今天我们来兴高采烈地“黑”一次芒神，哈哈。
在2003年维斯科金融公司股东大会上，芒神说：
互联网泡沫破裂对科特家具租赁公司造成了很大的冲击。在互联网繁荣时期，办公家具租赁行业的生意非常红火。无论是律师事务所、会计师事务所，还是风险投资公司，都在招兵买马、扩大规模。
随着泡沫破裂，与互联网相关的公司由盛转衰，租赁家具的需求明显减少，二手办公家具的价格急转直下。科特的生意确实遭遇了寒冬。我们刚刚收购科特，就遭遇了互联网泡沫破裂，这可真是时运不济。
这段回复很有意思，去年有篇摸你贴，我谈过这个问题，当时我说：
如果我们去统计《芒格之道》一书里披露的维斯科金融公司历年财报，你会发现芒格掌控期间，剔除维斯科金融本部的保险、金融和投资业务之外，仅有的两家子公司：科特家具租赁子公司和精密钢材子公司，经营情况是每况愈下的，基本从头到尾就没有昌盛过。
直至2011年维斯科被伯克希尔全资收购前，家具租赁部门甚至已经混成持续亏损的状态了。
这个残酷的事实，它至少能给我们三点非常有用的启示。
第一个启示：某些行业，相当依赖宏观经济变化，在经济景气度较高的时候买入，很容易出价过高。
比如芒神这里谈到的，维斯科金融公司2000年收购的科特家具租赁。
科特在那之前几年的高速增长，恰恰是那几年美国经济，尤其是网络科技企业高速增长所提供的。科特为大量的初创企业，提供办公家具租赁服务，是正巧搭上了这班车。
收购完成后，马上就遇上网络泡沫破裂，这些客户突然就没了，科特的收入也就转头急剧下滑。芒格在这里感叹到：“我们刚刚收购科特，就遭遇了互联网泡沫破裂，我们可真是时运不济。”
是时运不济吗？有时运的因素，但可能不能完全归因于时运。更应该反思的是，在景气度较高的时候，忘记了它对宏观经济的高度依赖，有点线性外推其未来的增长了。
说到这里，大家想到了什么！对，没错，某胖的分众。
某胖2018年夏天开始介入分众传媒。同样是忽视了其收入及利润受宏观经济影响巨大的属性，在景气的顶点，对未来增长做了乐观的线性外推。
介入后，马上遭遇宏观经济下滑，公司的营收和利润以更大的幅度萎缩，导致承受的股价最大跌幅超过60%。
唯一幸运的是，虽然很迟钝才意识到错误所在，但最终还是实现了获利，只是这个教训本来是可以从书本上得来的。自己去付费学习，属于真傻。
这几乎与科特家具租赁的案例一模一样。而且，这并不是特例，20多年后，一个科特家具租赁的复刻版，让更多知名的投资者亏掉了天量的资金，把这个坑重新踩过一遍。
那就是2023年11月宣布破产的共享办公鼻祖Wework——这案例很新鲜，估计大部分朋友都在媒体上遇到过。
2023年11月，国际共享办公巨头WeWork申请破产，这是一家主要向初创企业提供办公空间租赁的企业（包括场地、家具、办公用品等）。
据媒体报道，在申请破产前，WeWork净长期债务29亿美元，同时还有长期租赁负债超过130亿美元（所欠应付租金），而早在申请破产之前半年，公司账面现金就已经不足2亿美元了。
在WeWork全部十几年的生命周期里，估值最高曾达470亿美元。其破产导致损失最大的是孙正义及其管理的软银，软银在WeWork身上亏了近200亿美元，以至于孙正义不得不公开为这笔投资向投资人道歉。
第二个启示：维斯科公司仅有的两家子公司经营惨淡，提醒了我们一定要警惕价投大师、大V，尤其是现实及网络世界里，把理念说的天花乱坠的人。
尤其要警惕某些话唠，两天半一篇长文的那种（你晓得的…）。要防止被名气、鸡汤以及某些自来水的吹捧搞迷糊，陷入不加分析盲目崇拜的境地。
我们书院里的这些朋友，可能对于看图说话、技术分析、热点追逐、宏观跟踪、内幕信息等类型，已经具备本能的防御心理，反而最有可能被各种格雷厄姆、巴菲特、芒格、彼得林奇、施洛斯、戴维斯……光环包裹的“价投大师”所迷惑。
我们必须要知道：价投理念集大成者、西海岸哲学家、地球上最聪明的人，也一样在具体的企业认知上看走眼——此时好像还能给芒神再加一口黑锅：阿里巴巴。
理念掌握的再怎么熟练，巴芒口诀背诵的再顺口，也不能代表在具体企业的分析上必然具备优势。芒格在科特租赁、精密钢材、阿里巴巴等企业上的决策就是非常有说服力的案例。
