2025-05-17 09:21 “他擅长将复杂的金融逻辑与人生哲理转化为 通俗表达”～原来他老人家干的是“英翻英” 2025-05-17 10:15 这些歪嘴和尚，把巴菲特不来a 股的原因解释 为a 股赌性大、波动大, 顺便还甩锅了自己不 行的原因。关键是，坊间传的还有鼻子有眼的 �巴菲特不来A 股的原因，除了不认识中国 字，大笔资金出入不易以外，核心原因是害怕 股票变纪念品，老人家自己亲口说过的。巴韭 特？
2025-05-17 10:22 没得选就不说了。有得选的时候，… 2025-05-17 10:43 给大家分享一个小故事，去年八月发在小红圈 的。这个故事挺有意思，无私与自私，契约和 变通都在里面了 2025-05-17 11:02
这是都搞懂了KTV 容易犯错误？ 2025-05-17 12:05 手机上弹出网易股价创历史新高的新闻，让我 想到一个非常有趣的话题。我们都知道, 段永 平先生曾经以均价1 美元买入205 万股网易股 票，后来在2009 年以30 ～35 美元的均价 （2006 年有过一拆四，相当于是120～140 美元 之间）清空，赚了一百多倍，将205 万美元， 变成了两亿多美元。这是一个非常经典的、广 为传颂的价投战役。然而, 如果段总2009 年不 卖掉网易，就这么傻坐着，2009 年的两亿多美
元会变成今天大约40～50 亿美元（后面又拆过 股，后复权股价相当于从2009 年的130 美元变 成今天的2600 多美元）。 当然, 如果是这样, 价投领域里也就没有了后 面段总投苹果，茅台, 雅虎，通用，油葫芦等 多次赚大钱的经典战役, 可能会很可惜。可 是，2025 年3 月, 《胡润全球富豪榜》榜单显 示, 段永平以100 亿人民币财富（折合约14 亿 美元）位列全球富豪2575 位。注意, 不要将段 永平管理的基金规模, 和段永平个人财富混淆 了。他现在管理的基金规模可能是数百亿美元 级别的。我们就算胡润富豪榜统计的可能不全, 给他翻一倍算（胡润的统计应该不可能漏掉百 亿人民币规模）, 算28 亿美元, 距离四五十亿 依然有较大差距。有意思吧？一直呆坐在网易 上的投资大师有没有呢？有啊, 丁磊。没有人 觉着丁磊是个投资高手, 但论成绩, 可能连巴 菲特也追不上他 这是一个很有趣的故事。从 不同的角度思考, 或许会总结出很多不同的感 想。开放式结尾, 留给朋友们去思考和辩论, 本胖挖完坑了，码字去也 2025-05-17 12:56 上个话题扯到段总的基金，有朋友发微信问我,
段永平那么有钱了，为啥还要搞基金。 我理解，这里面一者是对于类似段总这种风格 的人而言，管1 亿和管100 亿，其实耗神耗时 都差不多，闲着也是闲着, 捎带手的事儿；二 者他也只是代理一些同道中人的钱，算是拗不 过情面的帮忙——哈哈，听着有点拽哇。 其实本来就是的，像段总这种真有投资能力的 人, 愿意给别人管钱, 那真的是情面，是帮 忙。 是比某些半隐全隐的家伙更有责任心的表现 三者, 朋友也是可能想象不到基金分账的杠杆 作用究竟有多大，所以才有这样的问题。 最后一个问题，我估计许多朋友的脑海里, 都 知道会很大，但可能很难想象到具体有多大。 我们回忆一个数字吧：大家都知道, 巴菲特 1956 最早建立基金的时候, 只投了100 美元。 13 年后的1969 年, 巴菲特解散基金时, 他的财 富值是多少, 大家还有印象吗？2650 万美元。 这要算年化收益的话, 计算器要冒烟喷火 而 且, 巴菲特的基金规模其实还不大, 解散前最 高的时候, 总规模也就刚刚突破1 亿美元。 如果管理一家百亿级的基金, 如果业绩还不错 （巴菲特那十三年是扣费前年化29.5%, 扣费后 23.8%）, 这个财富杠杆是天文数字级别的, 因 为每年的分账都会成为本金，持续复利增长， 典型的驴打滚儿，而且是跳着跳着地高速打滚 2025-05-17 18:20 +13.33%；8.95；54.50%；25.20%；12.94%；
