公司，等他一 起吃午饭，同时阅读那里无人间津的书籍。这 些书仿佛在与我对话，数字也仿佛有了生命， 让我（如饥似渴，）永远读不够。
注：老巴对阅读的喜爱，对数字敏感天赋一览 无遗。
Then I discovered the public library and I read every book there was on investments, literally, in the Omaha public library in 19th and Harney. I enjoyed learning about that. Unlike Charlie - if Charlie was reading about electricity, he would want to have known everything that Thomas Edison knew and more, and go through the same thought processes and understand how everything worked. I didn’t care how it worked. I just cared whether it worked. That’s a limitation - I’m confessing here, I’m not bragging.
后来我发现了公共图书馆，在第19街和哈尼街的奥马哈公共图书馆，我读遍了那儿关于投资的每一本书，字面意义上的”每一本”。我非常享受学习投资，不过我和查理不一样。如果查理在研究电力相关的内容，他会想弄清楚托马斯·爱迪生所知的一切，甚至想了解更多，他会追溯同样的思考过程，搞懂每一个原理。而我不关心原理是什么，我只关心是否有效。这是我的一个局限，我在这担白，并非在吹牛。
注：两人区别确实挺大，芒格喜欢搞懂的是怎么work，巴菲特喜欢搞懂的是能不能work。
As Charlie would say, people would always ask, “If you could only have lunch with one person living or dead,
who would it be?” And Charlie said, “I’ve already had lunch with all of them because I’ve read all their books, basically.” And so, and he really did.
就像查理会说的，人们总会问：“如果你只能和一个人，无论生死，共进午餐的话，你会选谁？“查理会说：“我已经和他们都吃过午餐了，因为基本上我已经读过了他们所有的书。“所以，他真是这么做的。
注：不需要和智者见面也能与其对话的最好方式就是阅读。
I think having curiosity and actually finding sympathetic teachers is very useful. I ran into a couple of teachers both in high school and college. In fact, I would say that I went to three different universities and I went to high school in Washington, and at each place I found about two or three really outstanding people. I just spent my time with them and didn’t pay much attention to the other classes.
我认为保持好奇心，以及找到真正能启发自己老师会非常有用。在高中和大学我都碰到了几位这样的老师。我上过三所不同的大学，在华盛顿上的高中，在每一个地方我都找到了两三个真的出类拔萃的人。我把时间都花在与他们相处上，而对其他课程则没太在意。
注：把时间花在重要的人或事上，其他的就随之而去。
它去吧。
I was lucky to find something that really fit me very early on. If my ambition had been to become a ventriloquist or whatever it might have been, it wouldn’t have worked, I just spent hours and hours and hours, and I wouldn’t have been any good when I got through.
我很幸运，很早就找到了真正适合我的事情。如果我的志向是成为一名腹语师或其他什么的，那肯定行不通，我就算花上无数、无数、无数个小时去钻研，到头来也做不好。
注: ventriloquist: 腹语师
So, I don’t believe in that book that talked about spending 10,000 hours at something. I could spend 10,000 hours at tap dancing and you’d throw up if you watched me. But if I spent 10 hours reading Ben Graham, I would be damn smart when I got through.
所以，我不相信那本讲花1万小时练习的书。我能花1万小时练习踢踏舞，但到头来你们要是看我跳舞也会想吐。不过如果我花10小时来阅读本•格雷厄姆的书，我读完肯定就会变得非常聪明。
注: 很流行的1万小时定律：要成为某个领域的专家，需要花费1万小时的努力。
的顶尖专家，通常需要投入约1万小时的刻意练习，但是也争议不少。老巴在这里就表示在自己不擅长的事情上花1万小时就是浪费时间，效果不如在自己擅长的事情上花10小时。重点还是需要找到自己擅长的事情，像老巴一样年复年一年花在自己感兴趣的投资上时间加起来七八十年，都不知道过了多少个1万小时了，现在就修炼成投资大神了。
So, minds are really really different. I watch great bridge players, I watch great physicians, I mean, people really really really have different talents. I think you’re supposed to have 88 billion cells in your brain. I’m not sure that all of mine are flashing bright lights, but you are different than anybody else. That’s what my dad always used to tell me essentially that you’re something different. It may not be good at the moment, but you find your own path and you will find the people in schooling that want to talk to you.
所以，人与人的想法是非常非常不一样的。我观察过顶尖的桥牌选手，也观察过杰出的医生，我想说，人和人的天赋真的非常不一样。我想人脑中大概有880亿脑细胞。我不确定我脑中的每个细胞都在闪闪发光，但是你和其他任何人都不同。这就是我父亲曾经总是对我说的：你是与众不同的。也许当下你还没有找到自己擅长的，但是你会找到属于你的路，并在学校里找到想和你谈话的人。
在学习的过程中遇到想与你交流的人。
People that teach, in general, they all love having a young student who’s actually really interested in the subject, and they’ll spend extra time with you and they’ll do all kinds of things. And I ran into that. I had Graham and Dodd at Columbia. Well, Dave Dodd treated me like a son basically. But I was interested in what they were saying and they found it kind of entertaining that I was so interested, so I would look around or do what really fascinates you. I wouldn’t try and be somebody else.