知道这点，我们就能把“理念认同”和“企业估值认同”分开来看，防止自己因为认同某人的理念，爱屋及乌地接受了其对企业的分析和估值。
第三点启示：别怕错误。
成功的投资者，一生的成就往往就由几个关键的正确决策决定。
投资过程里的错误，是正确的成本，在长期视角、大概率对、组合投资、享受复利几个因素共振影响下，正确决策的权重会越来越大，错误决策的权重会自然而然地越来越小。
无论智慧多高，无论研究有多深入，依然无法避免犯错，哪怕是巴神芒神。
但这些错误并没有妨碍他们的财富高速增长，并没有妨碍他们登上服不服排行榜。记住这点，能让我们在投资过程中放松神经，减轻焦虑，不需要去强制自己成神，不需要确保自己永远正确。
始终坚持在同一套原则下去思考、去比较，并坦然接受自己可能犯错这个残酷的事实，可能是投资旅途里活得轻松，赚的轻松的“唯一”坦途。
过度紧张的神经，过度焦虑的头脑，过度苛责自己的标准，不是投资的助力，而是投资的阻力。
2024年1月3日
星光《BEYOND》：宏观环境我们无法预测，不瞅傻子，只安心的瞅地，在这个基础上必须建立我们的投资组合。
一个合理的组合会有相当大的容错空间来承担我们未知的风险，其中就包括组合中出现个别几只股票看走眼，也不会伤筋动骨的影响到整个组合。
姚队：二老说买入所罗门优先股的时间点是运气烂透了，确实是这样。但是要说收购科特家具也有运气成分，是不是有碰瓷的嫌疑呢？
毕竟.com泡沫已经非常严重了，我认为，或许是二老对于互联网泡沫破裂对家具租赁业的影响程度估计不足吧？
同时芒神也说，他们不认为科特不行了，相反，在这种时候，冷静思考、理性判断，敢挽起袖子“捡钱”的人永远是少数。
这段话又仿佛是写给当前的我们，我们入股小企鹅后就是一顿整治资本无序扩张、整治精神鸦片…“可真是时运不济”。
只能感叹，生活中必然会遇到坎坷，有时候这个坎坷可能会长达三五年。
Fsk:生活从来不是一帆风顺的，总是会出现一些危机。面对危机时，侧重点是看“危”还是看“机”？其结果就会大相迳庭。
如果只看到了“危”，会赶紧走开，离得越远越好。而如果是看到的“机”，就会紧紧的抓住，去努力、去投入，然后慢慢等待，让机会变成奖励。
Helen：价值投资并不是一路顺风顺水,直线达到目的地。有时会顺风，有时会逆风，但不管怎样，我们都要提高认知，继续前行。这其中的坎坷和跌跌撞撞，或许正是难得的机会。
唐朝：或许是难得的机会，或许不是。只有通过大量阅读、持续思考、不断自我纠错，我们才能具备分清“正是难得的机会”和“不是难得的机会”之间的区别。
Lucy.lu：三条启示，一条是关于过渡依耐宏观，第二条是警惕迷信大师。唐老师勇于反思，勇于揭露自己的不足，让人敬佩。第三点是相信自己会犯错。也不怕犯错。错了就改，但沿着正确的思考方式下去，一定可以收获大概率的正确。
伯涵：这个办公家具，确实是很受宏观环境的影响。
大概就是一两年前吧，我在网上找了找武汉的写字楼，发现空租的特别多，而且大多是拎包入住的——家具家电一应俱全，都是上家企业留下来的。
企业不干了，这些家具不但卖不了钱，甚至连处理都要另外花钱，就像巴菲特处理伯克希尔的纺织机器一样。这种情况下，还不如白送给下家呢！
那经济不好的时候，我是要上家白送的呢，还是花钱去找家具租赁公司呢，答案是显而易见的。
Mr.chen：我们都是人，不是神，所以我们都会犯错，这可以说是必然事件，强如巴神芒神，也并不是百战百胜，更何况我们呢？
所以，我们要坦然接受错误，适度分散投资，做好仓位控制。或许，我们走得并不快，但是，我们可以走得远。
YIXI：在对维斯科金融公司历史案例的深入分析中，我深刻领悟到了投资领域的重要准则。
首先，依赖宏观经济的行业往往在经济景气度高时表现出色，但在景气下滑时可能承受巨大损失。
这就警示我们不要盲目线性外推某些行业的增长，尤其是在业务鼎峰时期的投资决策需更加审慎。
例如，维斯科金融公司在互联网泡沫破裂后收购的科特家具租赁公司就是一个典型案例。