7.36%。 洪桥 2025-05-17 19:42 截止2025 年5 月17 日净值8.95 ，年内 13.33%；比例：1＃54.50%, 2＃25.20%，3＃ 12.94%，4＃7.36%。 其他圈友写的腾讯一季报分析 https://mp.weixin.qq.com/s/_NUHWjdzAAMZ1o FxF11pug 书院的朋友们，晚上好！ 过去一周最引人注目的事件，是经过两天谈判 后于周一发布的《中美日内瓦经贸会谈联合声 明》。 根据《联合声明》，中美双方在2025 年4 月2 日之前的关税税率保持不变。4 月2 日之后加征 的所有关税，双方同时保留10%，暂停另外24% 税率90 天，取消其他加征部分。同时中方承
诺，采取必要措施，暂停或取消自2025 年4 月 2 日起针对美国的非关税反制措施。 这意味着经过一个多月的制裁与反制裁的斗 争，我们回到了4 月初反制之前的位置。 4 月2 日美国加了34%关税后，美国财长贝森特 就公开向世界传递了一个信息：不要报复，坐 下来谈。如果没有报复，这个34%就是最高税 率。 当时全球除我国以外的其他国家，选择了不报 复，坐下来谈。美方将我国之外的其他国家34% 关税，统一下调为征收10%，暂停征收24%税率 90 天，留下时间供各方谈判。目前依然在这90 天谈判时间里。 我国当时选择了反制，加征美国商品34%关税。 然后双方你加我加，一直加到145% vs 125%这 个事实上断绝往来的税率，中美商家、厂家以 及货运产业链哀鸿一片。 经过一个多月的混乱，双方又坐下来谈判，并 于本周取得了令人惊讶的结果。现在，中国商
家厂家对美出口，也享受到了全球其他国家厂 商一样的待遇：按10%关税缴纳，暂停征收24% 税率90 天。 看着似乎回到了4 月2 号的起点，但其实还是 有了两点差异 第一，美国厂家商家卖到中国的商品，中国税 务部门要多收10%关税了，这是4 月2 号前所没 有的； 第二，中国发往美国的价值低于800 美元的低 值包裹，4 月2 号之前是免税的。这次关税战里 是加到了120%，这次谈判后降成54%或单件包 裹100 美元（二者取其较高值），这一部分也 是净增加的。 所以，回看这一轮对抗和谈判，最终结果就 是：相比4 月初反制之前，美国的商家和厂家 出口到中国要多交10%关税，中国的低值包裹发 美国要多交54%（或最低100 美元）关税。双方 企业、商家和消费者同时受了点小伤，双方税 务局获得小胜。 上述文字可能会有部分朋友觉着情感上接受不 了。但请注意，以上只是事实和数据记录，并 无我的评判或观点在内。在确认事实和数据的 基础上，人们才能谈观点，比如反制对不对、 该不该、有没有更好的应对措施等等。 观点，每个人都有，我也有。但我并不认为我 的观点比你的高明，我也没有让任何人同意的
意图。我希望咱们书院里的朋友，既然是做投 资的，至少要有区分【什么是事实，什么是观 点】的能力。 美国则对我国（包括港澳）小额包裹征收54%关 税，对于中国大量的小商品出口来说，是一个 不小的压力。 这些年，类似抖音、拼多多、敦煌、阿里等许 多电商企业，依赖800 美元以下包裹免税的优 惠政策，在美国零售市场上占据了不小的优 势。现在加征54%，虽然相比120%降了很多， 但依然是有巨大影响的。这在相关企业的股价 上，也已经有直接的反应。 