唐朝：今天，我们借着芒格的一个简短回复，回顾一下伯克希尔在次贷危机最严重的时候，重注投资高盛集团的案例。
这个问答是这样的：
股东提问:为什么在痛骂华尔街的行为以及过高的管理层薪酬的同时，伯克希尔会投资高盛?芒格回复:优点大于缺点。
——摘自《2009年维斯科金融公司股东大会问答》
2008年9月金融危机期间，华尔街顶级投行高盛急需融资续命（当时不仅高盛需要，几乎所有的投行和投资机构那时都需要融资续命）。
这时市场上拥有充足现金，又有勇气投资的人已经不多，巴菲特是其中的一个。
正因为当时资本和信心严重稀缺，所以巴菲特拥有着强大的讨价还价能力。
2008年9月，伯克希尔出资50亿美元认购高盛的优先股。该优先股每年派发10％的股息，并附带一份认购权。
认购权赋予伯克希尔一份权利，五年内，伯克希尔随时有权要求高盛按照每股115美元的价格，发行总值50亿美元的普通股（大约4347.8万股）给伯克希尔——当时高盛的普通股市价在125美元左右。
对于总值50亿美元的优先股，双方约定，高盛随时有权以55亿美元的价格回购，回购的发生不影响认购权的存在。
2011年次贷危机风头已过，高盛度过了市场的信任危机。3月，高盛以55亿美元的对价，回购了伯克希尔持有的优先股。
伯克希尔持有这些优先股约两年半，股息收益约为13亿美元，赎回的溢价为5亿美元，意味着这笔50亿美元的投资，仅优先股部分在两年半内连本带利收回68亿美元，赚了初始投资金额的36％，大约折合年化收益率13％出头。
前面说了，巴菲特投资的时候，高盛普通股的股价约为125美元。以双方约定的115美元认购价计算，巴菲特当时就可以执行然后直接卖出，到手大约4.35亿美元差价。
当然，巴菲特如果会在万众恐慌的时候卖出股票，那他就不叫巴菲特，应该改名巴韭特，巴韭特不可能有胆及有钱在2008年9月的时候投资。
到2013年3月，高盛在自身资金富裕，不想太多摊薄股东权益的思想主导下，和巴菲特商量了一条双赢的履约方式：
双方约定，高盛将按照2013年10月1日前10个交易日的收盘价平均值，减去115美元认购价，将大约4347.8万股的全部差价折算成金额，然后除以10月1日收盘价，折算成新股发行给伯克希尔。
于是，伯克希尔不用出一分钱，直接拿到了13062594股高盛股份，以2013年10月1日的股价计算，市值大约20.75亿美元，位列伯克希尔第11大持股（仅指对上市公司的投资部分，不含未上市公司）。
2015年，伯克希尔少量减持了一部分（卖了大约167万股），当年年底持有高盛股票市值还有20.5亿。2018年和2019年小幅增持、减持，然后2020年大幅减持导致从前十五大持股里消失。
回看这笔交易，巴菲特投资的条件是相当优厚的。但我们必须看到次贷危机的恐怖气氛下，雷曼兄弟等顶级投行相继破产时（雷曼是9月15日宣布破产的），买入是需要巨大勇气的，所以拿到优厚条件也是应该的。
毕竟对于高盛而言，这不仅是50亿美元的资本金，更是伯克希尔和巴菲特的信用背书，基本就等于向市场宣布：经过巴菲特和芒格的研究，以及他们的信息源确认，高盛不会破产！
这对于高盛而言，等于是雪中送炭。
同时，协议也给高盛保留了度过危机后回购的选择权，可谓双赢。
即使如此，2008年11月，高盛股价最低是跌到47.41美元的，一个多月时间从125跌下来的哦。
实际上，2008年的恐慌气氛里，巴菲特不止做了这一笔大额投资，他基本上全年出于亢奋的买买买状态，在暴跌中扫货。