其高速增长是与当时网络科技企业的繁荣相伴随的，然而，在经济景气度转差后，其客户基础迅速蒸发，导致业务急剧下滑，给公司带来了巨大的损失。
其次，警惕被名人本人或者理念所影响，盲目接受其对企业分析和估值的看法。在此之上，要坚持将理念认同与企业估值分开看待，以避免因为崇拜某人的理念，而未经深思熟虑地接受其对企业的观点。
最后，接受错误的存在是投资过程中的一部分。就像投资界的巨匠们一样，我们也无法完全避免犯错，但这些错误并不会阻碍正确决策的积累。
因此，在投资旅程中保持冷静，不必过于苛责自己，才能更轻松地应对投资过程中的挑战。
投资并非简单的线性预测，而是需要结合历史、现实案例以及多角度思考，让我们更加谨慎、理性地对待投资决策。
周明芃：只要是开始投资，就一定会犯错，不仅仅芒神，巴神也是这样。
用换股购买的德克斯特鞋业、差点儿把购买中石油盈利全部赔进去的康菲石油，几乎血本无归的爱尔兰银行，甚至于2008年，巴神对富国银行的背书“如果这时候让我只买一只股票，就是富国银行”。
但这么多错误并不会掩盖和影响二老的伟大。
一个投资者的成功往往有赖于少数几笔投资，就像巴神如果把喜诗糖果、华盛顿邮报、布法罗晚报、可口可乐、苹果等几笔传奇投资拿掉，收益也不会很高，巴神说：“如果把我们盈利排名前十的投资拿走，我们就是一个笑话。”
回到我们自己身上来，更加没有必要惧怕错误。不犯错误最好的办法，是不去做事，不做自然不会失败，但也不会成功。
尽自己的能力提升机会成本，让自己遇到选择的时候，有认知，有能力来选择相对正确的那一方，或者有能力能够减少自己的损失，让自己在概率的加持之下，财富持续增长，最终不富裕都难。
最后，我们在理念熟练之后，还是需要回到具体的企业分析上来，分析企业的利润是否可以持续、分析公司维持原有的利润增长能否不依赖投入，是我们一辈子的工作，也是整个投资过程中最有趣的部分。
食兔君：逻辑比事实重要，事实比人重要。迷信大V、股神、公募大佬，抄作业而不是学逻辑，往往是悲惨故事的开头。这样的例子有太多太多。
泺圣天：哈哈，老唐时刻不忘自嘲，保持清醒头脑，分众的前期看错，经过老唐的反思和分析，转变成了周期股的十年平均法估值，反而对周期股的投资认知更上一层楼。
这让我想起了那句话，人生没有白走的路，每一步都算数，每次危机，都是危险中蕴含的机会，想办法度过去，就是机会，度不过去，就是危险的深渊。
人只有直面自己的弱点，想办法克服它才能更进一步，而危机就是暴露我们弱点的时刻，蕴含着更进一步的可能。
不要害怕危机，没有解决不了的问题，麻烦就像糖葫芦，一口一口，总能吃完。
杨大掌柜：科特家具租赁子公司和WeWork让我联想到他们故事的中国版本，顺手查了些资料。
潘石屹创办联合办公品牌SOHO 3Q，将SOHO旗下的写字楼办公室以短租的形式对外租出去，预订、选位、支付等所有环节都在线上完成，还可以享受餐点、咖啡、复印打印等服务。
3Q均在SOHO中国的自持物业里，普遍选择的是位置不佳的裙楼或者写字楼里楼层较差的位置，实际是解决空置物业的出租问题，期望通过低门槛带动高出租效率，降低空置率。
WeWork商业模式的另一位模仿者，从万科集团执行副总裁位置离职创业的毛大庆，创办已经在美国上市的优客工场。
江湖传言在优客工场2020年上市前夕，潘石屹遇到毛大庆，说要把SOHO 3Q卖给他，毛大庆正为上市的事焦头烂额，他婉拒了。没想到老潘说：我免费送给你。
顺手搜了一下毛大庆的近况：
2022年，优客工场营收6.61亿元人民币，同比减少37.52%，净亏损3.22亿元人民币，同比收窄85.09%。
即便亏损大幅缩减，成立8年有余的优客工场仍没有自己造血之能力，随之而来的一桩桩法律纠纷也影响着公司的运营。2023年5月，优客工场和毛大庆因一国内涉外仲裁案被限制高消费。
行者ys：①受宏观经济影响的企业，如分众，要警惕趋势外推的乐观。经济形势好，营收与净利双增，很可能诱导管理层扩张产能，很可能误导投资者估值过高买入。如2018年左右的分众，互联网、百团大战刺激广告投放需求激增，产能预计要翻番到500万终端、500座城市、5亿中产。