授课的老师们，通常来讲，都特别喜欢真正对（他们教授的学科）感兴趣的年轻学生，他们会领外花时间教你，做各种各样的事情。我就遇到过这样的老师。在哥伦比亚大学有格雷厄姆和多德，戴夫·多德几乎把我当儿子看待。因为我确实对他们讲的内容很感兴趣，而他们也觉得我的这份热忱很有意思。所以，我建议你应该留意身边的机会，去做真正让自己感兴趣的事，不要试图成为别人。
You’ll find the teachers at a school, and you’ll find some outstanding people that are teachers. I’ve had at least 10 people that have had huge impacts on my life, and every one of them was positive.
because I got to select, in a sense. A number of people really like helping younger people. I found that in school, and it probably helps to look a little bit lost like you need help.
你会在学校里遇到老师，也会发现一一些称导师的杰出人物。我遇到了至少有 10 个人对我的人生产生了巨大影响，而且每一位都给我带来了积极影响，从某种意义上说，这都是我主动选择的结果。许多人其实很乐意帮助年轻人。我在学校里就发现了这一点，而且看起来有点迷茫、像是需要帮助的样子，可能反而更容易得到帮助。
注：弱小可怜又无助有时还是有用的。
I would say my school experiences were good, were really very good, but I attribute it much more to the individual than to the institutions.
我想说我的求学经历提不错的，而且真的是非常好，但我认为这更多归功于个人而非学校机构。
注：不管是求学还是人生，碰上良师益友都是幸事，为我们的人生增色不少。
如何看待美国科技巨头在 AI 上进行巨量资本投入
Becky Quick: This question comes from Achie Patel and it’s about the big cap
technology stocks. In the 2017 annual meeting, you said Warren, you really don’t need any money to run these companies and referred to them as ideal businesses, referring to the big tech companies - Apple, Alphabet, Microsoft, and Amazon. With all of those companies now announcing massive capital investment endeavors around AI ambitions, have you rethought the above comment just in terms of them being asset light and what you think of them as a result?
贝基·奎克：这个问题来自阿奇·帕特尔，是关于大型科技股的。在2017年的年会上，沃伦你说过，苹果、Alphabet、微软和亚马逊这样的大型科技公司其实不需要太多资金就能运营，并称它们为理想的商业模式。现在这些公司都宣布了围绕AI愿景进行大规模资本投入，你是否重新考虑过之前关于它们”轻资产”的评价？以及你因此如何看待这些公司？
注： big cap 是金融领域的常用术语，全称是 big capitalization，市值规模巨大的上市公司股票、大市值股票、大盘股、大型股。
Warren Buffett: Well, it’s always better to make a lot of money without putting up anything than it is to make a lot of money by putting up a lot of money.
巴菲特：嗯，不用投入任何资金就能赚大钱，总是比投入大量资金才能赚大钱要好。
A business that takes no capital to speak of, Coca-Cola, the finished product which has gone through bottling companies and everything, that takes a lot of capital, but in terms of selling the syrup or the concentrate, that goes to it, it doesn’t take a lot of capital. So, one is a fabulous business, and one depends where it is and everything like that.
有一类企业几乎不需要什么资本投入，比如可口可乐。其成品经过装瓶公司等环节需要大量资本，但就销售糖浆或浓缩液而言，却不需要太多资本。所以说，其中一端是绝佳的生意，另一端则取决于所处环节和其他类似因素。
注：可口可乐是好生意，装瓶公司生意模式就没那么好了。
syrup：糖水、糖浆 bottle：这里做动词用，把…装瓶，bottling company 就是装瓶公司
Coca-Cola is popular every place, but some places, if you’re in the bottling business, it costs real money. You have real trucks out there and all kinds of machinery and capital expenditures coming up. We’ve got businesses that take very little capital that make
really high returns on capital. The ones the politicians talk about as making high returns actually aren’t making high returns usually in terms of capital.
可口可乐在世界各地都很受欢迎，但在某些领 域，比如你在经营瓶装业务，就需要投入很多 资金。你得有实实在在的卡车、各种机械设 备，还有不断产生的资本支出。我们拥有一些 几乎不需要资本投入却能实现极高资本回报率 的业务。而政客们谈论的那些”高回报”业 务，通常在资本回报率方面并不真的出色。
Insurance, property casualty insurance is kind of a rare business because you need capital as a guarantee fund that you will keep your promises, but you can use it to buy other low-intensive capital businesses. You can buy a whole, you can buy Apple, and that would support that business. So, that can be a pretty good business and it’s one of the reasons we’ve done well over time.
保险业务，尤其是财产险，是一类独特的业 务，因为你需要资本作为履行赔付承诺的保证 金，但你可以用这些资金去收购其他轻资产业 务。你可以做全资收购，也可以买苹果股票， 这还会支撑该业务的发展。因此，保险业务可 以是相当不错的商业模式，这也是我们长期以 来表现良好的原因之一。
注:
low-intensive capital: 低资本密度，意译为轻资产，对运营或扩张时对资本开支依赖程度不高
Well, it’ll be interesting to see how much capital intensity there, certainly there’s more capital intensity going on with the Magnificent 7 than there was a few years ago. Basically, Apple has not really needed any capital over the years and it’s repurchased shares with a dramatic amount of reduction. Whether that world is the same in the future or not is something.