然而我们也必须要注意到，这次谈判后的两国 贸易状态，相比上周之前双方剑拔弩张、水火 不容的状态，无疑已经是一个巨大的进步，是 双方政治家的无比智慧和巨大妥协，也是我完 全没有预料到的。 对中美双方会走向妥协，我在4 月19 日的回顾 里就已经写过，这是意料之中的事儿。我当时 写到：“当下很有可能就是双方关税战最糟糕 的巅峰，而不是糟糕的开始。” 但对这次谈判的结果，我是完全没有想到会取 得这么好的成果。当天早上我还在书院里说， 第一次接触顶多就是双方互相摸个底，然后找 个台阶下，回到50~80%之间的某个税率。
结果居然直接回到了10%，必须为两国政治家竖 起大拇指点赞，这是两国人民的福气。 在公告中，还有一个特别值得注意的细节，那 就是中方取消了一些非关税壁垒措施（这个措 辞美方没有）。这种非关税壁垒措施，指的就 是类似国内航空公司不允许接收已经下好订单 并支付过定金的波音飞机这一类的“龟腚”。 这些障碍，我方现在承诺取消，这对两国贸易 和正常往来，也是非常重要的成果。 不过，我们都应该清楚一点，两个国家闹到这 个地步，即便以后和好了，内心的裂痕会继续 存在的。这就像两口子闹过离婚，和好之后相 互之间也很难完全恢复到之前的信任感。 几乎所有企业都难免会心存疑虑，谁知道你们 哪天会不会突然又变卦？谁知道你们会不会一 拍脑袋又把税率提到一百多？所以，在有选择 的情况下，企业和商家都会考虑分散风险，多 寻找和准备替代方案。 这些替代方案，无论是将生产基地转移到其他 国家，还是多从其他国家采购类似商品，本质 上都是我国经济发展的不利因素——当然，完
全可能同时对美国经济不利，只是我们不关心 他们会如何。 不管是我们的企业到海外去设厂，还是跨国企 业将更多产能分布到其他国家去，都会减少我 国国内的就业和税收；美国商家去其他国家寻 找原本从中国进口的商品，也会减少中国的出 口额。这是未来几年中国必将面对的事情，不 会因为中美贸易谈判顺利而变得乐观。 政治家们的大事儿说完了，说说我们旗下企业 的事儿。 本周小企鹅发布了一季报，非国际财务准则口 径归母净利613 亿，同比增长22%。 相信大家对这个结果并不感到意外，早在上周 我们就已经提到过，腾讯的一季报基本上已经 是个”明牌”。各大投行早已给出自家研究员 的预测（或者叫统计）数据，基本上在19%到 23%之间波动。最终，腾讯的同比增长22%，完 全在意料之中。
增长来源也如同4 月19 日的这段截图里说的一 样：【新老游戏推动国内外增值（游戏）双 飞，视频号AI 微信电商支持广告业务内秀，金 融科技和企业服务龟速蠕动继续担任光荣的拖 后腿重任，大体就这样了。】 本期财报的游戏业务，表现非常亮眼，可以说 是”大好”而非”小好”。 虽然腾讯在游戏领域还谈不上是”独霸天下”， 但我们在各类榜单上经常看到，腾讯的游戏在 前十名中往往占据6 到7 个席位，甚至动辄包 揽前三、前四乃至前五名也是常事儿。 这个也很难再期望“更”好了。如果真完全霸 榜，说不定还可能触及一些莫名其妙的反垄断
龟腚，不一定就是好事儿。所以“够好”就已 经是大好。 本期，国际游戏市场收入同比增长23%，创下历 史新高，营收高达166 亿美元。 国际市场的游戏收入有个好处，它可以打脸那 些【腾讯产品不行，只是靠着微信和QQ 的流量 入口称王称霸】的错误认知。 在国际市场上，腾讯既没有微信也没有QQ 的流 量助力，取得这样的成绩就只能归功于产品的 实力，是腾讯及其旗下工作室研发和运营能力 的体现。 国际游戏市场的大幅增长，意味着腾讯收入来 源更加广泛和稳定，它改变了腾讯以往过度依 赖国内市场的局面。过去，一张A4 纸就可能对 腾讯的游戏收入带来巨大冲击，现在，伴随着 更加全球化的布局，伴随着国际收入占比的提 升，腾讯的扛A4 打击能力是在不断增强的。 对于腾讯旗下优质游戏的认知，书院里有许多 朋友理解的比我深刻（毕竟我本人不是游戏玩 家），同时最近可能正是因为腾讯游戏表现出 色，我关注的一些游戏相关公众号，也都有一 些见解很棒的长文分享出来，我不大可能比他 们讲解的更详细。 想深入了解的朋友，不妨去读读，比如公众号 “虎嗅app”的文章《腾讯彻底爆发了》、公众 号“手游那点事”的文章《今天，腾讯游戏起