当经济不好的时候，新增的产能带来过剩、竞争，营收与净利急速下滑，高估买入往往带来投资中巨大的机会成本。如2019年分众净利从2018年58亿骤降至19亿，这给估值锚点带来极大不确定性。
好在唐朝老师还发现了席勒市盈率估值法，以修正分众周期股的估值；好在分众管理层能够急流勇退，收缩扩张计划，优化既有成本结构和非互联网类广告来源；
更好在分众算是轻资产行业，产出较低的过剩产能说减就容易减下去，不用为过高的前期扩张资本投入的资本性支出而拖累，得以继续前行。
②所谓共享经济下的重资产行业，如共享汽车，要警惕为梦想窒息的【谎言】。
共享新经济，其实质是短时租赁，是出租车、酒店业务在互联网加持下的外延，加上【共享】二字，容易把蓝图吹得过大。
以我们交通行业来说，共享汽车如果全面铺开，1辆共享可以顶6辆私人，极大提升出行效率，减少交通拥堵，置换停车空间，事实依据是【私人小汽车每天仅6.3%的时间处于使用状态，其余时间空置但同样消耗大量的空间和土地资源。
如果北京的小汽车减少25%，可减少停车面积约3480万平米，对应的价值即超过2万亿元】，多么好听的故事。
但部分共享经济远不如听起来那样【能够带来繁荣】，它解决不了【为什么我家的床大部分时间空置，但我就是不愿意租给外人用】的交易费用问题，解决不了【重资产行业前期资本投入巨大，需要有足够的长期现金流总量以弥补资本投入，需要有足够的短期现金流以偿还短期债务】的问题。它只是讲了一个好听的故事，但不符合事物本身的发展规律。
③符合老唐估值法【三大前提】的企业，如中高端白酒，是众所周知的好生意。
生产的毛利率高，存货以成本入账，渠道存量无非朝三暮四亦或朝四暮三，终端【少喝酒、喝好酒】的大趋势稳定性好。
维持当前盈利能力无需大量新增资本投入，品牌、地域、香型带有差异化属性，即使同行竞争激烈（如产能大量扩张），也不至于打【以本伤人】的价格战，要么少投点料养养窖，要么兼做白酒收藏家。
白酒是当地地方利税主要来源，也不会沦落至【价值毁灭】的地步，还真是不错的生意。
耕读云游的小哈：唐师提到“始终坚持在同一套原则下去思考、去比较，并坦然接受自己可能犯错这个残酷的事实。”我觉得和这上面的三条启示是呼应的。
第一条启示“某些行业，相当依赖宏观经济变化，在经济景气度较高的时候买入，很容易出价过高。”
伴随着宏观经济的景气或萧条，人的情绪也在过度乐观和悲观之间摇摆，这样的情绪也自然影响对出价的判断。此时，遵循一套事先制定好的原则，保持纪律性，避免情绪摇摆带来的判断失误，就很重要。
老唐对分众的反思中，对我最大的启示，就是他在估值方法中加入了针对周期股的席勒估值法，更加完善了自己的投资体系。
假如只是单纯的反思“买贵了，下次等便宜点再买”，就更像是下跌后的焦虑自责，对于投资能力的成长帮助不大。
后来在陕西煤业上的收益，在我看来也是估值体系更完善后的水到渠成。
第二条提到要把“理念认同”和“企业估值认同”分开来看。
在投资中，并不存在某个理念顿悟后开了天眼，投哪哪成。企业研究的日拱一卒一点都不能少。
老唐的“三大前提”、“老唐估值法”、“仓位上限”、“企业分析回答的四个问题”等等投资纪律，其实都是企业研究分析的检查清单。
我们当然可以抄作业，但即使是抄作业，也要问问自己，这些检查清单的问题自己有没有独立的判断。
如何面对股价波动这一课，不仅是理念的了解，其实也需要对投资企业的深入研究。没有研究、看不懂、对检查清单的问题没有答案，心也必定会跟着市场先生走的。
对于第三条，想到老唐时常念叨远离杠杆、闲钱投资、组合投资这些原则。
不仅是应对市场先生的疯狂，也是因为人不可能不犯错，这些纪律能让正确决策的权重越来越大，降低错误决策的权重。投资的原则不可能让我们不犯错，但可以让我们在犯错时不至于退出游戏。
在老唐的实盘周记中、在每天的猫腻贴中，我看到了体系＋日拱一卒的力量。
在正确的投资理念之下，日拱一卒的去学习研究，然后将这些研究融入到同一套原则、纪律当中，遵守纪律、坦然接受自己的错误、进而优化纪律。
愿我们都能不断进步，更好的前行。
2024年1月3日
谢谢唐晖的整理工作