鸡，国观资本密集度会如何变化将很有趣，显然，“七巨头”如今的资本开支比几年前更高了。从根本上说，苹果多年来其实并不需要太多资本，而且苹果一直通过回购股票大幅减少股本数量。未来这个领域是否会保持不变，就是另一个问题了。
Hollywood’s answer was always to get their money from other people to put up the capital. A lot of people have gotten very rich in the country by essentially figuring out how to get others to put up the capital. That’s what people do in the money management business - they get very very rich because they get an override on other people’s capital.
好莱坞的一贯做法始终是从别人那里筹钱来投入资本。在美国，许多人本质上就是韦琼磨如何让别人出资而发家致富的。这便是资金管理行业从业者的生存之道——他们之所以能赚得盆满钵满，正是因为能从别人的资本中获取超额分成。
Incidentally, if all of you were paying 1% for investment management fees at Berkshire last year, you would have paid $8 billion for managing, and you really wouldn’t have had to do it. But investment management is a very good game because other people put up the capital and you charge them for the capital whether they do well or not, and then you charge them a lot more if they do well. It’s a well-designed business for the people who practice it - and who can blame them? That is capitalism.
顺便说一句，如果你们所有人去年都向伯克希尔支付1%的投资管理费，你们就得为管理服务支付80亿美元，而实际上你们根本不必这么做。但投资管理是一个非常好的游戏，因为别人提供资本，不管赚了还是赔了，都可以收管理费，如果赚得多了还能收更多的抽成。对于从事这一行的人来说，这是生意真是设计得太好了——谁又能责怪他们呢？这就是资本主义。
I saw that in operation when I was
working at Salomon, but I didn’t need to see it. I knew what existed anyway. The trick in life is to get somebody else’s capital and get an override on it. Charlie and I decided it wasn’t too elegant a business after a while. But we were not criticizing the efficacy of it, it just didn’t appeal to us after a while.
我在所罗门工作时见识过这种模式的运作，但我并不需要亲眼目睹。我知道这种把戏，决窃在于一直获取别人的资本并从中抽取分成。查理和我后来觉得这门生意不太体面。但我们并非批评它的有效性，只是后来它不再吸引我们了。
I did it for 12 years though. The one difference that Charlie and I did from other people is we put all our own money into it. So we really did share the losses with our own capital, but we got an override on other people’s capital. People have made advances where they get the override on other people’s capital without putting up any of their own capital to speak of. That’s a very good business, but it can lead to a lot of abuse.
不过我干这行干了12年。查理和我跟别人有个不一样的地方，我们把自己所有的钱都投了进去。
进去。所以（亏钱时）我们确实是用自有资本 共同承担撤失，但（赚钱时）我们也从别人的 资本中获取了超额分成。有些人更得寸进尺—— 一他们不投入一点自己的钱，就光从别人投的 钱里面分成。这是一门非常好的生意，但也最 容易滋生乱象。
Greg, you’ve watched capital management in the United States. And would you say that Canada is behind or ahead in this respect.
格雷格，你长期观察美国的资本管理行业，在 你看来加拿大这方面是更落后还是做得更好 呢？
Greg Abel: Well, I think when it comes to the capital system, Warren, it is very comparable, there’s no question. Other than, as we know, I think the US, as far as having a capital system, it would be tough to be touched by any country. I think when I think of Canada, there’s just certain responsibilities or obligations that the government wants to take on and aren’t going to leave with the public sector. And that’s just a decision that’s made by society or by the Canadian people or if you look at another country, Australia, wherever it may be, but it’s different. But when you think, when I think capitalism, that
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drive is there and the desire to allocate capital properly, it’s very similar.
格雷格·阿贝尔：嗯，我认为在资本体系方面，沃伦，两国非常相似，这一点毫无疑问。不过据我们所知，美国的资本体系很难被其他国家超越。说到加拿大，我认为政府只是想要承担某些责任或义务，而不会将其留给私营部门。这是加拿大社会或民众做出的选择，就像其他国家，如澳大利亚，或别的类似国家，只是情况不同而已。但当你想到，当我想到资本主义时，那种推动合理配置资本的动力和意愿，两国是非常相似的。
Warren Buffett: It produced wonders in the United States if you think about it. But originally, with the Rockfellers and Carnegies and all of it, they actually put money to build steel mills, with Rockfeller refineries and pipelines and all that sort of thing, they put up money to do it. But now, the trick is to use other people’s money, basically, and you can’t blame human beings for behaving like humans, but you should be aware of what their motivations are.