仅大额的知名投资，至少有45亿美元收购马尔蒙集团60%股份（还记得吗？五十年代设计咖啡豆套利交易的杰伊的企业，巴芒演义79页），47亿美元收购联合能源（未成，赚了13亿美元。小圈子里用它讲过，巴菲特只要报过价就要求有回报的案例），44亿美元认购箭牌优先股，30亿美元认购通用电气优先股，30亿瑞士法郎认购瑞士再保险优先股，30亿美元认购陶氏化学优先股……
正如他10月16日在《纽约时报》上发表的著名文章《Buy American，I am》，他知行合一地买买买。
不过，别以为巴菲特是抄大底，他自己说过的：
2008年次贷危机里，自己在一个愚蠢的价格投入了150亿或160亿美元后，然后危机更严重了，市场继续暴跌。
我还在《纽约时报》上发表了一篇文章，题目叫《Buy American，I Am》，结果那个时点也很蠢。文章发表后又跌了半年才见底。
最后我想说的是，没有什么时机和企业是完美的，都需要在优缺点之间对比权衡。完美主义者在市场里只能成为职业差评师，永远抱怨。
还有点财务知识，也挺重要的：高盛和巴菲特之间用差价结算，然后折算股份的方式，腾讯的股权激励里也经常采用。
大家在腾讯的年报里，可能会遇到某某董事放弃了多少股股权激励的表述，我记得有人曾在公众号里留言问过我，但我刚刚没搜到问题和回复。
这种所谓放弃，就是我们今天说的这种巴菲特和高盛之间结算模式。
简单说比如授予某董事1万股期权，行权价是200，但到行权的时候，股价已经400了。
标准动作是该董事交200万现金给公司，获得一万股股票，市值400万（通过行使期权获利200万），至于董事是卖出还是持有，董事自定。
但另一种动作是，董事可以不交钱，只需要“放弃”一部分期权，其实就是将差价结算（要扣除个税及相关交易费用），然后以市价折算成股票直接拿走。
比如，假设我们此时先忽略个税和费用，这个案例里就可以放弃一半，直接拿5000股股票，市值200万（依然是通过行使期权获利200万）。
此时董事所放弃的这另外5000股，等于就是先交了200万现金给公司，获得一万股股票，然后公司动用该名董事交来的200万现金，按400的市价将其中的5000股回购了（注意，简化案例是忽略了个税和交易费用）。
2024年10月17日
素菊：这与我们投资茅台一样，虽然它的资金利用、管理体制等等，有些方面并不完美，但优点大于缺点。生活也一样，不能要求事事追求完美，我们比较选择，承受其弊，享受其利，不要患得患失，这样的人生才过轻松愉快。
厚道：凡事有正反两面，有其利有其弊，这是自然存在的；人，无论你有多优秀，一样有人喜欢你，一样有人说你不好。每个人是独立的，世界因各自不同而精彩。只要努力做好自己，努力发出自己的光照亮某一小角落。
投资，因不同的行业，不同的时代，不同的管理人，体现出来的结果会不一样。
权衡利弊，当该企业的优点远远大于它缺点，而且在自己的能力圈内，有足够的安全边际，用长期资金，不上杠杆，理性投资，无论结果如何，心平气和的去面对和应对就好。
曾经的大海：为什么巴菲特投的都是优先股，有啥特殊好处？
唐朝：他投的这种可转换优先股，大致就和我们常见的可转债差不多。
利率双方谈判约定，附带固定价格转股的转股权，企业不破产的情况下，收益上不封顶、下有保底。如果企业破产，获得偿还的顺序在债务之后，在股权之前。
唐门~拳道（王）：巴菲特投的是优先股。原因主要是他在确定性不够的时候，更愿意选择相对保守的优先股？还是标的公司不愿意融资卖普通股股权？
唐朝：前者。优先股的投资难度远小于普通股。