飞了》、公众号“游戏葡萄”的文章《腾讯游 戏只做对了一件事》等。 就腾讯游戏部门的短期乃至中期而言，我目前 几乎看不到任何不利因素。 这话听起来不够中庸，我们中国人谈事情时总 喜欢加一句“但是，然而”，哪怕是纯表扬， 也要刻意加一点不利因素，以防骄傲过头。就 像我们读书时的成绩单，老师哪怕把你夸成一 朵油菜花，也总是要额外写点不足之处，评语 才显得完整。 但对于当下腾讯的游戏业务，我个人确实很难 找到什么需要去加“但是”或者“然而”的地 方。已经和前两年腾讯“背水一战”的境况云 泥之别了——我还记得当时腾讯公关总监张军 自我调侃，发了一张小企鹅扛着一桶纯净水的 萌图，今天去搜，居然找不到了。“网络是有 记忆的”这句话，慢慢要存疑了。 腾讯游戏现在挺好的，产品的打磨和运营都属 于特别顺手的时候。而且在未来几年内，估计 也很难看到有形的手会再次打压它。毕竟，现 在才刚刚开始鼓励游戏行业，大学刚刚增开了 游戏专业，上面刚刚推出了民营企业促进法。 所以，短期内腾讯游戏的发展，确实看不到 （至少我本人看不到）任何不利因素，营收和 净利润只剩下向着哈尔滨方向前进一条路，无 外乎也就是速度的快慢差异而已。
上周回顾里我提过，一季度财报的看点除了游 戏之外，就是Ai 的投入和运用。 本期财报，书院很多朋友都注意到了，腾讯增 加了四五百亿的人民币借款，而且借来的钱就 放在银行存款里。 这些资金，利率成本比较低（推测在3%以 下）。对于大型企业来说，趁资金成本很低的 时候，囤一些未来可能会用到的钱（而不是在 真用钱的时候才去找钱），也是一种常见的规 划。 腾讯此时囤积这些资金，除了分红、回购所需 之外，很大部分可能就是为Ai 的投入准备的。 对AI 的投资是腾讯目前一个重要的战略方向， 需要大量资金支持。然而，腾讯的AI 投资有一 个显著优势，管理层在季报和业绩说明会里都 特别提到了。 财报里这样说： 在AI 战略投入阶段，现有高质量收入带来的经 营杠杆，将有助于消化这些AI 相关投入产生的 额外成本，保持财务稳健。我们预期，这些战 略性的AI 投入将为用户与社会创造价值，并为 我们产生长期、可观的增量回报。 在业绩说明会上，管理层这样说： 我们正通过资本支出与运营费用双管齐下，加 大对 AI 的投入。部分 GPU 的投入与 AI 的 投资 已经开始创造收入：
-
更精准的广告定向提升了广告营收；
-
更优的内容推荐增加了用户时长，从而拉动 广告收入；
-
在“常青”游戏中应用 AI 提高了用户黏性， 带动游戏收入；
-
将 GPU 与 AI 部署于计算基础设施、API 与平 台解决方案，为云业务贡献了收入。
-
在现阶段，我们的想法是全速前进，尽可能 激发需求。坦白说，如果出现了我们现有 GPU 无法承载的过量需求，我们才会考虑如何放慢 节奏；那将是一个“幸福的烦恼”。目前还没 到那一步。 我们相信，对长周期 AI 项目的加大投入将为用 户、业务及股东创造长期可观的价值。 也就是说，这些和Ai 相关的投资，在它们投入 的同时，已经开始为公司创造效益了。最明显 的效益体现在广告业务上，所以本季度的广告 业务增速高达20%，单季广告收入约320 亿（分 众全年营收才120 亿左右）。 不过，腾讯在AI 领域的发展，有一种“戴着枷 锁起舞”的感觉，可能与苹果公司有些类似。 这两家企业都拥有充足的资金、数据和资源， 但在AI 领域的进步速度远不及同行，甚至远不 及一些资金、数据和资源大幅落后的同行。 核心的约束可能在于，苹果和腾讯这两家公司 拥有的海量数据，主要都是和个人隐私有关 的，与X、Google、抖音、百度、阿里等企业拥 有的数据性质不一样。 如何使用这些与个人隐私相关的数据，是一个