巴菲特：想想看，这在美国创造了奇迹。但最初，像洛克菲勒、卡内基这些人，他们真金白银地投资搞建钢厂、建炼油厂和铺管道之类的事情，这都是实实在在在拿自己的钱办事。但现在，窍门是拿别人的钱，基本上，你不能责怪人类表现得像人类，但你应该意识到他们的动机是什么。
在，谍咨旧根结底是用别人的钱，但你不能贵 怪因为人性如此，不过你得清楚他们的动机是 什么。
注： 约翰·洛克菲勒：1839 年出生于美国东北部 一个小村，1937 年去世。美国实业家，美孚 石油公司创办人。
安德鲁·卡内基：1835 年出生于苏格兰， 1919 年去世。美国实业家、慈善家，被称为 “钢铁大王”。
It’s capitalism in the United States has succeeded like nothing you’ve ever seen. But what it is is a combination of this magnificent cathedral which has produced an economy like nothing the world’s ever seen, and then it’s got this massive casino attached. So you’ve got the cathedral and casino.
美国的资本主义取得了前所未有的成功。但它 就像一座宏伟的大教堂，形成了世界上史无前 例的经济体，同时却附带着一个巨大的赌场。 所以这里有大教堂（的一面），也有赌场（的 一面）。
In the casino, everybody’s having a good time and there’s lots of money changing hands and everything, but the cathedral is what you’ve got to make sure gets fed too, because the temptation is very high now to go over
to the casino where people say we’ve got magic boxes and all kinds of things that’ll do wonderful things for you. That’s where people are happiest, that’s where you get the most promise to you, that’s where the most money is for the people that are pushing things.
在赌场里，大家都玩得很开心，大量金钱转手流动，但你必须确保大教堂也能得到滋养，因为赌场的诱惑实在是太大了，大家都想去赌场，在那里有人说能拿到魔法盒和各种能带来奇迹的东西。那是最快乐的地方，充满最多前景的地方，也是幕后推手赚得最多的地方。
The balance between the casino and the cathedral, it’s very important that the United States in the next hundred years make sure that the cathedral is not overtaken by the casino. Because people really like to go to casinos, it’s just so much more fun. They bring bells when you win, they bring you drinks and everything else. It’s designed to move money from one pocket to another.
赌场和大教堂之间的平衡，对于美国未来百年来看非常重要，需要确保大教堂不会被赌场取代。因为人们太喜欢去赌场了，那里乐子实在太多了。赢钱时铃铛叮当作响，吃喝玩乐一应俱全。一切都被设计成让金钱从一个口袋流到另一个口袋。
In the cathedral, they basically are designing things that will be producing goods and services for 300 and some million people like it’s never been done before in history. It’s an interesting system we developed, but it’s worked. It dispenses rewards in what seems like a terribly capricious manner. The idea that people get what they deserve in life and it’s hard to make that argument. But if you argue with it that any other system where it seems to work better, the answer is we haven’t found one. So I’ll leave it to the next generation to send me the answer by Ouija board or whatever.