诚：在对高盛未来拥有正确判断和理解后，就可以下注投资，在大家恐惧时，所获得的买入条件也是相当诱人的。
这需要投资人的胆识，更需要对公司未来发展的研判，权衡利弊，才能在他人恐慌时做出正确的选择。
大Free陈：我有个疑问：「2008年10月，高盛股价最低是跌到47.41美元」说明巴菲特支持了50亿后，市场仍然认为高盛有可能破产。
巴菲特敢投高盛，是因为巴菲特觉得高盛最稳，会是最后破产的那家投行，对吗？
唐朝：他必然是研究过的。
我没有描述巴菲特对高盛的具体研究和估值，但这是默认的，不用说的，他一定是研究过的，不是随便一个百年投行开出优越条件，他都会投资的。
其实早在2008年3月，另一家同样历史优秀的百年投行——雷曼兄弟就找过巴菲特，也是优先股融资，规模40亿美元，9%股息率，附带40亿美元认购权。
但巴菲特研究之后拒绝了。考虑到三月份危机还没有那么严重，其实这个条件比九月的高盛更优越，但他就没投一分钱。而半年后雷曼确实破产了。
只不过，他具体从报表或者其他资料里看到了些什么，他老人家没仔细讲过。即使讲出来，我估计我也看不懂。
伯涵：巴菲特买入，只代表划算，不代表短期内不会继续下跌。现在我一般不跟小白讲投资，真有人追着问，我就会跟他讲个最简单的例子：
一瓶矿泉水值2元，我计划跌到1元我就买，涨到3元我就卖。1元买了之后，至于说跌到0.5元，我就等着；涨到4元，我也不羡慕。
我的工作就是研究它究竟是不是值2元，这就是投资；那么，什么不是投资呢？
一种是，2.5元买，妄图涨到2.6元就卖，短期内赚一点微小的价差；另一种是，跌到0.5元就认为自己1元买错了，涨到4元就认为自己3元卖错了，这样反复“纠正”自己的体系，最终会沦为市场先生的提线木偶。
很简单的几句话，但真正理解也并不容易。
淡蓝：表面看似乎是巴菲特占了高盛的便宜，但其实是高盛更加感激巴菲特，尤其是这种信用背书。
巴菲特如此优秀，这种神级的知识储备，对继任者的期望就必然会下降，文化可以传承，但是能力或许需要一个团队来达到巴菲特的水平。
这个世界没有完美，均是有利有弊，所以关键在于对利弊占比的评估，以及选择之间的比较排序。
要想做到这种理性，就需要知识储备，这就是榜样的伟大之处。
西部家园：1.即便是在危机中，巴菲特也是采取的双赢策略，既能够获得丰厚的收益，也能够给陷入危机的企业提供转危为安的机会，
2.在市场恐慌之时，能够保有应对危机的大量资金、能够有魄力去买入优秀企业，这也反应了巴菲特一贯的前瞻性和胆识。
3.没有人能够抄到市场的底部，包括巴菲特，但这不影响老巴利用危机去获得丰厚回报，反而展示了巴菲特投资体系的坚韧性和有效性。
学芒格、悟思想：高盛2013年3月与巴菲特商量，按照2013年10月1日前10个交易日折算差价。3月份计划10月份的事，如果10月股价很低怎么办？
唐朝：股价低过115美元，该条款就作废。
无奇：在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪，说起来容易做起来难，这需要对投资底层逻辑的认可。
投资就是比较的贯彻执行，不要妄想着抄底逃顶，巴菲特也做不到，但不影响其财富在资本市场不停增长的动力。
Nizoo：不要让最好成为更好的敌人，不要让完美成为卓越的敌人。
我们不追求买在最低点，也不追求全对，我们只是在能力圈内不断的比较，分析企业的未来确定性，衡量价值与价格的差，然后把资产放置在收益率明显更高的资产上。