巨大的难题。如果选择不利用这些数据去训练 自己的AI，那就等于放弃了自己的优势。但如 果要使用这些数据，在什么情况下才是合法且 对用户负责的？这里涉及到一个很大的伦理边 界问题。 因此，他们也在慢慢摸索，非常谨慎。短期 内，估摸着也很难取得相比同行的重大突破。 至于其他业务领域，如云、长视频、音乐、金 融支付、企业科技等，虽然都经营得不错，但 短期内也不太可能有特别大的增长或下挫，放 心交给小马同志去操心即可。 另外，媒体本周比较关注腾讯单独成立电商部 门的事儿，管理层在业绩说明会上解释说： 电商方面，这次组织调整其实很小。我们的电 商团队最初孵化于开放平台部门。随着规模扩 大，现在只是正式将两者拆分，让电商团队成 为独立部门。 听上去挺轻描淡写的。这是骄兵之计，还是确 实无关紧要？我们可能要继续观摩腾讯在电商 领域的动作。看看这次小企鹅能不能让京东、 多多、阿里、美团出点毛毛汗。 另外我们还要注意到，腾讯的内部挖潜、降本 增效的力度可能已经接近极限。 本次业绩说明会上，管理层特意打预防针，提 到“未来收入增速与经营利润增速之间的差距 将会缩小”，明示净利润增速大幅超越营收增 速的情况，可能难以持续。
未来，我们可能更多地看到净利润和营收同步 增长，或者净利润增速略高于营收增速的情 况。 以上就是我对腾讯一季报的简单看法。至于更 详细的数据和分析，我们书院里已经有不少朋 友写得非常全面，图表也做得很好，我就偷懒 跳过了。 另外要提一句的，是昨天的股价除权及记账问 题。 香港股市的除权到分红流程较长，腾讯每股分 红4.5 港币，昨天已经除过权了，但股息要到5 月30 日才发，港股通账户持有的朋友应该是6 月3 号才看得到钱。 用香港或美国券商账户持有的，不扣税直接到 账（可能有券商手续费，各家券商标准不 同）；通过国内券商港股通账户持有的，折算 成人民币并扣除20%股息税之后到账。 从今天到5 月底，书院的朋友们记录收益率的 时候，记得在账户总值里加上你应该收到的现 金分红。但如果你懒得管它，也无妨，差异本 身很小。 以持有50%仓位的腾讯举例，在不扣税的情况 下，分红也就大约是账户总值的0.44%，管不管 它都无关紧要。这两周收益率少算了一点点， 分红到账的那天就给你补上去了。
除了腾讯，旗下子公司还有一件小事值得一 提，就是茅台的回购。 本周茅台向股东汇报，5 月份茅台的回购又花出 去10 个亿。实际上，5 月至今一共就9 个交易 日。9 个交易日花掉10 个亿出头，日均一亿出 头。 虽然比起腾十亿、腾五亿有一定的差距，但相 比之前半年多才花出去30 亿，已经是大有进步 了。它证明花钱这件事，是可以通过练习提高 手速的？ 现有的60 亿回购方案，还有20 亿尾款，距离 回购上限价格1771.90 元，还有一个涨停板的 距离。运气好的话，说不定再有一两周就干完 了。 后天（5 月19 日）下午，茅台开股东大会，届 时我们看看有没有股东追问，公司承诺的新一 波回购计划进展如何，力度大约多大，什么时 候能推出来等等。书院应该有朋友参加吧？可 以追问一下，哈哈。 其他子公司，本周没发生啥事儿，略过。 本周跑步两次，合计约18 公里，散步一次约五 公里。