在大教堂里，人们本质上是为三亿多美国人设计和生产前所未有的商品和服务。我们发展出的这套体系很有意思，而且确实有效。不过，它分配回报的方式看起来却十分变化无常。要说有付出就有回报，这很难站得住脚。但如果你非要争论有其他更好的体系，答案是我们还没找到。所以，我还是把这个问题留给下一代吧，说不定他们会通过通灵板之类的东西给我答案。
注：所以赌场和大教堂这部分是在暗示现在AI炒作太火热了，有些就是在赌？未来怎么样难说？
dispense：分配 capricious：变化无常的、任性的、心血来潮的
的
Ouija board：通灵板，名称来自于法语：Oui与德语：ja的组合，这两个字相当于英语：yes，用在询问句的回答上。它是一种与灵魂进行对话，以询问答案的占卜方式。
截止 2025 年 5 月 24 日净值 8.96，年内 13.47%；比例：1# 55.12%，2# 24.52%，3# 13.16%，4# 7.20%。
【第 21 周周回顾】
书院的朋友们，晚上好！
本周旗下有三家子公司都开会了，我们先来回顾一下相关情况。
本周一（5月19号），茅台的年度股东大会如期召开。
这在中国的价值投资领域，算得上是一场重要会议。毕竟只要是以”买股票就是买公司”理念去思考的沪深A股投资者，几乎都会不可避免地在不同阶段关注乃至持有过茅台。所以茅台的股东大会上，经常可以看见许多熟悉的老面孔和一些熟悉的投资硕果。
但令年最引人注目的，似乎不是这些老面孔和老理念，而是”历史首次没有茅台酒的茅台股东大会”这个噱头。
这是因为当天的《人民日报》在头版头条，发出前一天中共中央、国务院刚刚修订发布的，史上最细最严的《党政机关厉行节约反对浪费条例》，以及人民日报评论员文章《党政机关要带头过紧日子》。
人民日报 RENMIN RIBAO 人民网网址：http://www.people.com.cn
2025年5月 星期一
中共中央国务院印发《党政机关厉行节约反对浪费条例》
[正文内容因图片质量限制，部分文字难以完全准确识别]
党政机关要带头过紧日子
[正文内容因图片质量限制，部分文字难以完全准确识别]
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这份新修订的《党政机关厉行节约反对浪费条例》内容非常细致，不是仅仅发个文件就完事了。条例全文长达9558字，真正管到了细节上。
细到什么程度呢？关于公务接待的工作餐，条例明确规定：不得提供高档菜肴，不得提供香烟，不上酒。甚至连正常开会的背景板，条例也明确规定了：现场布置应当简朴，工作会议一律不摆花草、不制作背景板。
这不仅是研究烟酒的问题，是连花花草草和背景展示都管到了。于是媒体将其称为”禁酒令3.0”（奇怪，为什么不称为”禁烟令”？），相比以前禁止工作日中午喝酒，到现在变成所有公务接待一律不准上酒，从禁止上高档酒变成禁止上一切酒，挡住了过去条例中一些可以擦边的漏洞。
毫无疑问，这对白酒行业的当下来说，是个利空消息。公务接待禁止上酒，必然会对白酒的短期销售造成影响。不过，这个利空实际影响面和心理影响面都不大，因为公务消费在白酒市场的占比早就显著下降了——条例发布后一周，茅台只”暴”跌2.24%，占B只”暴”跌1.13%，或许也反应了市场这种认知。
经历了2012年开始的反三公之后，公务接待用酒在高端白酒的消费占比已经大幅下降。虽然大家手头都没有可信和准确的数字说究竟下降到多少，但公务接待用酒的市场份额本身已经不大，这个基本是共识了——背后可能还有更多的酒水消费市场力量在发挥作用。
另外两个原因：1）智能手机普及导致的全民皆媒体；2）生活水平的提升导致有权力的人，不再需要依赖接待的机会”才”有机会大吃大喝。
人民日报当天头版头条写这个，作为国资控股的企业，茅台撤掉茅台酒，改喝饮料也就是可以预料的反应了。也正是这一戏剧性的效果，引发了媒体的广泛关注，成为本届股东大会为数不多的传播热点之一。
从国家层面来看，从我们这些纳税人角度来看，党政机关公务接待不允许上酒，当然是件好事，因为花的每一分酒钱都是全国人民承担的。这个国家一定还有很多，比供养体制内人士呈两口小酒更重要、更优先的事情等着用钱。
这两年，税收和卖地收入的大幅下降，导致许多地方财政捉襟见肘，也是现实。这迫使了政府只能向”过紧日子”方向努力。至于说”过紧”的要求和史上最严禁酒令，究竟能不能管住在2012年反三公消费之后，继续坚持存在的公务用酒，这个只能等时间给出答案。
但即使真的彻底消灭了公务用酒市场，这些好的产品也不会消失，只是换了一批消费者，被公务之外的市场所承接而已。越是优质的产品，这种情况越明显。只是，在这个需求切换的过程中，市场供需关系会发生短期的发生不平衡，影响到终端的零售价格。