轩辕：今天的这部分学习内容，主要价值在于：①在市场暴跌，公司面临破产的风险时，投资该公司，不仅需要眼光，更重要的是勇气。
②择时永远是最蠢的投资决策。巴神没有择时的能力，老唐没有，我也没有。
③市场不可测，暴跌之后还会暴跌，暴涨之后还会持续暴涨。
④没有择时的能力，买入后暴跌，被套牢，不影响巴神持续的赚钱。这是价值投资理念的魅力，也是投资体系的胜利，市场先生看到了也别无他法。
James：1、券商是个七尺栏，就算巴神在投资全球闻名的高盛，也是采用了优先股+可转换股权的双重保险的方式，来确保自己的本金最大可能性的安全。
所以对于很多埋伏券商、甚至单调券商的投资者来说，这难道还不够可以警醒吗？
对于我自己而言，那就非常简单了，不懂不碰，远离即可，即使全体券商涨停，我也不眼红，因为我知道那不是我可以吃的菜，持有它我睡不好觉。
2、确定性在巴神眼中始终是最重要的。因此，巴神才有那句，对于100%确定的东西当然可以上杠杆。
我的学习是跟随唐老师的，出于对未知的恐惧和担心，总感觉自己会误判什么，因此，需要适度分散，相对集中。
唐门行者：今天巴芒两位大神次贷危机的案列，可以说是”别人恐慌时,我贪婪”的经典案列。不是很多人的”叶公好龙“式的鼓吹，真来了反而不敢了！
学习到的知识点：1、巴神也无法抄到底，在巴神买买买150亿美元后，市场继续暴跌，还在纽约时报发文鼓吹现在正是买入时机，但市场又跌了半年才见底，并且在巴神买入高盛的优先股后，股价在一个多月内腰斩有余。
可见股神，也低估了危机持续的时间，也掌握不了，宏观经济的波动，股神也不能预测股价的波动。对于你我普普通通的投资者，还妄想自己能掌握股价的波动吗？
2、案例中可以看出，巴神还要了一份认购权，而且认购权的时间是5年，这和巴神倡导的3~5年判断一笔投资的起码时间期限，正好相吻合。
正是因为巴神认为恐慌终究会过去，经济总会好转起来，但具体时间不知道，所以定的时间是5年。
实际上，高盛两年半就恢复了元气，回购了优先股，同时认购权也给伯克希尔带来丰厚回报。
周明芃：次贷危机的时候，整个华尔街，整个美国甚至全球的金融市场都处于风雨飘摇，一片愁云惨淡的模样。
雷曼兄弟倒闭、美林证券被美国银行收购，甚至于货币基金的收益率都跌成了负数，相信即使是巴神，也一定是活久见。
这时候，巴神依然敢于买入，身体力行的践行了“别人恐惧我贪婪”，忽视市场先生，而这也给他带来了丰厚的回报，天上下金子的时候要用盆来接。
同时，我们也注意到即使是巴神买入高盛的优先股之后，股价照样从125美元下跌至47美元。
这意味着巴神买入后股价不意味着不会跌，照样腰斩，也意味着二老不靠预测股价走势，不靠预测顶和底来投资，照样赚大钱。
对于我们来说，要么在股价偏低的时候买入，忍受股价继续下跌，要么定一个非常低的价格，但有可能买不到。
世界上本身没有完美的投资方式，无非是自己想要什么，能够忍受什么，切勿既要…又要…还要。
最后，巴神在这个收购案中，验证了他长久以来的观点——声誉无价，他能够以偏低的价格和享受出价即收费是建立在他无懈可击的信用上。
但建立一个好的声誉需要二十年，毁灭它只需要五分钟，这也是巴神强调“我们可以承受亏损，但我们不能承受声誉损失”原因。
贝拉拉的成长笔记：请教一下巴菲特怎样才能在市场接近底部的时候，还有子弹买买买呢？他不是说优秀的公司合理估值买入就可以了吗。
按说在高点跌到低点的过程中，到合理估值就应该把子弹打光才对。但是实际来看，他还是等到了更便宜的时候才出手？这算是预测股价吗？谢谢！