这对于那些出厂价和终端零售价格非常接近甚至倒挂的产品，压力会比较大。对于像茅台这样出厂价和批发价之间还有很大距离的产品，这个切换主要压力是由经销某渠道承受的，但也只是利润空间变薄了一点而已，还谈不上亏损或者没法持续。
从厂家的角度说，禁酒令3.0对系列酒（及其同级别竞争对手）的影响，或许反而比茅台酒还大一点——系列酒同级别的许多产品，零售价已经低于出厂价，需要厂家或者下调出厂价格，或者通过返点或费用等形式予以补贴。
书院里有很多朋友都去参会了。从这些朋友所分享的内容看，本届大会没有太多实质性的东西，参会朋友的收获主要是实地感受了大会氛围，亲眼看到了茅台酒的生产环境等。
有限的信息里，有两点可以记录一下，一个是董秘确认了新的回购计划和大股东增持计划正在制定中，完善后会按规则要求向公众披露；另一个是总经理王莉对茅台1935所用茅台基酒的清晰回复。
在九年前，唐书房刚刚开张的时候，我科普过茅台系列酒有一部分基酒来自”备注酒”——茅台基酒生产过程中部分达不到茅台基酒标准的基酒，简单说就是茅台酒的次品，但又高于系列酒的品质，加在系列酒里能被提升系列酒的口感。
4）系列酒基酒有三个来源：
①是位于习水县黄金坪的201厂。该厂是贵州茅台2002年6月收购原习酒公司（当时要被产了）酱香生产线而来的，2013年和2014年的生产量是6256吨和8304吨，主要为茅台王子酒提供基酒，汉酱和仁酒也有部分基酒来自此地；
②是位二合镇的301厂。该厂源于茅台公司收购的老怀酒厂，原位于中极镇，2012年10月搬迁至二合镇名酒工业园区，2013年和2014年的生产量为4600吨和7500吨。汉酱和仁酒的主要基酒产于此地；
③是茅台酒的弃糟和备注酒，来自茅台镇茅台酒各生产车间。弃糟，指经过茅台7次取酒以后留下的酒糟，其中加入部分新高粱，再蒸一次，得到迎宾酒的基酒；备注酒，指茅台酒生产过程中，达不到茅台基酒要求的少量不合格品。这部分酒，虽达不到茅台酒要求，但可能品质可能高于其他系列酒基酒，添加入系列酒里，可以提升系列酒品质；
但前一段时间，有网络文章说王莉总在某个场合说过，茅台1935的基酒是来自茅台的备注酒。我当时就很奇怪，在我的记忆中，从未听过公司用备注酒作茅台1935基酒的作法。
虽然确实有一些质量不合格的备注酒，会用于系列酒的基酒。但备注酒的量一直非常小，通常也就占茅台基酒总产量的4%左右，怎么可能支撑茅台1935的大批量生产呢？从常识角度来看也站不住脚。
有大约96%的基酒，是可以用以茅台酒的基酒——2020年公司的生产计划是要求合格率达到95.75%以上。
少量达不到标准的基酒，称之为备注酒，会转作茅台系列酒的基酒。
茅台基酒按照酱香、醇甜（也叫一级甜）和窖底并同类项，分酒质和轮次进入酒库陶坛存放。
存储三年后勾兑成商品酒，商品酒再存放半年到一年时间，视市场需求灌瓶包装出厂。
所以我一直没有参与这个话题的聊天。直到本周看见有书院的谁分享（不好意思，忘记是谁了），原来王莜总说的并非备注酒，而是茅台基酒中比例过剩的那部分合格基酒。
茅台基酒分为酱香、醇甜和窖底三种类型。一瓶成品茅台酒里，上述三种类型各自的用量有近于固定的比例。因此，茅台商品酒的可勾兑量取决于产量最小的那种基酒。
这样一来，其他两种类型基酒就会固定多出一定比例。过去，这些多余的基酒会被存储起来，而现在则可以用于其他系列酒的勾兑，目前看主要是供应1935。这个回复比较透彻地解决了下面这个困惑。
【提问】请问唐师，茅台1935酒体升级是增加了茅台基酒的比例吗？如果是的话，在1935价格倒挂的情况下，是不是有些值不值得呢？
【唐朝】应该是。不是损不损失。茅台酒一斤成本不足50元，加进1935里卖过千元，这你说要怎么看得住呢。这日子没法过了，非要你挣出个得不能失去的生意。
【立文思悟】我理解他的意思，是不是到1935的基酒，是放弃了应该在飞天瓶子的机会。
【唐朝】基酒库存那么几十万呢，可以既要又要的，不是非此即彼的关系。
【阿甘】老唐1935口感怎么样？
【唐朝】只能说还好吧，要找我感觉意选43度茅台，价格差不多。
2024年6月22日
这比我当初纯从经济效益角度去理解”并非得不偿失”，更有说服力。原来这本就是暂时用不上的茅台基酒。
谢谢王莜总对这个问题的阐述，让我对茅台1935所用基酒的事儿有了更清晰的认识。也谢谢提出这个问题的朋友，记忆里好像就是书院某位朋友提出来的？
至于新的公司回购方案和大股东增持方案，董秘说正在制定中，制定完成后会及时向公众公布。这条信息进一步确认了之前发布的公告内容。
这次茅台股东大会有关注价值的，就这两个问题。
分众传媒于本周三（5月21号）召开了临时股东大会。
这是临时股东大会，不是2024年年度股东大会。年度股东大会将在6月25号召开。
这次临时股东大会的规模较小。据书院参加了会议的@风轻轻扬 分享，会场很小且仅提供一瓶矿泉水，充分体现了我们这家公司”巨省钱”的一贵风格。
@风轻轻扬 还在会议上提出了两个问题，这两个问题似乎恰好就是本次股东大会上，唯二有价值的问答？
风轻轻扬的第一个提问，是问中美贸易关系恶化后，许多外贸企业转向内销，这对分众的广告业务是否有促进作用？
江总回答说，预计价值不大。因为受影响的外贸企业很少涉及品牌建设，即使转向内销，选择品牌广告的可能性较小，更可能选择效果广告。
风轻轻扬间的第二个问题是，分众收购新潮是否会触及反垄断法？
副董事长兼董秘孔薇薇回答说，分众和新潮合并后占整个广告市场的份额也仅有约1%，即使按照占户外广告市场的份额计算，也仅约17%，预计不可能触发反垄断法。
将梯媒单独界定为一个行业的可能性不大。如果真将梯媒作为一个单独的行业看，不用合并新潮，分众自身就已经涉嫌垄断了。
这两个问题与我之前在书院中分享的观点一致。
古井本周举行了业绩说明会。
古井业绩说明会，不是现场会议，是线上说明会。这场业绩说明会中，我觉得有价值的问题也只有两个。
首先，古井明确回复了没有回购计划。
作为一家同时拥有内资股和外资股的企业，回购还真不好安排。回购哪边的股票呢？
回购A股吧，很明显A股相对于B股高估很多（此刻A股股价是B股股价的140%以上），买贵的不买便宜的，放哪儿都说不通，难免有侵犯B股股东利益的嫌疑。
回购B股吧，B股到底可不可以回购，回购后
是否可以注销，回购所用的外汇从哪里来，找谁能批，从回购到注销的完整流程是什么？…这些问题都很复杂，没有现成的方案。所以，古井没有回购计划也是正常的。
另一个有价值的问题是，有股东问到令年古井没有提出明确的年度增长目标，是否意味着公司在考虑主动降速。总经理周庆佑回答说：在宏观经济周期和产业分化的多重因素叠加下，白酒行业已经告别过去的高速增长期，从过去的放量增长逐渐转向结构性增长。随着人口增长放缓与行业存量增长的双重影响，降速发展成为白酒行业的共识。公司将继续坚持”全国化、次高端”的战略，以”三通工程”为操作指引，深化市场建设，聚焦核心省区，持续落实”抓动销、去库存、拓渠道、稳价格”的方针，保证市场的稳健发展。
从周总的这段回答中我们可以看出，白酒行业内的专业人士已经明确认识到，在当前的宏观周期、产业周期及人口基数的发展变化下，白酒行业已经从过去的高速增长转向结构性增长。
所谓结构性增长，实际上是指在存量市场中，定位清晰、更受欢迎的产品抢占那些定位不清晰、不受欢迎产品的市场份额。这是一个你争我夺的过程，不再是所有企业共享高速增长的美好时段。
因此，没有提出年度增长目标，并不意味着公司主动降速，而是反映了行业整体发展趋势的变化。这一点，白酒业的投资者或许也应该有所认识。
同样的认识，所有白酒企业都过上幸福日子的幸福日子，未来几年里或许不太可能见到了。
另外，这段话里有个”三通工程”这个简称，我顺手做个注解。我们这里喜欢简写，英文世界也一样，什么3P、4W、5H的满天飞，非业内人士往往被噎住了。
在古井的语境下，“三通工程”具体指的是什么？
古井贡酒的”三通工程”，指的是”路路通、店店通和人人通”，核心是强调小区域做细化，一旦进去的地区，要实施高密度战略，有点分众传媒江南春喜欢讲的”饱和攻击”。具体来说：
路路通，要求区域覆盖率第一，以当地人口和市场定位等级为基准，判断网点覆盖数量，确保产品在各区域都有较高的铺货率，让消费者在各个地方都能方便地购买到古井贡酒的产品。
店店通，要求终端占有率第一，覆盖酒店、名烟名酒店和商超等各类销售终端。针对不同类型的店铺，制定不同的进店、陈列、价格执行、宣传和动销方案，以提高产品在终端的展示效果和销售量。
人人通，要求指名购买率第一，主要从两方面执行。一方面是通过品鉴和公关等活动来传播、引荐古井贡酒，吸引潜在的消费者；另一
方面是通过开发团购来深度开发市场资源，扩大政府机关、大型企业等作为团购来源的市场份额。
“三通工程”是古井贡酒在渠道精细化运作方面的创新举措。通过集中资源，干一些可以准确考核的苦活、累活、真活，在选定的区域内实现”小区域、高占有”的目标，然后再去复制。
这和部分名酒依赖历史知名度和美誉度，做简单的”招尖”工作，是不同的营销思路——当然，核心是自己不具备”招尖”的竞赋。否则，喝喝，谁不想吃一碗轻松的饭呢？正所谓：若非生活所迫，谁愿意把自己搞得一身才华。
三家子公司都提到了，没开会的小企鹅唱们也提一下。
本周与小企鹅相关的重要事情，主要有两件：
第一件事是总署又发了一批版号。
现在关于游戏版号的新闻，除了行业媒体会提一嘴，普通财经媒体已经懒得关心。一方面市场并不缺版号，另一方面也知道上边不撑了，发放版号就像吃饭喝水一样正常，没什么特别关注价值。
周三发的这批，共有国产版号130个，进口版
号14个。单月过审数量创近一年来新高。小企鹅有个叫《秘境刀仔》的手游过审，这名字不熟，不知道是什么类型的游戏。
过去几年版号收缩的寒冬，现在回想实际上是帮了腾讯的忙，消灭了一大批小的游戏公司。那些资金实力不足或者创业者信心不足的游戏公司（以及相关的投资公司），要么倒下去死掉了，要么被别人收购了。原本可以抢走部分注意力的游戏和背后的公司都消失了。
正如我们之前谈过的进口许可证，会提升精品的市场份额领一样。版号收紧的政策下，长青游戏、精品游戏成为了发展的主力。在这方面，腾讯实际上是得利者、受益者。