唐朝：旗下子公司，每天的经营都会不断带来现金流，不管是家具公司，珠宝公司，保险公司，报业公司…
Michael：今天正好在写巴菲特投资箭牌Wrigley债券和优先股的案例，就碰到高盛这个案例。
巴菲特并没有抄底，他也在2014年Ivey商学院讲课时专门提到。
比如陶氏化学Dows Chemical是2008年初的deal，伯克希尔为了兑现承诺才投了30亿（其他私募股权基金很可能会反悔）。
如果9月不做150亿的这些买买买，09年初回报率还会更高。
有趣的是，美国银行这笔投资是2011年才进行的注资，回报很好。
只能说巴神虽然没有办法踩准市场每一步，但是依然可以过得很好，回报史无前例。
但其实回看，69年解散基金，73年市场半世纪最低点发债2000万去买邮报，80年Volcker超高利息时发债，87年除了三剑客的清仓，2000年卖掉房利美，大节奏都踩得还是很准的。
老米：敢于在众人情绪恐慌中避之不及时去买入，除了情绪控制的性格特质，本质上是对资产收益深入思考后做出的理性决策。
我们日拱一卒地观摩学习思考，为的也是让自己能力上时刻做好准备，当有朝一日也遇到类似此情此景时，也能理性做出相似决策。
付立群：巴芒在2008年次贷危机的操作，让我们对很多耳熟能详的价投理念、做事原则有了更设身处地的理解和感受。
1.投资就是比较。永远选择确定性和收益率更高的标的。
为什么投资高盛？它优点大于缺点，它的未来的确定性和收益率要高于当时其他的投资机会。
没有完美的企业，也没有完美的投资机会，永远在自己能力所及的范围内，比较两个苹果，选更大更好的那个。
2.投资要靠理性。
当别人都恐慌的时候，都需要融资续命的时候，想一想巴芒的伯克希尔为什么还有那么多钱？
那种狂跌不止、集体恐慌、雷曼兄弟都能破产的时候，巴芒为什么敢出手？
如果没有理性的思维、客观的分析、冷静的判断，很难不被当时市场恐怖的气氛所裹挟。
类似半月前暴涨时，为什么有些所谓坚信价投理念的人也跟着冲冲冲？
暴跌暴涨都是最好的教学现场，市场先生会化妆成你身边的任何一个人来撩拨你的情绪，干扰你的理性。
3.体面做事。
在2008年投资高盛的案例中，本可以有更多讨价还价能力的巴菲特，没有选择趁火打劫，狮子大开口，而是促成比较合理的报价（对自己肯定有利，但对对方也是可以接受的双赢报价）。
没有去倒手赚个快钱，成为唯利是图的资本收割机，而是为高盛注资、背书，帮其雪中送炭度过信任危机。
在别人危机时刻仍能体面做事，让伯克希尔「靠谱」「值得信赖」的口碑变得更强更大更广为人知。
4.市场不可预测，只可等其出价后利用。
预测明天会涨会跌，未来会涨会跌，是人类基因本能的自然反应，不用去学习，默认就会。但这是人类进化中的缺陷。
我们通过理性、逻辑、经验、数据得出「市场不可预测」的理念替换本能反应后，时不时还会受情绪和周边环境影响，情不自禁地回归本能。
2008年，巴菲特，这种被地球人称为「股神」的人，市场先生也不给面子，巴菲特白纸黑字写下《Buy American,I am》后，市场先生用实际行动给予回应——我不听你的，我谁的也不听，我狠起来连自己的都不听。
再一次验证了「市场不可预测」，不是你我不能，是谁也不能。
5.真知，行不难。
是不是真知，拉到市场上溜一圈就知道了，市场就是鉴别你是否获得真知的地方。如果是真知，真的知行合一，市场先生就会拿真金白银奖励你。
如果不是，他也不会客气，会一把夺过你交过来的学费，如数收下，并恐吓道：小子/闺女，还有吗？我还有口袋空着呢！
2024年10月17日
谢谢唐晖的整理工作