短期内的挫撑，反而给了很多朋友加仓的机会。我个人的原则是超过40%就不会再加了（无论是买成的，还是涨成的），但我知道书院有激进的朋友，持有小企鹅的比例有60%、70%、80%甚至单吊的。这些朋友在这一轮小黑手和挺一挺的转换中，无疑是获得了很好的收益（2022年10月到现在，前复权股价三倍了）。
这个也不需要羡慕。这是不同的资金性质、不同的波动承受力和不同的未来预期导致的不同决策。对此，我只能说我不会那样做，但别人怎么做，只能自己决定，我不能给出、也无法给出建议。
这是第一件事，关于版号。
另外一件是那个著名的游戏《胜利女神：妮姬》，昨天终于在国内以《胜利女神：新的希望》为名上线了。
就目前来看，成绩还不错，仍佛又是一架印钞机。包括我们书院里，也有不少朋友在谈论那个可以剪掉布料的小开关。
但这个游戏能走多远呢？它的玩法相对简单，主要卖点在于人物形象。可是，鼻血流多了会不会免疫？没衣服穿的女孩，看久了会不会失去兴趣？这是一个问题。
另一个问题是，布料太少会不会因为对国家纺织业前景产生不良影响，从而触发一些类似盖住《大卫》下半身，裹上《维纳斯》上半身的监管要求？还真说不准。
就我个人而言，《胜利女神》确实有擦边的意思。这里擦边不是说这种行为不对或者不好，104岁的老人也分享长寿的秘诀就是多看美女。这没啥不好的。
这里说的擦边，是指容易摩擦到监管者的爹味娘心。毕竟监管队伍里的那些大叔大姑大爷大妈们，还是希望祖国的男男女女们少受诱惑，尽可能将精力用在现实世界里，多为社会主义事业添砖加瓦、添儿加女。
所以，这款游戏吧，我觉着还是当作意外之喜比较坦然：得之我幸，失之我命。远不如本周
另一条游戏新闻让人踏实：腾讯旗下《王者荣耀》在 4 月全球手游收入榜单中，环比上升四位，重返全球收入榜第一名。
旗下子公司本周就这么一点儿事儿。
然后，我们简单聊两句那些我们操心不了的事儿。
虽然中美在日内瓦接触后超预期地达成了”中美关税税率 10%，另外 24%冻结 90 天，其他 4 月以来所加关税全部取消”的初步协议。然而，我们需要明白，这 90 天的冻结期主要是为了给双方谈判和企业准备留出缓冲时间。它并不意味着未来的税率一定会低于 34%。
如果谈判不理想，双方在各自所需的利益上未能达成一致，关税很可能会重新上调。这是当前世界经济，尤其是中国经济所面临的一个巨大风险。例如本周，鉴于美国和欧盟的谈判进展不顺利，特朗普已经公开表示，考虑从 6 月 1 日起对欧盟实施 60%的关税。
此外，昨天还有报道说，特朗普公开威胁苹果公司：“我对苹果公司在中国建厂的做法已经容忍太久了，现在是时候回美国建厂了，不能都转移到印度去。如果未来苹果手机不能在美国生产，我认为应该对其征收 25%的关税。” （昨晚苹果股价下跌了 3%）
如果对传统伙伴欧盟、对美国公司苹果尚且如此，对中国完全有可能采取相同甚至更严厉的做法。
措施。
特朗普这人的特点在于，他非常注重商业策略和实际效果，对于礼节或形式不太在意。你看他最近的中东之行，不仅为美国谈下了超万亿美元的投资和贸易——包括为波音公司谈下有史以来最大的一笔订单：210架波音飞机。其中一架波音747甚至由卡塔尔买下来直接赠送给美国防部，作为新的总统专机”空军一号”使用。
这些实实在在的利益，正是他在美国国内受欢迎的重要原因之一。与此同时，对于不利于美国的事情，他也毫不手软。
这人经常的做法是不管合法不合法，想要的政策先放风出来，或者直接颁布。如果后面被法院否决，就收回或修改，但法院否决总也会需要一些流程和时间，这段时间里，这些东西就能为他手头掇舞的武器，为他的目标争取一些好处。
甚至，完全有可能他的某些做法，最终趋过去了，法院选择了不干预，那就成了他的成就和进度。这或许就是他独特的做事风格。
因此，90天里的谈判进展会怎么样，其实很难预测，被折是一定会出现的。
作为投资人，对于这些东西的未来演变，我们没有任何掌控和预测能力。只能一方面评估所持企业受外贸影响的程度，另一方面相信旗下
的优质企业即使在恶劣的环境里，也能依据自身的竞争优势做出有利的调整，有时甚至在恶劣的环境中还能获得更好的发展，最终的市场的”收户人”，占据更大的市场份额。
国内方面，依然是暖风频吹，但暖风管道似乎略长，传递到终端还需要一段时间。比如上周降息降准，本周央行向市场投放5000亿麻辣粉（中期借贷便利MLF），然后多个核心部委联合推出了支持小微企业融资的最新文件，等等。
这些细节我们就不多聊了。现在的问题，似乎并不是市场资金紧张，不是资金利率太高，更不是银行或监管不支持企业融资。最明显的例子，就是这周几次收到弹出相关新闻的万科。万科这种负债数千亿，账面可动用资金近乎无的企业，借钱利率才2.34%。
高吗？想当初房地产一片红火的时期，房地产企业借钱的成本也经常在8%以上。现在荷延残喘了、信用下降了，还能借到二点几的钱，说明市场真是不缺钱，它反映出当前的融资环境已经明显好转。
问题的关键在于如何提振企业投融资的信心，让他们敢借、愿借。缺了这个前提，只是聚焦在量和价上的优惠政策，效果要慢慢等。
这大概就是本周所需要关注的内容了。
最后，本周跑步两次，单次9公里。